中美贸易不平衡的平衡观(中英对照).pdfVIP

余永定 Yu Yongding, currently President of the China Society of World Economics, is a former member of the monetary policy committee of the Peoples Bank of China and former Director of the Chinese Academy of Sciences Institute of World Economics and Politics. 余永定，曾任中国人民银行货币政策委员会委员，中国社会科学院世 界经济与政治研究所所长，现任中国世界经济学会会长。 中美贸易不平衡的平衡观 发自北京——在 2007 年 7 月以前，大多 数经济学家都认为全球增长的最重大威胁来 自于全球贸易不平衡。他们觉得美国净外债与 GDP 比率的不断上升——这是长期经 常账户赤字所引发的后果——将导致资金流入急剧减少，随之削弱美元，而后利率 上涨，并最终令美国经济陷入危机当中。 但这一设想却未能成为现实，事实上本次危机源自于美国次级贷款的崩盘，并当即 将全球经济拖入了一场自 1930 年代以来最为严重的衰退当中。 而大多数经济学家之所以无法预见到危机背后的真正经济驱动力，是因为他们对美 国总债务的快速增长缺乏足够的关注。实际上他们把注意力都放在了美国的外债上， 却忽视了家庭负债（抵押贷款和消费者债务）、公共负债，商业债务和金融债务等 方面的问题。 他们尤其应当对美国抵押贷款和消费者债务的可持续性给予更多的关注。在 2007 年， 上述两项负债与 GDP 的比率已经上升到 90%以上，而与此同 时净外债的相关比率只 有 24% 。当然，债务的不同组成部分也因各自的特性和资金来源而大不相同——而 其可持续性也是如此。但一国总债务的各个组成部分及其资助方式之间显然是有所 关联的。这意味着两点，首先：来自不同融资来源的资金在某种程度上是可互换的： 总债务中某项资金出现的赤字可以用原本提供给其他用途的多余资金来填补。其二， 总债务中某一部分所导致的问题将对其他部分造成影响。 在次贷危机爆发之后，美国家庭只能用储蓄来支付抵押贷款和消费者债务，或者被 迫放弃偿还。美国总债务的下降，以及总债务和国内资金之间财政缺口的缩窄，都 使得美国经常账户赤字状况在 2008-2009 财年大大改善，也证明美联储主席伯南克宣 称该赤字是由全球 “储蓄偏好”所引发的观点是错误的。事实上尽管美元在避险需 求下升值，美国经常账户状况却得到了巩固。 但不幸的是，随着私人部门去杠杆化以及家庭储蓄的增加，由负债和消费驱动的美 国经济陷入了衰退。为了减少私人部门去杠杆化对经济增长的负面影响，美国政府 采取了一系列扩张性的货币和财政政策。如今政府大力干预后的家庭负债状况依然 处于危险边缘，同时财政状况急剧恶化，经常账户平衡状况也再度变差。 公共债务的可持续性已经取代私人债务成为美国金融稳定的最大问题，而针对美国 经常账户状况的争论焦点也从外债的可持续性转移到外部赤字降低对增长和就业的 影响。对此美国的政策制定者目前陷入了困境：一方面要促进增长，另一方面又得 降低总债务水平。 而实现这两大目标的最重要方式就是透过提升美国国家竞争力的方式来增加出口。 但这些竞争力的提升又从何而来？， 将美元贬值的做法能在短期内提升美国的竞争力，但却非长久之策。因为财政状况 的迅速恶化已经令投资者们对自己美国政府债券上的资本损失忧虑不已，此外贬值 也将使外国人更不愿意资助美国的预算赤字。如果得不到外国资金，美国政府债务 的收益率将被迫提升而美国经济也将重新陷入衰退。 长期来说，美国的发展模式必须由原本对负债和消费的依赖转向美国人引以为荣的 创新能力。只有这样美国才能真正提升其竞争力，并使政府可以在保持合理增长率 的同时将私人和公共债务都降低到一个可持续的水平上。 但提升竞争力和减少总债务这两个目标都不可能一蹴而就。无论对其拥有双边贸易 顺差的是哪一个国家，美国的经常账户赤字将在短期内继续存在。因此中国将其贸 易盈余持续投资在美国政府债券上的行为对美国的经济增长和金融稳定都是极为重 要的。考虑到美国在中国购买美国国债方面获取的重大利益，我们很难理解美国政 府和国会为何总是对中美双边经常账户赤字大肆抱怨。而于此同时，我们也难以解 释中国为何不愿减少其双边贸易盈余，因为大规模持有美国政府债券回报极低，而 且还存在着巨额资本流失风险。 但好消息是，在中国国家主席胡锦涛最近的访美