12创业企业签订_对赌协议_的风险控制.pdfVIP

2011 NO.01 科技资讯 SCIENCE TECHNOLOGY INFORMATION 企 业 管 理 创业企业签订 “对赌协议”的风险控制 徐光远 ( 对外经济贸易大学 北京 1 0 0 0 2 9 ) 摘 要:对赌机制中容易隐含“不切实的业绩目标”。这种强势意志的投资者资本注入后,很容易导致管理层不惜采取短期行为,使企业 潜力过度开发,将企业引向过度追求规模的非理性扩张,这将会放大企业本身“不成熟的商业模式”和“错误的发展战略”,从而把企业 推向困境。“对赌”企业未来业绩,可以约定一个向下浮动的弹性标准。另外,在上市时间上,企业也应该与投资人做一个较为宽松的预 期。而且即使在上市方面,也可以跟投资者谈弹性的约定,比如企业达到上市条件,但不愿上市,可以讨论增加利息允许企业回购股权。 关键词:对赌协议 风险 投资 股权 中图分类号:F832.51 文献标识码:A 文章编号:1672-3791(2011)01(a)-0153-02 近几年来,对赌协议在我国创业投资领 的信息不对称,融资方是信息的优势方,投 (6)在治理层方面,协议可约定投资方 域得到了广泛的运用。在投资创业企业时, 资方则是信息的劣势方。另一方面,融资企 可以根据治理层是否在职,确定是否追加 创业投资机构往往与企业的创始股东、控 业方经常过分美好地描述自己的价值和前 投资,治理层离职后是否失去未到期的员 股股东或管理层等签订对赌协议或者在投 景。许多企业在融资时为了提高要价,为企 工股。 资协议中设置了对赌条款,以此来锁定投 业融得尽可能多的资金,往往以投资后一 可以看出对赌协议约定的范围非常广 资风险,确保投资收益,而对于创业企业来 年或两年的业绩作为估值基础。比如要求 泛,既有财务方面的,也有非财务方面的, 讲,虽然可立即获得大笔资金,但是一旦失 估值水平要达到以投资后一年或几年的利 涉及企业运营治理的多个方面。除了以“股 败,损失将十分惨重。2005年永乐电器与摩 润为基数的多少倍。面对这样的出价,投资 权”为“筹码”外,治理层和投资方之间还以 根士丹利、鼎晖投资签订对赌协议,结果永 方往往会提出对赌要求,如果将来企业经 董事会席位、二轮注资和期权认购权等多 乐未能完成目标,导致控制权旁落,最终被 营未能实现该业绩目标,则调整企业的估 种方式来实现对赌。 国美电器并购;2007年太子奶与高盛、英联 值,从而调整投资方和创业企业原股东所 及摩根士丹利签订对赌协议,结果2008年太 持企业的股权,或重新分配企业的其他权 3 “对赌协议”四重风险应警惕 子奶销售额只完成了年计划的26.75%,对 益。 从上面的失败案例我们可以看到创业 赌协议被迫提前履行,李途纯失去控股权。 企业签订对赌协议风险性很大,公司管理 因此创业企业控制对赌协议的风险就尤为 2 对赌协议的主要内容 对赌失败会丢掉公司的控股权,甚至被投 重要。 对赌的核心是股权出让方和收购方对 资机构控制并出售给其他公司,那么对赌 企业未来价值的不同预期,具体情况不同 协议的巨大风险来源于哪里呢？ 1 对赌协议的概念及成因 对赌双方所关心内容也不尽相同,双方根 第一重风险:对赌机制中容易隐含“不 对赌协议的英文名称是Valuation据各自的预期对协议条款进行设计。对赌 切实的业绩目标”。这种强势意志的投资者 Adjustment Mechanism(VAM),翻译成中 协议通常涉及财务绩效、非财务绩效、赎回 资本注入后,很容易导致管理层不惜采取 文就是估值调整机制,它是国际创业投资