现代金融理论与中国金融改革的逻辑.ppt

现代金融理论与中国金融改革的逻辑 中央汇金投资公司 谢 平 2004年12月11日?第四届中国经济学年会 内容提要 一、 货币政策理论与中国货币政策的实践 二、 期权理论与农村信用社的改革 三、透明度理论与资本市场的规范与发展 四、 “三难悖论”与外汇冲销的操作 五、产权理论、公司治理理论与国有银行改革 六、央行独立性与透明度理论和我国央行改革 一、 货币政策理论与中国货币政策的实践 从1998年至今，我认为中国货币政策的理论基础仍然是新古典宏观经济学的货币理论，整个货币政策操作仍然是建立在所谓的“米什金”框架内。 一、 货币政策理论与中国货币政策的实践（续） 米什金提出，中央银行操纵货币供应有三大政策工具：公开市场操作，它影响货币；变动贴现率，它通过影响贴现贷款的数量来影响基础货币；变动法定准备金率，它影响货币乘数。米什金还提出，货币政策的最终目标主要有六项：高度就业、经济增长、价格稳定、利率稳定、金融市场稳定以及外汇市场稳定。 一、 货币政策理论与中国货币政策的实践（续） 目前，中国采用以货币供应量为目标的货币政策框架，公开市场操作等是主要的货币政策工具，操作目标为基础货币，中介目标为货币供应量，最终目标为通货膨胀率和经济增长率。 一、 货币政策理论与中国货币政策的实践（续） 分析中国的货币政策操作工具的实践，主要包括： 1、准备金制度改革。 2、再贴现。 3、公开市场操作。 一、 货币政策理论与中国货币政策的实践（续） 2004年来，利率市场化经历了三个阶段： 1、从1 月1 日起扩大贷款利率的浮动区间逐步形成了按照贷款风险成本差别定价的格局，。 2、从3 月25 日起实行再贷款浮息制度。 3、从10 月29 日起放开金融机构（城乡信用社除外）人民币贷款利率上限并允许人民币存款利率下浮。 二、 期权理论与农村信用社的改革 《新帕尔格雷夫经济学大辞典》中有关期权合约（OptionContracts）的定义是，赋予所有者在指定时间以指定价格购买或出售一定数量的金融资产或实际资产的权力。 二、 期权理论与农村信用社的改革（续） 农村信用社改革中，头一次引入了期权理论的思想，提出中央银行的票据支持是一种期权，有一定的兑付原则，即中央银行票据到期兑付必须与信用社改革效果挂钩。信用社必须要达到一定的标准，即产权明晰，资本金到位，治理结构完善，达到要求的资本充足率的要求后，中央银行才对其予以兑付票据。 二、 期权理论与农村信用社的改革（续） 这一方案具有重要的正向激励的效应： 第一步：必须对改革计划做出承诺，才能获得资金和消化不良资产的鼓励政策； 第二步：农信社必须消化不良资产，增资扩股，使资本充足率达到零； 第三步：两年后必须把资本充足率提高到2%，如果资本充足率，公司治理和不良资产达到标准，人民银行可以将票据兑现成现金。 有助于防止农村信用社改革过程中和改革后的道德风险。 三、透明度理论与资本市场的规范与发展 透明度是股票市场有效性理论的前提。股票市场有效性理论的核心是：股票价格在每一个时点，都充分包含了该价格应该包含的所有市场信息。但这一理论本身是以充分透明度为前提的。股票价格包含的信息量到底有多大的解释能力，至今仍是金融经济学研究的前沿问题。 三、透明度理论与资本市场的规范与发展（续） 理论上说，股票价格波动的信息含量和解释能力是很巨大的。解释能力的大小取决于市场基准信息的真实性和透明度，真实性和透明度奠定了市场有效性理论。股价的信息含量决定了它的解释能力。 三、透明度理论与资本市场的规范与发展（续） 证券市场所有信息的真实性和透明度是保证证券市场有效监管的基础。一般来讲，真实性主要指上市公司的真实性、监管信息的真实性和投资者信息的真实性。透明度指的是，信息要在规定的时间，以规范的频率，如实向公众公布。透明度、真实性是真正保护中小投资者利益所在。 三、透明度理论与资本市场的规范与发展（续） 近年来，我国资本市场的规范与发展基本上是围绕真实性与透明度展开的： 1、早期推行的股东身份实名制是基础的基础。这是第一位制度基础。 2、监管部门对于上市公司信息披露的要求，制定国际化的信息披露标准，对不真实信息和造假行为制定了严厉的惩罚措施 3、监管部门逐步执行透明度标准和真实性标准：股票发行审核制度经历了从审批制到核准制的变化，“发审委制度”不断完善，新股定价方式的制度化 四、 “三难悖论”与外汇冲销的操作 Mundell-Flemming模型提出，对于开放经济体而言，在浮动汇率制度下，货币政策重要，财政政策无效；在固定汇率制度下，财政政策重要，货币政策无效。 四、 “三难悖论”与外汇冲销的操作（续） 在此基础上，克鲁格曼进一步提出了所谓的“三元悖论”，即固定汇率、资本自由流动、独立的货币政策是三个