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套利策略应用过程中的保证金管理 国泰君安股指期货研究中心 胡江来 2011-11-2 按照当前市场特点，套利模式主要分为期现套利和跨期套利两大类。基本的套利策略上，主 要有正向套利、反向套利、牛市套利、熊市套利、买入蝶式套利、卖出蝶式套利等 6 种。 正向套利以买进现货、同时卖出流动性高的期货方式建立头寸，最终以基差平水或者更好位 置反方向平仓了结。由于当前融资融券成本居高不下，反向套利介入的数量有限。套利模式 主要集中在剩余的四种模式上。 牛市和熊市套利主要适用在跨期套利上，可以以当月-次月、当月-当季、当月-隔季和次月- 次季、次月-隔季、当季-隔季等共 6种形式执行。 蝶式套利涉及到买入（卖出）中间价位的 2 份数量合约，同时卖出（买入）价格高于和低于 前述中间价位各一份的合约。我们把买入中间价位合约的蝶式称之为买入蝶式套利，反之作 为卖出蝶式套利。以历史和目前期货头寸按月份多头排列的形式，蝶式头寸的持有方式有当 月-次月（2）-当季、当月-次月（2）-隔季、当月-次季（2）-隔季和次月-当季（2）-膈季 等四种形式。假若膈季与当月合约间隔时间长于 6 个月以上，隔季合约由于存续时间较长， 期间价格波动风险大，参与者数量稀少，流动性缺乏下即使有利好机会也无法有效地买卖。 因而如果策略涉及到远端合约，在介入时，要求较好的行情捕捉能力。 当前我国金融市场基础产品结构尚且单一，市场的成熟度有待在培育更多的机构参与者和推 出更多的基础产品等基础上实现涅磐。如何在整个合约阶段有效地维持其策略运作，考验着 资产管理者的资金管理能力。对保证金水平进行相关压力测试，以极端情景设定检验保证金 的供应能力，是捕捉对冲利润者必须极其重视的。 就日内保证金水平如何测算，我们推出了期现套利、跨期套利、蝶式套利等模式中日内追加 保证金量、实时保证金盈余等计算公式。在各种情境中，市场参与者可根据实际情况，对相 关模式进行拓展与延伸。 公式推导上，我们以各合约价格多头排列作为基础。由于推导方式较为相似，依照相关思路 可极快地形成其他模式下的保证金要求。因此，不失一般地，就保证金测算的模式，只给出 了正向套利、牛市跨期套利、蝶式跨期套利等资产价格上涨时涉及到的保证金公式。 一、期现套利或单边交易的日内保证金计算：以卖出头寸为例 设卖出期指合约入场点位 ，维持保证金水平 ，法定保证金平水 ，合约日内涨跌 ，结 算价格 。 表 1 单边卖出期指当日保证金状况（持仓日内不发生变动） 期指合约（卖） 合约价值 维持保证金 资产价格上行 日内可用保证金 应有保证金 盘中追加保证金 日结算后保证金 保证金盈利 0 保证金亏损 盘中追加保证金之和 收盘前保证金盈亏 结算后保证金盈亏 资产价格下降 日内可用保证金 应有保证金 盘中追加保证金 日结算后保证金 保证金盈利 保证金亏损 0 盘中追加保证金之和 收盘前保证金盈亏 结算后保证金盈