公司价值、资本结构和公司治理.pdfVIP

———————————————一公司治理卜——————————————一 公司价值、资本结构和公司治理 口汪佑军杜海 公司制企业这种组织形式在资本主 计算公司价值还涉及到一些会计项目的 式表示即为： 义数百年的发展历史中，被证明是企业 调整，如研发费用、广告费和由于企业合 存在的最好形式。因为它不仅为投资者 并产生的商誉的调整。该方法另一个优 其中：Ksl，Ksu分别表示有负债，无 如股东和债权人提供其得以持续投资所 点是可以比较客观地反映公司管理者所 负债公司的权益资本净利率 要求的回报率和信心，而且为诸如供应 付出的努力和公司价值的增加，有利于 Kb，Tc为债务资金成本和公司所得 商、员工和政府等利益相关者创造价值。 调动经营管理层的积极性和股东财富的 税税率 公司存在的目的就是为股东和其利益相 增加。 KIrKs为债务权益资金比 关者提供价值，但其首要目标还是为股 创造公司价值的途径有很多，如上 从上式可以看出当KsuKb时，企业 东创造价值，因为只有为股东创造更多 市、技术创新和成本降低等。本文则是从 提高负债比例就可以提高权益资本净利 的价值才有可能给那些利益相关者提供 资本运营即资本结构的不同选择的角度 率，也即提高了股东的财富和公司的价 他们所愿望的价值。显然，在我们寻找如 来论述的。资本结构是指企业长期资金 值。当然MM理论推出该结论是基于一系 何增加企业价值的途径之前，探讨一下 的来源和构成比例关系。具体来说即长 列严格的假设基础之上的。而这些假设 企业价值的衡量问题显得十分必要。估 期债务资金和权益资金的比例关系。 在现实的经济世界之中是并不存在的。 其实，资本结构对于公司价值的影响更 价是公司财务学的难点之一，而公司价 1958年美国的金融经济学家莫迪利亚尼 (France H． 值的评估则更是一个充满争议的领域， Modigliani)和米勒(Merton重要的是通过其背后的治理结构来完成 以信息技术、生物工程等为特征的新经 miller)在《资本成本、公司财务和投资》 costof finance (“the 业中，债务和股权不应仅仅被看作为可 济使得这一问题变得更为复杂。依据一 capital，corporation and 个企业实体的经营活动预期所能产生的 investment”)中提出著名的MM理论替代的融资工具，还应看作可替代的治 所有未来自由现金流量进行折现的方法 开创现代资本结构研究之先河，随后的 理结构。张维迎在《从资本结构看国有企 来计算企业的价值，是现代公司理财学 研究在其基础之上向着税务学派和破产 业重组》一文中指出，资本结构是公司治 的一个基本原则。但利用该方法需要有 成本学派两个方向发展，最后又统一于 理结构最为重要的一个方面，公司治理 一个前提，即所有未来的自由现金流量 权衡理论，即公司价值的最大化应是在 结构的有效性在很大程度上取决于资本 都必须是正值。尤其是对于那些高新技 债务资本的税蔽利益和破产成本之间权 结构。从上面这些观点中我们可以看出： 术公司而言，采用这样的方法来评估公 衡的结果，而且破产成本的内涵也扩展 资本结构的选择在很大程度上决定着企 司价值则显得很不科学或者说准确，因 到财务困境成本，非负债税收利益损失。 业治理结构的效率的高低。公司治理结 为其前期的资本支出可能非常巨大且几 上世纪70年代在信息经济学发展的基础构其英文是Corporation 乎没有任何收益，而利用经济增加值概 之上资本结构研究被注入新的内容，信 的译法有法人治理结构、公司治理结构、 念基础之上确定的未来自由现金流量来 息经济学中的“信号”、“动机”和“激 公司治理，本文采用较常见的译法“公司 计算公司的价值相对来说，可以比较客 励”等概念的引入，使资本结构问题变得 治理结构”，其内涵不仅包括公司股东