食品饮料行业白酒新周期系列报告之一估值篇:穿越迷雾,锚定何方?.docx

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理论分析:ROEPE与净利润增速分红率的关系 5

复盘:业绩高增长驱动ROE提升,业绩下行期通过提升分红率可稳定ROE 6

国内外对标:中低增速阶段可通过大幅提高分红率稳定ROE

与PE 9

关键结论与投资分析意见 12

风险提示 14

图表目录

图1:ROE与净利润增速及分红率关系 5

图2:维持ROE不变时净利润增速与分红率关系 5

图3:基于DDM模型看PE与预期净利润增速、分红率关系 5

表1:贵州茅台ROE、PE、净利润增速、分红率表现 6

表2:五粮液ROE、PE、净利润增速、分红率表现 7

表3:泸州老窖ROE、PE、净利润增速、分红率表现 7

表4:山西汾酒ROE、PE、净利润增速、分红率表现 8

表5:洋河股份ROE、PE、净利润增速、分红率表现 8

表6:国内外可比行业、公司商业模式及当前发展阶段 9

表7:格力电器ROE、PE、净利润增速、分红率表现 9

表8:长江电力ROE、PE、净利润增速、分红率表现 10

表9:可口可乐ROE、PE、净利润增速、分红率表现 10

表10:爱马仕ROE、PE、净利润增速、分红率表现 11

表11:贵州茅台敏感性分析:维持ROE不变时,当净利润增速变化对应的分红率变化

..........................................................................................................................12

表12:五粮液敏感性分析:维持ROE不变时,当净利润增速变化对应的分红率变化

..........................................................................................................................12

表13:泸州老窖敏感性分析:维持ROE不变时,当净利润增速变化对应的分红率变化

..........................................................................................................................12

表14:山西汾酒敏感性分析:维持ROE不变时,当净利润增速变化对应的分红率变化

..........................................................................................................................12

表15:洋河股份敏感性分析:维持ROE不变时,当净利润增速变化对应的分红率变化

..........................................................................................................................13

表16:白酒公司现金分红比例及股息率 13

表17:白酒重点公司盈利预测与估值表 13

理论分析:ROEPE与净利润增速分红率的关系

从ROE与净利润增速和分红率的关系来看,假设其他变量不变,净利润增速越高,

ROE越高;假设其他变量不变,分红率越高,ROE越高。

图1:ROE与净利润增速及分红率关系

资料来源:研究(注:此处及下文ROE均采用归母净利润/期末归母权益。)

对于同一公司考虑不同期的ROE关系,我们发现当净利润增速下降时,若要维持

ROE不变,需提高分红率。

图2:维持ROE不变时净利润增速与分红率关系

资料来源:研究

从PE与净利润增速和分红率的关系来看,在基于DDM模型的PE公式中,当预期未来中长期净利润增速(永续增长率)下降时,若要维持PE不下降,公司亦可以提高分红率。

图3:基于DDM模型看PE与预期净利润增速、分红率关系

资料来源:研究

复盘:业绩高增长驱动ROE提升,业绩下行期通过提升分红率可稳定ROE

从头部酒企来看,白酒过去ROE提升主要由净利润高增长驱动。白酒过去PE提升主要由净利润提升以及无风险收益率下行驱动。

自2010年以来,茅台的ROE基本在25%以上,在业绩高增长的2011和2012年茅台的ROE达到35%以上,在业绩增速

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