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2004年企业债投资策略报告

在当前债券市场中,企业债规模所占整个债券市场的比例小,品种单一,期限越来越向中长期靠近和集中。

保险业投资企业债券的范围扩大到经过国家主管部门批准发行、且经监管部门认可的信用评级在AA级以上的企

业债券;保险公司投资企业债券的比例由目前不得超过总资产的10％，提高到不超过上月末总资产的20％。

中长期企业债与国债的利差和斜度呈现明显的正相关关系，而短期企业债与国债的收益率差却和斜度表现出明显

的负相关关系。收益率差的标准差占收益率标准差的比率随着信用等级的降低而增加。随着信用等级的下降，信用价

差的变动对于企业债收益率差的变动影响越大.

2004年年企业债的发行会保持一个比较快的扩容步伐,全年发债规模在500－600亿元左右，超过2003年的发行规

模。券商未来的一年内发债的可能性和可选择的余地都不大。

2004年的企业债市场将保持一种相对偏弱的态势.在整体走弱的前提下，企业债市场内部又会发生新老券种的分化.

新券种收益率的整体走高和更具吸引力的条款，必然会使市场中的老券种失去吸引力，新老券种出现分化在所难免。

对2004年的企业债市场，我们建议以下几点：关注新发债券；投资品种向浮息和含权券种倾斜；具有长期资产配

置要求的投资机构可选择新发券种中的长期企业债介入；如果出现低信用级别的企业债，可以考虑将其与国债做组合

配置；如果不是有强制投资要求，建议投资者不要介入企业债市场。

1企业债市场综述：风雨中走来

企业债市场在发达国家是个相对成熟的市场，其发行规模、债券品种以及相关制度建设都非常完善，以美国公司债市

场为例,其在2001年的公司债发行余额为51749亿美元，占全部债券余额的30。3%，占GDP的比重达到了36。18%，

并且品种丰富、期限分布合理、信用级别分明。

1.1企业债的发行：向中长期集中

我国企业债发行可追溯到1984年,由于缺乏规章，非常不规范.1987年3月，国务院颁布《企业债券管理暂行条例》；随

后国家计委和人民银行联合颁布了《关于发行企业债券实行额度申报审批办法的通知》,对企业债发行实行严格的额度

管理制度；1993年8月2日，国务院颁布《企业债券管理条例》,这是迄今为止企业债市场最重要的法律规范。

从1994年开始，企业债市场开始进入了新一轮的发展时期。图1显示：企业债的发行规模一开始缓慢增加;从2000年

开始，增速开始加快，到2002年达到了一个发行规模的高点；2003年出现大幅回落。从企业债发行规模所占整个债券

市场比例来看，始终难有大的进展，2002年比例仅4.74％，这在一定程度上也是造成企业债市场规模有限,流动性严重

不足的重要原因。

图1、2：1996年以来的企业债发行规模,1995年以来企业债发行规模占整个债券市场比例的变化

资料来源：北方之星申银万国证券研究所

注:1、不包括可转债；2、2003年的数据截止到11月21日；3，国债不包括凭证式国债

注：1、不包括可转债；2、2003年的数据截止到11月21日；3，国债不包括凭证式国债

规模小导致品种单一，我国1995年以来发行的企业债只有简单的固定利率债券和浮动利率债券，9年以来发行的57只

企业债中浮动利率债券只有3只，从发行规模来看，9年累计发行企业债券1025.39亿元，其中浮动利率债券只有100

亿元,所占比例不过9.75%。

在企业债发行期限上，则呈现出两个明显的特点:第一、发行期限集中于中长期尤其是长期债券上,图4显示不管是发

行数量还是发行规模，长期债要明显大于中短期债券。第二、长期券种在整个企业债中所占比例越来越大.从1999年开

始，长期债在企业债中所占的比例越来越大，这表明发债主体在低利率环境下倾向于发行长期债券。

图3、4：企业债的期限分布，各期限企业债在时间上的比例分布

资料来源:北方之星申银万国证券研究所

注：1、不包括可转债；2、2003年的数据截止到11月21日

1。2企业债市场的制度建设

1。2.1企业债管理法规：滞后、束缚过多

1987年3月国务院颁布了《企业债券管理暂行条例》，随后由国家计委和人民银行联合颁布了《关于发行企业债券实行

额度申报审批办法的通知》。

1993年8月2日,国务院修订颁布了《企业债券管理条例》，这是迄今为止企业债市场最重要的法律规范。在这个《条