国际金融市场异象综述.pdfVIP

国际经贸 国隔金■市场异蒙编迹 III郭强华东师范大学商学院 传统的资产定价模型主要有Sharpe{1964)资本资产定价模的公司同[氐BV／MV的公司相比．收益要低的多．而且前者的市场 型CAPM．Limner(1965)和Ross(1976)的套利定价模型(APT)风险也比后者要高。Lakoniskok等(1994)发现这一现象在熊市的 与Merton(1973)的跨期资本资产定价模型{ICAPM)。在这些模时候表现的尤为明显。有些研究者(例如Basu)发现了股票市场 型中资产收益的确定模式。无论长期还是短期，最终必须由以 中的市赢率(P／E)异象，也就是具有极低市赢率的股票(最低 beta值表示的风险因素来决定。然而近来的研究发现beta的单独的十分之一)将取得比最高市赢率股票更高的风险校正收益。 变化越来越难以解释股市出现的某些现象。从而学者们开始研究 4日历效应。日历效应(calendareffect)主要包括一月效应． 除beta系数外股票的其他特征．一些对CAPM的偏离被相继发现．每月之交效应和星期一效应等。如证券市场的一月份和每个月的 这些现象也被称作金融市场异象(anomalies)。对于这些异象的研最后一天及下一个月的前四天往往会带来异乎寻常的高收益，而 究不但有利于投资者的投资决策．而且对监管当局的管理工作也 904--1 至关重要。因此本文着重介绍了国际金融市场中一些颇受关注的 (1976)发现1 974年间纽约股票交易所的价格指数1月份 市场异象。 1 1过度反应异象。Keynes最早观察到了市场的过度反应异象7个国家1 “每天投资收益都存在波动．这明显是短期并不重要的特征，这 月份的股票收益明显高于其他月份。Keim(1983)也发现美国股 些都是过度的甚至是荒谬的波动。”Shi||er(1981)将MiIIer—票市场中，公司的规模效应和一月效应有着密切的关系．1月份 Modigl 4％。 iani关于股票价格的观点解释为对价格一红利样本可能性函规模最小的公司比规模最大的公司的收益率要高出1 数的一个约束。他发现红利并不足以完全地调整平均价格运动。 5．股票溢价之谜。Mehra和Prescott(1985)提出了股票溢价 Kleidon也发现股票价格同随后的年收益的变化相关性较强，这明之谜(equitypremium 确得表明了反应过度模式。DeBondt和Thaler{1985)首先采用 926至1 美国股票市场的数据实证检验了过度反应效应．并发现过去的输 用美国自1 992年的相关数据进行研究．发现公司股票的 家和赢家的股票组合在长期会出现异常收益的反转。随后．许多 总收益与无风险收益之差约为61％，]而同期公司长期债券收益 研究者依据股票过去的收益情况提出了许多不同的方法来检验股 同无风险收益之差仅为1％。虽然股票比债券风险要大。人们对 票的收益，同时又发现了同过度反应效应相对的不足反应效应， 股票投资的收益要求要高一些，但是每年6％的收益差异似乎是 又称作动量(momentum)效应。Jegadeesh和Titman(1993)发现太大了，并且从长期来看(例如30年)，投资于股票市场的风险 了短期内股票收益的正相关性。这也被称作赢家输家效应(winner微乎其微。股票溢价之迷提出了一个疑问．人们为什么在股票市 —loser effect)。 场上的投资相对于债券是如此的少7 effect)， 6．期权微笑。期权微笑{optionsmile)．对股票期权的研究 2．规模效应。Banz(1981)首先发现了规模效应(size 它表现为小公司的股票具有比CAPM所能解释的更高的收益率。中．发现有利期权与无利期权的定价都显得相对高估了。把各种 尽管小公司比大