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创业板上市公司股利分配研究 王会芳 （深圳证券交易所，广东深圳 518010） 摘要：本文以截止 2010年 4月 30日 79家创业板上市公司为对象，以实证分析的方法 研究创业板上市公司股利分配。结论显示，创业板上市公司股利分配与第一大股东持股比例 之间没有显著关系；公司成长性对现金股利发放水平有抑制作用；公司盈利能力、货币资金 充足率及盈余积累水平对公司现金股利分配水平有显著影响。本文的研究表明，创业板公司 股利分配行为不支持股利迎合假说及利益输送假说，公司股利分配在一定程度上反映了公司 的组织结构特征。 关键词：创业板；创业板公司；股利分配 Dividend Policy: Explanation of Corporations Listed on Chinext —Conclusions Based on Empirical Evidence Wang Huifang Abstract: This paper study dividend policy of corporations listed on Chinext Empirically. The conclusion is that Catering Theory and Tunneling Theory can not explain the dividend policy of corporations Listed on Chinext. The biggest Shareholder has no significant impact on companies’ dividend policy .The paper also find that corporate growth opportunity is able to weaken companies’ incentives to distribute cash and organizational characteristics have significant impact on companies’dividend policy. Key words: Chinext; Listed Companies; Dividend Policy. 作者简介：王会芳，女，博士后，任职于深圳证券交易所创业板公司管理部。 中图分类号：F276 文献标识码：A 上市公司如何将实现的收益在股东和内部留存之间进行合理分配，是目前 尚未解决的财务理论问题之一。这一问题在学术界甚至被冠以“股利之迷”的称 呼。国外和国内学者通过理论和实证研究两种途径提出了若干种假说，试图对上 市公司的股利分配行为加以解释。但各种假说目前并未达成统一认识。截止 2010 年 4月 30日，创业板共有 79家公司上市，其中 58家公司进行了 2009年度现金 股利分配，分配公司所占比例达 73.4%。如此大范围的现金分配在我国 A股市场 较为少见，引起了市场的极大关注。创业板是我国资本市场的一个新生事物，创 业板上市公司首先在现金股利分配方面表现出了与主板（包括中小板）市场炯然 不同的特征。这种现象背后究竟隐藏着什么样的逻辑？既有理论是否能够对创业 板公司股利分配行为进行解释？对这些问题进行尝试性的回答成为本文研究的 出发点。 国内外研究文献综述 国外对上市公司股利分配的研究始于米勒和莫迪利安尼的股利无关论（MM 定理）。米勒和莫迪利安尼指出，在完全的资本市场条件下，股利政策不会影响 公司的价值，公司价值的增加与否完全由其投资决策决定。由于这一理论无法解  释为什么现实中仍然有大量上市公司热衷于股利分配，后来的学者进行了一系列 的拓展性研究。总体上看，这些研究沿着两条主线进行。一条主线的研究不同程 度地放松了 MM理论的前提假设，形成了税收假说、信号传递假说及代理假说。 这些理论研究着眼于股利政策是否与公司价值有关。 另一条主线的研究则从上市 公司中存在着控股股东和中小股东的利益冲突前提出发，提出了股利迎合假说、 利益输送假说及自由现金流量假说。这些假说要回答的问题主要是上市公司的股 利政策是否体现了控股股东的意志甚至沦为控股股东掏空上市公司、侵占中小股 东利益的工具（Baker andWurgler,2004a[1]、2004b[2];JLLs,2000[3];Jensen，1986[4]; 汪铭强,2001[5]）。 我国资本市场长期以来存在着股价对公司价值反映失真以及上市公司控股 股东利用控股地位侵害中小股东利益等问题，因此，国内学者对上市公司股利分 配的研究更多地延续了国外股利迎合理论、利益输送假说、自由现金流量假说的 研究主线，主要以不同时期主板、中小企业板上市公司为对