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巴菲特长期投资超级明星股的双动力秘诀 2012年06月16日 01:32 刘建位 第一财经日报 　　巴菲特(1991年)把他的投资秘诀归纳为一句话，就是以合理的价格买入超级明星股并长期持有：“我们始终在寻找那些业务清晰易懂、盈利能力非常优异而且能够长期持续保持、由十分能干并且全心全意为股东着想的管理层来经营管理的大公司。专注于投资这类公司并不能充分保证必定会有好的投资结果：我们不但必须只以合理的价格买入，而且我们买入的公司的未来业绩还要符合我们的预期。但是这种投资方法——寻找超级明星——给我们提供了走向真正成功的唯一机会。” 　　为什么以合理的价格买入超级明星股并长期持有就能够大赚呢？ 　　巴菲特自己认为，这是双动力的作用：一是公司业绩增长推动：超级明星公司盈利长期持续增长，内在价值相应持续增长，推动股价长期增长；二是股价上涨推动：市场普遍认识到超级明星公司的优势和业绩增长潜力之后，会大幅调高其估值水平，从低估到合理甚至高估，推动股价大幅提高。用市场上常用的市盈率估值指标来解释就是，一是公司每股收益大幅提高，二是公司股票市盈率水平大幅提高。但是，在股价大涨估值水平大幅提高之后，长期持股这些超级明星公司的股票，收益只能来自于盈利的持续增长。 　　这是我归纳巴菲特1989年到1993年致股东的信中对其可口可乐、吉列等四大重仓股的股价上涨原因分析得出的结论： 　　一、1989年：股价上涨受益到盈利和估值水平双重因素推动。 　　“我们账面价值的很大部分来自于我们持有的流通股票，而这些流通股票除了极少数以外都是在资产负债表上以市价计价记录账面价值。在1989年年底这些股票在资产负债表上以更高的市场价格计算其市场价值，相对而言高于其内在企业价值，这与过去的情况不同。其中一个原因是1989年股市暴涨，更重要的原因是这些企业的优势得到了广泛的认识。过去这些企业的股价被市场不合理地低估，但现在并非如此了。我们将会保留我们大部分的主要持股，不管这些股票的股价相对于内在价值而言高估程度有多大。我们这些至死也不分开的长期持股态度，加上这些股票已经不再低估的市场价格，意味着我们不能再期望这些股票将来像过去那样推动伯克希尔公司的价值增长。换句话说，我们伯克希尔的业绩表现到目前为止受益主要受益于双重力量推动：(1)我们投资组合中持股的公司实现的内在价值超常增长；(2)由于市场适当地”修正“了这些公司的股价，相对于一般企业而言提高了对这些优秀企业的估值水平，从而让我们得到了额外的投资收益。未来我们将会继续受益。我们很有信心我们投资组合中持股的公司将会实现的内在价值增长带来的股价增长，但是由于我们从市场估值水平从低估到”追上“合理水平的收益已经实现，这意味着我们将来不得不只能满足于只有一种力量推动我们的业绩增长。” 　　二、1990年：估值水平巨幅提高的后遗症。 　　“1990年伯克希尔公司净资产只增长了7.3%，远远低于过去26年23.2%的复合增长率，这是因为我们四大重仓股市值总体上几乎没有增加。1989年我曾告诉各位股东，虽然我们重仓持股的大都会/ABC、可口可乐、GEICO保险与华盛顿邮报这四家公司，拥有很好的业务和极好的管理层，但是由于市场普遍认识到这些优点而把这四家公司的股价推升到一个非常高的估值水平。其中，大都会/ABC与华盛顿邮报两家传媒企业的股价后来出现大幅下跌，原因是后面我会再详细讨论的传媒行业的进化性发展，另外可口可乐的股价也由于我个人也非常认同的充分理由大幅上涨。不过总的来说，1990年底我们将会永久持股的这四大重仓股的股价，虽然远远谈不上很有吸引力，但比一年以前来说吸引力大了一点。” 　　三、1991年：估值水平上涨速度远远高于盈利增长速度。 　　“可口可乐与吉列属于当今世界上最好公司中的其中两家，我们预期未来很多年间它们的盈利将会以惊人的速度增长。长期而言，我们持有这两家公司股票的价值也会以大致相同的比例的增长。但是，1991年这两家公司的估值上涨的速度远远快于公司盈利增长的速度。实际上，1991年我们是双重受益，一部分是受益于公司卓越的盈利增长，但更多的是受益于市场对于这两家公司股票的重新评估而大幅提高其股票估值水平。我们相信市场重新调整估值水平是完全有正当理由的，但这种情况根本不可能每年都会发生：未来我们只能满足于只有公司盈利增长一个力量对股价的推动。” 　　四、1993:过去3年股价增长落后于盈利增长。 　　1993年伯克希尔的账面净值和内在价值的增长率都是约为14%，远远落后于公司股价39%的增长率。当然，长期而言，公司股价与内在价值将会增长到基本相同的水平。但是短期而言，公司股价与内在价值的变化经常会有很大的偏离。我过去曾经讨论过这种现象。两年前，我们的两大重仓股可口可乐与吉列的股价增长率远超过其盈利增长率。在19