金融市场学之债券价值分析.ppt

第十章 债券价值分析 第一节 收入资本化在债券价值分析中的运用 第二节 债券属性与价值分析 第三节 债券定价原理 第四节 久期、凸度与免疫 第一节 收入资本化在债券价值分析中的运用 收入法或收入资本化法，又称现金流贴现法（Discounted Cash Flow Method,简称DCF），包括股息（或利息）贴现法和自由现金流贴现法。 收入资本化法认为任何资产的内在价值（intrinsic value）取决于该资产预期的未来现金流的现值。 一.贴现债券内在价值的决定 贴现债券，又称零息票债券（zero-coupon bond），是一种以低于面值的贴现方式发行，不支付利息，到期按债券面值偿还的债券，其内在价值由以下公式决定： 二.直接债券内在价值的决定 直接债券，又称定息债券，或固定利息债券，按照票面金额计算利息，票面上可附有作为定期支付利息凭证的息票，也可不附息票。投资者不仅可以在债券期满时收回本金（面值），而且还可定期获得固定的利息收入，其内在价值公式如下： 三.统一公债内在价值的决定 统一公债是一种没有到期日的特殊的定息债券。统一公债的内在价值的计算公式如下 ： 四.判断债券价格属于低估还是高估的方法 第一种，比较两类到期收益率的差异。 如果y(预期收益率) k(到期收益率)，则该债券的价格被高估；如果y k，表现为该债券的价格被低估 第二种方法，比较债券的内在价值与债券价格的差异。 我们把债券的内在价值（V）与债券价格（P）两者的差额，定义为债券投资者的净现值（NPV）。当净现值大于零时，意味着内在价值大于债券价格，即市场利率低于债券承诺的到期收益率，该债券被低估；反之，当净现值小于零时，该债券被高估。 第二节 债券属性与价值分析 一.到期时间对债券价值的影响 当债券的预期收益率y和债券的到期收益率k上升时，债券的内在价值和市场价格都将下降。 当其他条件完全一致时，债券的到期时间越长，债券价格的波动幅度越大。但是当到期时间变化时，债券的边际价格变动率递减。 动态的债券价格 当债券价格由预期收益率确定的现值决定时，折价债券将会升值，预期的资本收益能够补足息票率与预期收益率的差异；相反，溢价债券的价格将会下跌，资本损失抵消了较高的利息收入，投资者仍然获得相当于预期收益率的收益率。因此，虽然利息收入和资本收益的比重有所不同，不同息票率的债券提供给投资者的收益率是相同的。 零息票债券的价格变动 零息票债券的价格变动有其特殊性。在到期日，债券价格等于面值，到期日之前，由于资金的时间价值，债券价格低于面值，并且随着到期日的临近而趋近于面值。如果利率恒定，则价格以等于利率值的速度上升。 二.息票率对债券价值的影响 在其他属性不变的条件下，债券的息票率越低，债券价格随预期收益率波动的幅度越大。 三.可赎回条款对债券价值的影响 可赎回条款是有利于发行人的条款。 可赎回条款的存在，降低了该类债券的内在价值，并且降低了投资者的实际收益率。作为对投资者的补偿，一般这种债券的息票率较高。 四.税收待遇对债券价值的影响 享受免税待遇的债券的内在价值一般略高于没有免税待遇的债券，但收益率一般低于没有免税待遇的债券。 例如，某30年期的零息票债券，面值为1000美元，预期收益率10%，则发行价为1000/（1+10%）=57.31（美元）。一年后，预期收益率不变时，债券价格为1000/（1+10%）=63.04（美元）。价差63.04-57.31=5.73（美元）作为利息收入来纳税。如果预期收益率下降为9.9%，债券价格变为1000/（1+9.9%）=64.72（美元）。若债券被卖掉，价差64.72-63.04=1.68（美元）作为资本收益以相应税率纳税；若债券没有卖掉，则1.68美元的价差作为未实现的资本收益不需纳税。 五.流动性对债券价值的影响 债券的流动性与债券的内在价值呈正比例关系，但与债券的收益率呈反比例关系，即流动性高的债券收益率较低，流动性低的债券收益率较高。 通常买卖价差小的债券流动性较高，反之，流动性较低。 六.违约风险对债券价值的影响 违约风险越高，投资收益率越高，反之，投资收益率越低。 债券评级是反映债券违约风险的重要指标。债券评级依据的主要财务比率有： 固定成本倍数、杠杆比率、流动性比率、盈利性比率、现金比率等。 七.可转换性对债券价值的影响 可转换债券息票率和承诺的到期收益率通常较低 。 因为可转换债券对投资者有利，投资者会选择对自己有利的时候实现转换。 八.可延期性对债券价值的影响 可延期债券的息票率和承诺的到期收益率较低. 因为可延期债券对投资者有利，它给予了投资者一种终止或继续拥有该债券的权利。如果市场利率低于息票率，投