累积式分红保险及其分红保证的成本研究.pdf

摘 要 累积式分红保险是由传统分红保险产品发展而来的一种新型参与型合约，最 早产生于 80 年代的欧洲市场，在国外通常依托在中长期的传统两全产品和养老 金等储蓄型产品上，是一种重要的投资兼保障工具。在我国，当前市场上仅有一 家公司在销售累积式分红产品，同样是依托在两全保险基础上，许多公司正待开 发此类产品。 累积式分红保险保留了传统分红的最低收益保证的设计，另外又修正和添加 了年度分红和终了红利的设计。其中年度分红在每年初宣告，但不以现金形式派 发也不增加保额，从而和最低收益保证一起形成一个累积的保证额，这一保证额 是保险公司对投保人的实际负债。终了红利在投保人提出理赔申请时附加在最终 的保险给付之上的，含有大量产生于保单前期的未分配盈余。作为一款投资型保 险，累积式分红产品的投资账户和投资连接产品一样投资很大比例在股票市场或 者其他指数连接的资产头寸上。投保人账户的账面价值以实际持有的基金单位数 乘以基金单位价格来计算，其中基金单位价格与投资资产的市场表现有关，而这 一账面价值就是保险公司对投保人的名义负债。另外，保险人通过年度分红率的 调整实现对投资盈余分配的平滑，从而稳定业务、防范保证风险、提高投资自由 度。 因此，累积式分红保险综合了投连产品的投资灵活、透明度高和传统分红产 品的投资收益保证、收益平滑的优点，从而满足了投保人希望灵活地投资在保险 基金，同时避免自身承担过高的投资风险的价值和安全上的双重需求。尤其在其 分红保证和平滑的设计下，投保人随时可以看到未来可以领取的最小金额一直是 平滑上升的，这无疑迎合了具有保守性格的中国保险公众的投资增值心理，具有 很大的吸引力。 累积式分红保险的风险集中在投资、退保、保证和政策等方面，而这些风险 都与分红保证有着直接和间接的关系，风险最终的表现是保证隐含的成本在资本 市场持续颓势时可能造成偿付能力不足。对此，国外学者利用 Wilkie 期权定价 模型已有不少定量研究，得出在保守分红率下，以历史上繁荣时期的资本市场为 基础，分红保证的成本约占资产份额的 10%。然而，这一研究结果基于国外成熟 的资本市场和监管环境，而且在市场环境参数敏感性分析上也存在一些不足，目 前，国内对此的研究仅限于一些正待开发累积式分红保险的保险公司，未见学界 对此研究的涉足。随着我国逐步具备推行累积式分红的市场条件，在我国特别的 4 监管政策和资本市场条件下，对其分红保证的成本进行定量研究具有积极的理论 和现实意义。 本文的目的就是要遵循精算控制循环的思想，从风险分析与管理的角度切 入，细致的研究该产品的设计特点与风险，分析该类产品在中国上市的成本问题， 以及其他实务问题，从而为该产品在中国的发展提供有益的建议。 本文的研究方法是将分红保证视为嵌入在分红合约中的一个欧式看跌期权， 这一期权与保单剩余期限相同，在数量上与投资基金单位数相同。利用几何布朗 运动对股票指数进行随机模拟，利用 Black-Scholes 期权定价模型进行成本定价 和分析，利用 GARCH 模型实现动态波动率并进行外推，最后再进行实务操作上 的讨论。 本文可能的创新之处在于： 一、在中国的监管环境下，以中国资本市场为基础，在一系列假设下借用国 外的期权定价模型验证了分红保证成本，分析了环境参数和设计参数对此成本影 响的方式和程度。 二、利用广义自回归条件异方差模型实现了动态波动率，并外推了资产价格 和波动率，在此基础上对分红保证成本及参数敏感性进行了分析。 本文的不足以下几方面： 一、在基础数据上，由十年期国债的平均到期利率直接作为无风险利率。中 国的国债都是息票债券，到期利率并不等于收益率，实际上应该通过贴现价格来 估计利率的期限结构，本文并没有展开讨论。 二、在建模上，本文利用几何布朗运动来模拟资产价格，未考虑一些宏观经 济因素的影响，比如通货膨胀率。 三、未能实现随机利率模拟也是本文的一个遗憾。在中国的经济环境下，现 实的做法是通过短期的国债回购利率来模拟利率，在此基础上外推 1~2 年是合理 的，外推期过长得到的模拟结果可靠性下降。而寿险多为长期合约，本文的模型 需要外推 20 年。 本文的结构如下：