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权证和标股票基本特征对权证定价偏差影响 　　【摘 要】权证在我国曾有短暂的发展,但由于投机现象严重而被终止。2005年,伴随着股改,权证被再度推出,并取得了快速的发展,但也存在一些问题如实际价格与理论价格长期的大幅偏差等。与此同时权证市场还呈现出其它异象:2005年12月沪深两市总计有7只权证上市交易,到2009年4月,沪深两市上市交易的(包括到期和未到期的)权证数目也只有54只,远远低于世界其它权证市场的权证数量,但是大陆权证市场的成交量和成交金额却遥遥领先于其它的权证市场。基于这些事实,本文将对权证及其标的股票的基本特征对权证定价偏差的影响进行研究。 　　【关键词】权证 定价偏差 规模效应 流动性效应 　　 　　一、权证定价模型及其定价偏差 　　 　　(一)权证的定价模型选择了B-S期权定价公式 　　1.B-S期权定价公式的表达式 　　B-S看涨期权公式为: 　　B-S看跌期权公式为: 　　其中 　　S:标的股票现价 　　X:期权的执行价格 　　T:权证剩余期限(年) 　　r:连续复利计算的无风险利率 　　σ:市场波动率(年度化标准差) 　　N( ):正态分布变量的累积分布函数 　　2.B-S期权定价公式的参数数据的选择 　　S:标的股票现价 　　X:期权的执行价格 　　T:权证剩余期限,转化为年 　　r:连续复利计算的无风险利率,其中无风险利率选择人民币一年储蓄存款利率的连续复利 　　σ:市场波动率,证券过去一个星期的日报酬率计算出来的年度化标准差 　　3.权证的定价偏差 　　权证定价偏差的计算公式为: 　　Mktit:权证i在t时的日收盘价 　　BSit:权证i在t时由B-S公式得出的理论价 　　 　　二、权证样本及定价偏差影响因素的选取 　　 　　1.权证样本的选取 　　截止到2009年4月,沪深两市上市交易的(包括到期和未到期的)权证数目为54只,其中包括36只认购权证和18只认购权证。按行权方式分,有1只为美式权证,14只为百慕大式权证,剩下的39只为欧式权证。 　　因为市场中的权证主要为欧式权证,所以选择的权证样本全部为欧式权证,包括6只认购权证和6只认沽权证,为了更好的研究权证在整个交易期的波动等特征,特选取的权证为已到期的权证。 　　2.影响因素的选取 　　(1)影响因素的选取 　　这篇论文,主要是为了研究权证和标的股票的基本特征――规模和流动性对权证定价偏差的影响,因此选取的指标应反映权证和标的股票的规模和流动性。 　　权证的规模:选取了权证的市值度量。权证市值=流通的权证数*权证的价格 　　权证的流动性:选取了权证的日成交总量、日成交总金额和到期剩余期限度量 　　股票的规模:选取了股票总的市值(包括流通中的和未流通的股票)、流通中的市值度量。后经实证分析,这两个变量的相关性很高,因此只选择了流通中的股票市值作为度量标准。 　　股票的流动性:选取了股票的日成交量、日成交金额度量 　　(2)回归方程 　　权证的基本特征对定价偏差的影响: 　　T:权证剩余期限,单位为年 　　:权证i在第t天的市值=流通的权证数*权证的价格,单位为元 　　:权证i在第t天的日成交总量,单位为份 　　:权证i在第t天的日成交总额,单位为元 　　股票的基本特征对定价偏差的影响: 　　:权证i标的股票在第t天流通中的市值,单位为千元 　　:权证i标的股票在第t天的日成交总量,单位为份 　　:权证i标的股票在第t天的日成交总额,单位为元 　　 　　三、实证结果分析 　　 　　根据第四章中确定的回归方程对定价偏差进行回归,表-1表示了对6只认购权证回归的系数和对应的p值。表-2表示了用Eviews 5表示了对6只认沽权证回归的系数和对应的p值。 　　1.认购权证实证结果分析 　　(1)剩余期限的影响 　　无论市场行情怎样,当权证到期时,其市场价格最终会收敛于其内在价值,因此理论上认为,权证的剩余期限在一定程度上会影响定价偏差的大小,并且随着权证剩余期限的缩小,其定价偏差应该逐渐缩小,但实证研究发现内地的权证市场并非如此。 　　从表-1中可以看出因变量剩余期限在5%的显著性水平下均显著,则说明剩余期限对定价偏差的影响是显著的,但是观察剩余期限的系数可以发现,剩余期限对定价偏差的影响方向是不确定的,例如长电CWB1,其定价偏差随着剩余期限的缩短逐渐变小,而国电JTB1,其定价偏差随着剩余期限的缩短而有变大的趋势。定价偏差随着剩余期限的缩短有变大趋势,可能是因为在2007年下半年和2008年下半年股票市场波动较大导致的。 　　(2)权证的规模效应 　　权证的规模越大,参与交易的投资者就会越多,套期保值和投机的投资者也会越多,