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固收年度报告
目录
1上半年:“资产荒”的“极致”演绎3
2下半年:债牛未尽,何以变局?11
2.1三中全会前瞻:全面深化改革,推进中国式现代化11
2.2宏观经济:总量平稳修复,价格温和抬升12
2.3货币政策:延续精准有效,关注海外降息节奏23
2.4供需格局:“资产荒”继续,但欠配压力或有缓解26
2.5投资展望:债牛未尽,何以变局?29
3小结31
4风险提示33
插图目录34
表格目录35
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固收年度报告
上半年,债市“资产荒”持续演绎,各品种收益率及利差均压降至历史低位水
平,债市迎来全面低利率的新阶段。站在年中时点,下半年债市如何展望?本文聚
焦于此。
首先,我们对上半年债市的行情演绎及驱动逻辑进行梳理。
1上半年:“资产荒”的“极致”演绎
回顾2024年上半年,在新旧动能转换以及债券供需结构失衡之下,“资产荒”
持续演绎,债市整体走强。且随着利率不断创新低,市场久期偏好相应抬升,对应
看到长债及超长债表现更为强劲,总体来看1-2月债市利率呈现宽幅下行,10Y国
债收益率一度触及2.26%。
但3月以来,“资产荒”演绎深化的同时,受政府债供给放量担忧、监管多次
提示长端风险、叠加地产政策出台等多因素的扰动,市场情绪开始趋于谨慎,10Y
国债收益率两次触底反弹,整体步入到横盘震荡的格局,围绕2.30%中枢波动。
图1:2024年1-5月债市走势(%)
资料来源:wind,民生证券研究院
注:图中数据截至2024/5/31
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进一步,我们根据1-5月10Y国债利率走势及其背后驱动逻辑的变化,将今
年以来的债市演绎分为三个阶段进行复盘:
(1)年初至3月初;(2)3月上旬至4月下旬;(3)4月下旬至5月底。
1.1.1年初至3月初(1/2-3/6)
年初至3月初(1/2-3/6),在去年末存款挂牌利率下调、经济和通胀数据仍
偏弱运行之下,市场降息预期再度升温,叠加股市波动,债市配置力量较为强劲,
而政府债供给较缓,债市“资产荒”持续演绎,利率下行较为顺畅,市场向久期要
收益,长债及超长债表现强劲,曲线整体趋于平坦化。
具体来看:
1/2-1/9,年初在基本面数据仍偏弱、通胀延续低迷、存款利率新一轮调降之
下,市场对货币政策宽松的预期不断发酵,债市持续走强,这一期间,10Y国债收
益率从2.56%持续下行7BP至2.49%,向下突破1年期MLF利率2.50%。
1/10-1/16,随着MLF操作窗口愈发临近,市场观望情绪和止盈情绪增强,
而15日MLF超量平价续作,降息预期阶段性落空,叠加税期临近之下资金趋紧,
10Y国债利率调整上行至2.53%。
1/17-2/5,在基本面仍偏弱、央行宣布降准、股市波动等因素叠加下,配置
需求强劲,而政府债供给偏缓,债市利率宽幅下行。17日公布2023年四季度GDP
同比增长5.2%,一定程度不及市场预期,叠加股市波动之下
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