国航阻击东航引入新航战略投资的思考.pdf

摘 要 管理层利益驱动是企业并购动因之一。并购活动是并购公司和被并购公司 双方相互作用的过程，因此在研究企业并购动因时，我们同样应考虑被并购公 司的管理层利益。伴随着经济全球化步伐的加快，跨国并购活动愈加频繁。受 同业竞争、企业工会力量、当地国的福利制度及政府审查等因素影响，被并购 公司及其管理层在并购交易中的作用愈发引人重视。由于被并购公司管理层具 有熟知本国法律、市场和行业环境、人脉关系等特殊资源，推动跨国并购实现， 反而会使他们的既得利益得到巩固甚至加强。因此，在分析跨国并购时，对目 标公司管理层利益驱动这一因素尤应考虑。 在我国，随着经济 WTO 进程加快，涉及国有企业的兼并活动愈加频繁， 尤其经济日益全球化，经济国界日益模糊，针对中国企业的购并活动已成为全 球企业并购的重要组成部分。由于历史原因，国有企业权力制衡机制不健全与 规范法人治理结构未建立，可能出现国有企业购并活动中国有资产被低估、被 贱卖的情况。目前，国有资本正加快向关系国家安全和国民经济命脉的重要行 业和关键领域进行调整集中，对这一过程中发生在行业分布面广、比重大的中 央企业的并购重组活动，我们应重点加以研究。基于这一考虑，本文从具有代 表性的、关系国家安全的战略性七大产业之一的民航业入手，试图通过对 民航企业整合活动，尤其是中外航空战略合作的典型案例研究，发现其中存在 的问题，找出一些监督国有企业购并活动、确保国有资产在企业购并中保值增 值的可行性措施。 本文先是简要介绍了选取的国航阻击东航引资新航事件的基本经过，以及 其中涉及的东航、国航、新航及淡马锡的基本情况，并重点描述了东航在我国 航空市场拥有的区位资源优势和新航与淡马锡的特殊关系。 然后，分析了东航与新航及淡马锡三方协议的基本条款，根据新航及淡马 锡作为战略投资者，在此次合作中享有董事会席位及人事变更的同意权、参与 财务委员会、排他性及反摊薄权、和股权锁定期的特别条款等 4 项特别权利， 得出新航在双方合作中并非简单的参股和获取投资收益，而是基于其长远的战 略布局，利用谋取的合作条件，影响东航的经营，以此深入中国市场，利用上 4 海、昆明、武汉、西安等东航航空枢纽基地，最大可能集中大陆国际航线的优 质客户资源，发挥新航在高端市场的竞争优势，谋求股东最大利益。接着，从 民航业发展规律及国内民航业发展现状、新航战略投资参股条款、我国民航产 业政策、东航管理层行为等方面，对东航引入新航的外资战略投资进行了分析， 指出其合作存在的不符合行业发展规律、不利于行业发展、不符合国家产业政 策、管理层利益驱动等弊端，并在分析中发现新航及淡马锡战略投资东航股份， 表面上遵守了我国政府对相关行业的保护性条款，但其通过定向增持东航 H 股 和利用东航股份类别股东表决机制，实质上控制了东航股份，突破了国家政策 的限制，并且通过定向一次增持东航足量股份，免除了通过股市增持控股东航 所受的诸多限制，成功避开了国家的政策保护，实现交易的既成事实；同时发 现，东航引入战略投资的潜在动机，一是保护公司管理层的利益，存在管理层 代理风险，二是借入外资实力，与行业领先者国航继续保持并存局面，保持企 业现有地位不变；最后强调，外航战略投资国内航空公司的主要目的是拓展自 身国际生存空间，从利益的得失上看，国内航空公司得到的是发展资金，外航 得到的却是对中国航空市场的占有，由此可能产生的影响是，今后国内有关航 空公司的任何重大战略行动都要符合他们的利益，否则很难付诸实施，从而使 国内航空公司格局固化，国内航空业往后的联合重组会因外航反对而变得更加 艰难。 接着，对国航及控股股东阻击东新合作采取的增持股权、舆论导向、反并 购方案等举措进行了分析，指出国航利用东航类别股东表决机制，成功阻击新 航战略入股东航的行动，并强调国航的行为，主观上有利于保持自己的行业地 位，客观上可被国资委借鉴为运用市场行为监督国有企业并购的有效措施，有 利于国有资产的保值和民族产业的发展。 最后，重申了我国已成为跨国企业无法忽视的重要市场，和其在遵循国内 市场规则的前提下，通过战略投资、兼并等合法手段，完成战略布局，将中国 产业和市场纳为自己企业的一部分等基本认识，并根据国家产业政策调整中， 因存在被调整企业管理层利益导致引进战略投资者过程中可能发