企业并购长期市场绩效与影响因素的研究文献综述.doc

文献综述 企业并购长期市场绩效与影响因素的研究 对企业并购长期市场绩效与影响因素的研究是目前理论界关注的焦点。并购是市场经济发展的产物，它对经济增长和产业结构的调整起了巨大的推动作用。企业间的兼并收购使产业资本由一个企业流动到另一个企业，由一个行业流动到另一个行业，它能够有效实现企业产权结构的调整，使社会生产要素得到最优配置，从而使产业结构走上合理化调整的轨道。国外公司并购已有百余年的历史，不同时期涌现出不同的并购浪潮。中国学者对于起步于改革初期的企业并购的理论思考是全面而深刻的。当然，特殊的背景使其对并购实践中提出的亟待解决的重大问题更为关注。如何评价中国企业并购的绩效，影响企业并购绩效的因素有哪些，怎样提高企业并购对中国经济发展的贡献等等，这样的问题仍需作进一步的探讨。国内外学者对于企业并购长期市场绩效研究取得了相当多的成果，但由于样本选取和指标选取的差异以及研究方法上的不同造成了不同的结论。 1 企业并购的定义 关于企业并购的概念，J.费雷德?威斯通等（2003）在《兼并、重组与公司控制》中开篇即指出：“公司接管以及相关的公司重组、公司控制、企业所有权结构变更等活动称为并购（MA）。” 目前，国内理论界对“企业并购”概念的理解较具代表性的观点有三种： 第一种观点认为企业并购是指企业所有权或企业产权的转移或转让。秦海(1995)指出：“从产权经济学的观点看，企业之间的并购是指两个以上(含两个)公司根据特定时期的政治制度、法律制度所规定的程序(在通常的意义上是凭借公司法)，通过签订一组市场合约的形式合并为一个公司的行为。” 第二种观点认为企业并购是一种对企业控制权的商品交换活动。刘加隆(1990)认为：“企业并购首先是一种商品交换活动，它的实质是：在公开的市场上对企业的控制权进行的一种交换活动，交换的主要内容是由各种生产要素构成的整体商品——企业。其目的是为了获得一个企业的控制权 (企业的控制权包括了企业的经营权、使用权和部分或相对的所有权)。” 第三种观点则综合上述两种观点，认为企业并购是通过产权交易而获取控制权。梁国勇（1998）明确指出：“企业并购是市场经济条件下企业通过产权交易获得其他企业的产权，并以控制其他企业为目的经济行为。并购不一定导致目标企业独立法人地位的消失，但必然导致并购企业对目标企业全面的控制。” 由此可见，并购是一家企业为获得对目标企业的控制权，以现金、证券或者其他资产购买目标企业的全部资产或股权，并因此使目标企业丧失法人资格或改变法人实体，将该企业纳入其集团的行为。换句话说，在市场机制作用下，企业为了获得其他企业的控制权而进行的产权交易行为。 2 国外学者对企业并购长期绩效的实证研究 2.1 超额收益率法研究 Mandek(1974)利用20世纪70年代新发展起来的事件研究方法，通过建立一个股票价格波动模型，论证了“并购是以市场体系取代无能管理”的观点。JensenRuback（1983）在总结13篇文献的研究成果后指出，成功的兼并会给目标公司股东带来约20%的反常收益，而成功的收购给目标公司的股东带来的收益则达到30%。Schwert（1996）研究1975~1991年间1814个并购事件后指出，目标公司股东的累积平均超常收益为35%。对于被并购方，国外许多经济学家尽管采用的样本以及测量的区间不一致，具体方法上也存在一些差异，但都得出相似结论，即被并购方股东总是并购活动的绝对赢家，不同的仅仅是收益的多少而已。但对于并购方，Agrawal,JaffeMandelker（1992）研究了1955~1987年发生在美国的937起兼并交易和227起要约收购事件。他们采用了长期累积超常收益（CAAR）考察收购公司在并购后1~5年的市场绩效，研究发现，并购后2~5年内，公司CAAR显著为负，其中5年内的CAAR达到-10.26%（t=-2.37），CAAR的中位数也达到-7.50%。此外，作者将并购事件按年代划分成50、60、70、80和1975~1984年五组，其中50、60和80并购事件的CAAR显著为负，5年内损失了15%~23%。而70年代公司上网CAAR不显著。在此基础上，作者将并购划分成混合并购和非混合并购两组，发现两组公司在5年CAAR均为负，但混合并购公司的长期市场表现好与非并不明显。最后，作者还考察了收购公司负的CAAR是否是由于市场对并购事件调整较慢引起的，研究发现长期市场反应并不是因为市场对并购事件调整缓慢的原因引起。 2.2 财务指标分析法研究 Singh（1971）用这种方法，考察了英国1954~1960年涉及并购的公司，发现收购公司在收购后的盈利能力下降。Healy等（1992）以经营现金流量、总资产收益率来衡量并购的绩效，研究了1979~1983年美国工业行业前50大并购案例。他