50年复盘：日股的诗和远方如何消化高估值.docx

内容目录 日股的“诗和远方”及背后逻辑 4 日股的“诗和远方”依然花落消费与科技 4 背后反映的仍是时代脉络与产业变迁 5 繁荣中的高估值与衰退中的高估值 9 同样的繁荣、相似的泡沫、各异的远方 10 靠持续稳定盈利穿越周期的是消费 10 科技的起伏取决于产业周期与全球地位 12 几个案例：朝日、花王、中外制药、HOYA、东京电子、丰田 14 附录：日股各行业指数走势及盈利估值拆分 18 图表目录 图 1：日本股市各行业指数 1973-2019 年的年化收益率 5 图 2：日本实际 GDP 增速与国债收益率 6 图 3：日本与美国的人均 GDP 6 图 4：日本的城市化率与粗钢产量 6 图 5：日本汽车保有量与增速 6 图 6：日本 80S-90S 经历了连续加息到连续降息 6 图 7：日本家庭收入与消费支出 6 图 8：日本人口老龄化 7 图 9：日本国民医疗费占 GDP 比重 7 图 10：日本大类行业 GDP 占比的变化 7 图 11：日本制造业 GDP 占比的变化 8 图 12：日本股市各行业市值占比的变化 8 图 13：日本股市 指数走势、估值走势与盈利估值拆分 9 图 14：日本股市 行业指数的 PE 估值走势 10 图 15：日本股市 卫生保健行业指数的走势与盈利估值拆分 11 图 16：日本股市 零售行业指数的走势与盈利估值拆分 11 图 17：日本股市 食品饮料行业指数的走势与盈利估值拆分 12 图 18：日本股市 科技行业指数的走势与盈利估值拆分 12 图 19：日本与美国 科技行业走势对比 13 图 20：全球的科技产业周期 13 图 21：美国股市 软件和计算机服务行业指数的走势与盈利估值拆分 14 图 22：日本股市典型消费与科技公司在各阶段的估值变化 15 图 23：朝日集团 股价走势及盈利估值拆分 15 图 24：花王 股价走势及盈利估值拆分 15 图 25：日本中外制药 股价走势及盈利估值拆分 16 图 26：HOYA 股价走势及盈利估值拆分 16 图 27：东京电子 股价走势及盈利估值拆分 17 图 28：丰田汽车 股价走势及盈利估值拆分 17 图 29：日本股市 保险行业指数走势及盈利估值拆分 18 图 30：日本股市 地产行业指数走势及盈利估值拆分 18 图 31：日本股市 保险行业指数走势及盈利估值拆分 18 图 32：日本股市 基本资源行业指数走势及盈利估值拆分 19 图 33：日本股市 石油和天然气行业指数走势及盈利估值拆分 19 图 34：日本股市 公用事业行业指数走势及盈利估值拆分 19 图 35：日本股市 工业产品和服务行业指数走势及盈利估值拆分 20 图 36：日本股市 个人和家庭用品行业指数走势及盈利估值拆分 20 图 37：日本股市 零售行业指数走势及盈利估值拆分 20 图 38：日本股市 食品饮料行业指数走势及盈利估值拆分 21 图 39：日本股市 卫生保健行业指数走势及盈利估值拆分 21 图 40：日本股市 科技行业指数走势及盈利估值拆分 21 上篇报告《50 年复盘：美股的诗和远方如何消化高估值》中，关于消费与科技的估值起落，我们有三个核心结论：①消费估值泡沫破灭于利率的大幅、持续攀升（分母压制）；②科技估值泡沫破灭于产业周期的见顶回落（分子压制）；③消费估值消化靠盈利稳增长，科技估值消化较难避免股价下跌。本篇报告从日本股市 1973 年以来的表现，继续讨论“诗和远方”的行情起伏与估值消化。核心结论如下： （1）1973-2019 年，日本年化收益率最高行业依然是消费与科技：卫生保健（+5.8?）、食品饮料（+4.7?）、科技（+4.5?）、零售（4.3?）。背后反映的是宏观周期与主导产业的变迁，战后日本经历了：①经济恢复阶段（46-60 年）：主导产业能源部门；②高速增长阶段 （60-73 年）：重化工业；③稳定增长与泡沫阶段（73-90 年）：消费及精密制造业；④泡沫崩溃与恢复阶段（90 年至今）：消费服务业及精密电子与材料等。 从宏观产业占比的变化来看：日本 50 年代至今，占比趋势性提升的主要是服务产业 （如服务活动、批发零售、政府服务、家庭服务、交通运输）和消费（食品饮料）。资本市场上，行业规模的扩张与各时代的主旋律一致：73 年-90 年，金融地产、零售、卫生保健、能源的占比提高；90 年代之后，占比仍在提升的是工业产品和服务、个人和家庭用品、卫生保健、零售、食品饮料等消费服务业，以及反映产业转型方向的信息科技。 靠持续稳定盈利穿越周期的是消费行业。①73-89 年