ltcm失灵的模型：反思1998年长期资本管理公司危机.docVIP

失灵的模型：反思1998年长期资本管理公司危机 梦幻登场　　1994年3月。　　长期资本管理公司(Long- TermCapitalManagementLLC，简称LTCM)似乎从一开始就注定要成功：掌门是被誉为能“点石成金”的华尔街债务套利之父梅里韦瑟 (JohnMeriwether)，合伙人包括以跨时代的期权定价模型而荣膺1997年诺贝尔经济学奖的默顿(Robert Merton)和斯科尔斯(Myron Schols)两位大师，及前美联储副主席莫林斯(DavidMullins)。这样一支号称“每平方英寸智商密度高于地球上任何其他地方”的梦之队，在 成立之初就毫不费　　力地说服80名创始投资者每人至少拿出1000万美元——这些创始投资者包括不久前在次贷危机中下台的贝尔斯登前董 事长兼首席执行官JamesCayne。美林购买了一大笔股份，用来出售给自己的理财业务客户，瑞士联合银行(瑞银集团的前身之一)也亦步亦趋。公司最初 的股权资本为13亿美元。　　LTCM主要从事所谓“趋同交易”(convergencetrade)，即寻找相对于其他证券价格错配的 证券，做多低价的，沽空高价的。交易大体有4类：美国、欧洲、日本主权债券的趋同；欧洲各国主权债的趋同；美国政府债券新债和旧债间的趋同，以及做多新兴 市场主权债，对冲回美元。　　LTCM果然不负众望，取得骄人业绩：到 1997年年底，实现了约40%的年回报率，将投资人的资金翻了3倍，资本也达到了70亿美元。这一系列记录以及合伙人的声望都使得投资人对 LTCM情有独钟，LTCM成为华尔街的宠儿。然而此时，梅里韦瑟认为当时的投资机会并没有足够的吸引力，于是返还了股东 27亿美元的投资，将LTCM 的资本缩减到 48亿美元，同时将资金杠杆从原来的 16：1提高至约25：1。事实上，LTCM 的管理者们正在进行一场赌博，他们希望用更大风险换取更高回报。至1998年初，LTCM控制下的投资组合价值已超过1000亿美元，净资产价值约40亿 美元，已对投资银行的指数波动有着举足轻重的影响。　　灰飞烟灭　　不幸的是，LTCM 的好运并没有维持多久。　　1998年上半年，全球大部分市场都不景气，进入夏季，境况进一步恶化，LTCM在当年的 7月遭受了重大损失。　 　1998年8月17日，灾难来临：俄罗斯政府宣布卢布贬值，并宣布冻结281亿卢布(135亿美元)的国债。此一事件导致了诸多新兴市场的资信严重恶 化。紧接着，西方政府及新兴市场的债券价差大幅拉大。这些变化对 LTCM极为不利，因为它在价差缩小上投注了大量金钱。祸不单行，LTCM在其他市场投资中也接连失手，蒙受重大损失。到 8月底，LTCM 的资本降到了23亿美元，失去了年初时超过半数的股权资本。当时，LTCM 的资产基数约为1070亿美元，杠杆比率已攀升至超过45比1，这是一个以任何标准来衡量都非常高的比例，更何况是在如此动荡的环境中。　 　随着损失的不断增加，LTCM已越来越难满足保证金要求，需要更多抵押品来确保它能够偿还所有债务，但缺少高价值的资产用于抵押。不仅如此，LTCM还 陷入了难于清算资产的困难境地。它的大部分资产在市场正常时期尚且缺乏流通性，难于出售，遑论在一个衰退的市场中“跳楼大甩卖”。　　 1998年9月1日，梅里韦瑟写信宣布LTCM 的巨大损失，且不允许现有的投资人在12月前赎回超过12%的投资额。但这一做法并未奏效，LTCM 的境况持续恶化。管理者们在其后的三周内苦苦寻求帮助。到 1998年9月22日，LTCM 的资产仅剩6亿美元，但是它的投资并未大幅减少，资金杠杆进一步提高，灭亡也进一步迫近了。银行开始怀疑其是否有能力满足保证金要求，但因担心造成相关人 —如交易对手—的巨大损失，引发“多米诺效应”，并没有开始清算。　　1998年9月23日，高盛，美国国际集团(AIG)和巴菲特 (Warren Buffett)提出以2.5亿美元购买LTCM 的股权，并注资40亿美元，将其纳入高盛麾下，但遭拒绝。当天下午，为防止系统性崩溃，美联储组织了一个打包拯救计划，联合了主要投资及商业银行，包括 LTCM 的主要债权人，注资3.5亿美元，换取LTCM 的管理权和90%的股权。至此，LTCM已是日暮途穷。　　1998年第四季 度，LTCM 的灭亡之路又一次延伸，不少银行对投资失误进行大幅销账，瑞银冲销7亿美元，相当于投资总额的 3/4，德累斯登银行冲销1.45亿美元，瑞士信贷5500万美元。瑞银主席MathisCabiallavetta和另外3位高管为此辞去了职务，而瑞 银最终也为瑞士银行公司(Swiss Banking Corp。)所收购，成为今天的瑞银集团。美林证券的全球风险和信用管理主