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宏源证券股份有限公司固定收益总部 宏观经济 今年上半年，我国经济呈现“高增长、低通胀”的运行格局，国内生产总值同比增长9.5%，CPI同比增长2.3%，同时，宏观调控效果明显，主要体现在固定资产投资高位回落，居民消费稳步回升，进出口总额快速增长，物价涨幅平稳回落。但是，经济运行中存在的一些突出问题和矛盾仍需解决，主要是投资规模仍然偏大，企业经济效益下滑以及金融运行中“宽货币、紧信贷”的矛盾。 一、经济增长的三驾马车：投资、消费和进出口的增长情况 （一）固定资产投资高位回落，但规模依然偏大 上半年全社会固定资产投资同比增长25.4%，增速比去年同期回落3.2个百分点，其中，城镇固定资产投资同比增长27.1%，回落3.9个百分点，表明我国政府旨在控制固定资产投资过快增长的各项措施效果明显。 但是，考察历史数据，目前的固定资产投资仍处于历史高位，预计下半年管理层仍会继续加强对固定资产投资的调控。房地产在固定资产投资中的比重最高，权重为25%左右，上半年房地产投资增长23.5%，同比回落5.2个百分点，随着国家一系列调控房地产政策的逐步显效，房地产投资增幅会继续稳中趋降，并带动总体的固定资产投资增幅回落。根据国家信息中心的预测，下半年固定资产投资增幅可能回落至20%左右。 日期 累计出口总额 累计固定资产投资总额 GDP总额 累计出口额/GDP 累计固定资产投资额/GDP 2004年3月 1157.21 7059.00 27127.56 35.28% 26.02% 2004年6月 2582.14 21843.97 58788.00 36.32% 37.16% 2004年9月 4164.14 38028.00 93146.00 36.97% 40.83% 2004年12月 5936.44 58620.00 136515.00 35.96% 42.94% 2005年3月 1558.90 9037.00 31318.98 41.16% 28.85% 2005年6月 3424.30 27967.00 67422.00 42.00% 41.48% （三）出口增速快于进口增速，贸易顺差持续扩大 今年以来，我国外贸出口增速明显快于进口，外贸顺差持续扩大。上半年出口增速为32.7%，增幅较上年同期回落3个百分点，进口增速仅为14%，较上年同期回落28.6个百分点，上半年累计贸易顺差396.5亿美元，净出口对经济的拉动作用明显。但是，考虑到近期人民币汇率升值以及国际贸易摩擦等因素，下半年净出口的增长速度将明显回落。 二、物价和企业效益情况 （一）物价涨幅回落，上、下游价格走势仍然背离 上半年居民消费价格上涨2.3%，低于去年同期3.6%的水平。动态看，居民消费价格涨幅稳步回落，其中4、5、6月CPI同比涨幅分别为1.8%、1.8%和1.6%，环比分别下降0.3%、0.2%和0.8%。上半年原材料、燃料、动力购进价格上涨9.9%，工业品出厂价格同比上涨5.6%，仍维持在较高水平。这种上、下游产品价格走势的背离，使企业的利润空间受到挤压。 由于食品价格在CPI中所占的权重超过30%，随着粮食价格的回落，CPI也将逐级回落，后期影响CPI的主要因素将是公用事业和服务品的价格，而这两项目前还属于政府管制价格，因此，预计下半年CPI仍将保持低位运行格局，根据国家发改委的预计，全年CPI涨幅可能控制在2.5%左右。 （二）工业生产高位运行，企业效益有所下降 今年上半年，工业增加值同比增长16.4%，其中6月份同比增长16.8%,增幅有所扩大，表明工业生产仍在高位区运行。 今年上半年，规模以上工业企业实现利润同比增长19.1%，增幅比去年同期的41.6%下降了22.5个百分点。规模以上工业企业亏损额同比增长59.3%。企业利润增幅下降、亏损额增幅的扩大，一方面与整体的宏观经济减速相关，另一方面又与上游产品价格上涨，而下游消费品价格涨幅回落导致企业利润空间减小有关。预计今后一段时期，上、下游产品价格的背离走势仍会延续，企业效益短期内难有大的改观。 三、货币信贷增速回升，资金充裕局面仍在延续 2005年6月，广义货币供应量M2同比增长15.7%，较上月的14.6%上升1.1个百分点，同时，这也是自2004年8月以来M2增速首次达到15%以上；6月末人民币各项贷款同比增长13.3%，较上月的12.4%上升0.9个百分点，结束了今年以来连续5个月贷款增速下滑的局面。上述数据表明，6月份货币信贷增速出现明显的回升迹象（见附图）。 导致货币供