住宿行业：每客房收入强劲回升，展现长期增势.docxVIP

目录 每客房收入强劲回升，展现长期增势 1 首旅酒店 (600258 CH, 买入 , 目标价: RMB23.00) 3 格林酒店集团 (GHG US, 买入 , 目标价: US$18.00) 5 长期前景可期 5 锦江资本 (2006 HK, 买入 , 目标价: HK$2.00) 7 低股价提供下行保护 7 华住酒店集团 (HTHT US, 持有 , 目标价: US$38.00) 9 远景可盼 9 锦江酒店 (600754 CH, 持有 , 目标价: RMB35.00) 11 当前估值虚高，下调评级至“持有” 11 目标价: RMB23.00 当前股价: RMB16.08 股价上行/下行空间 +43% 52 周最高/最低价 (RMB) 21.49/13.22市值 (US$mn) 2,273 当前发行数量(百万股) 979 流通盘占比 (%) 37 主要股东 (%) 首旅集团 34 携程 15 Smart Master International 4 按 2020 年 8 月 19 日收市数据 资料来源: FactSet 主要调整 持有 ↑现值 原值 持有 ↑  首旅酒店 首旅酒店 (600258 CH, 买入 , 目标价: RMB23.00) 证券研究报告 / 公司更新报告 住宿: 超配 因北京新冠疫情实施封锁，第二季度 EBITDA 承压。 首旅酒店更多受益上升趋势，预计未来估值或进一步提高。 上调评级至“买入”，上调目标价至人民币 23.00 元。 预计第二季度出现 EBITDA 亏损。受新冠疫情影响，首旅酒店第一季度经调整的净亏损达人民币 5.5 亿元，同店每间可供出租客房收入同比下降 63%、营收同比下降 59%。集团采取一定降本措施，帮助节省运营成本约人民币 3 亿元。我们预计，随着入住率的回升， 首旅酒店第二季度每间可供出租客房收入同比降幅将收窄至 44%。随着营业恢复正常，我们预计第二季度节省的成本可能较第一季度少。我们预计第二季度 EBITDA 仍为负值，但将从第三季度开始转为正值。 处于上升趋势之中，未来估值或进一步提升。随着北京的疫情得到控制，我们预计集团的高档酒店业务将在暑假期间实现强劲反弹。展望未来几个季度，由于：1) 首旅酒店的经营 杠杆水平较高，在行业上升期间将让集团受益；2) 不同于华住和锦江，首旅酒店没有海外 评级 买入 N/A N/A 业务，而海外新冠肺炎疫情影响持续，我们认为首旅酒店 EBITDA 的反弹力度将胜过同 目标价(RMB) 23.00 20.00 15% 2020E EPS (RMB) (0.59) 0.77 -177% 2021E EPS (RMB) 0.97 0.87 11% 2022E EPS (RMB) 1.13 1.37 -17% 股价表现 22.0 19.8 17.5 15.3 13.0 Aug-19 Oct-19 Jan-20 Mar-20 May-20 首旅酒店 上证指数 资料来源: FactSet 行。随着 EBITDA 不断向好，我们认为首旅酒店的估值在近期或有望上升。集团于去年成立了一支专门的业务开发团队（而不是将业务开发任务分派给运营人员），我们认为，这项新战略将提升其业务开发能力，预计网络扩张速度将在 2021 年加快。 因估值有吸引力且盈利不断改善，我们对首旅酒店的评级从“持有”上调至“买入”。我们将估值基准年份展期至 2021 财年，并将目标价从人民币 20.00 元上调至人民币 23.00元，基于 10 倍的 EV/EBITDA 倍数不变，略高于个股五年历史均值的 9 倍，以反映行业 上行趋势。首旅酒店当前股价对应 9 倍的 2021 财年 EV/EBITDA 倍数（19 倍的市盈率），显著低于锦江酒店 A 股 16 倍的 EV/EBITDA 倍数（47 倍的市盈率）。我们认为目前股价并未充分计入每间可供出租客房收入回升、也未计入增长预期，预计首旅酒店将在 2021 财年实现稳健的经营业绩。我们预计 EBITDA 有可能强劲反弹，从而提振市场信心并引发上调评级。其他潜在催化因素包括：首旅酒店或将与其姊妹公司王府井百货开展免税店业务合作 (根据王府井发布公告)、北京环球影城将于 2021 年开业。 风险提示：第二波疫情爆发，更多酒店关门停业。 财务数据摘要 摘要 (年结: 12 月) 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入 (RMBmn) 8,539 8,311 5,452 8,148 8,603 EBITDA (RMBmn) 2,224 2,166 269 2,232 2,455 研究团队 EBIT (RMBmn) 1,340 1,2