卡拉曼：风险越小，回报越大.docVIP

卡拉曼：风险越小，回报越大 　　 　　基金经理的性格与其入市时的环境有很大关系，卡拉曼1982年刚入行时利率很高，股市已经低迷了18年，随后就是一波牛市;而2010年入行的基金经理难免会受到悲观情绪笼罩下的市场氛围的影响，他们印象最深刻的可能是股价可以很“便宜”。入市适逢牛市和熊市，对基金经理投资性格（悲观/乐观）多少会有些影响。 　　2010年3月，鲍普斯特基金的总裁塞思?卡拉曼发表了一篇非常著名的演讲，其中详细介绍了当前的投资策略，以及如何按照价值投资和安全边际理念进行选股;而且更为难得的是，卡拉曼还详细介绍了鲍普斯特基金的团队文化，以及20多年以来的投资心得。 　　 　　 　　投资思路三大支柱 　　价值投资在动荡的市场中更加有效，它教育人们在关注回报之前应该首先关注风险，因为风险可以帮助投资者了解可能要承受多少损失，而损失对人们心灵造成的影响要远远大于任何其他因素。这样一种恐惧心理一旦蔓延，会造成投资者思维出现“短路”，特别当账户净值已经跌去40%时。 　　价值投资理论的先驱巴菲特和格雷厄姆都是从小规模基金起家，并按照价值投资理论，找到被错误定价的品种，然后从中获得可观的利润。其实，格雷厄姆强调的清算价值测试法认为，股价低于每股净流动资金的三分之二就可以买入，因为这就相当于股价已经低于清算价格，投资者不需要真正清算某家公司，但是即便这家公司破产也不会遭受损失，足见这已经成为很好的投资标的，这种方法不仅在格雷厄姆的20世纪30年代适用，经历最近一轮的大跌后，我们也发现了不少这样的品种。 　　当然，我们不应该去盲目相信数据和公式，完全可以通过详尽的市场调研，发现有些看似已经很“便宜”的品种其实已经不便宜了，如公司的库存和应收账款都非常糟糕，甚至公司面临环保等方面的诉讼和赔偿等。 　　所以，我们不仅遵循价值投资，同时推崇深入的基本面研究和详尽的实地调研。我们的投资思路有三大支柱。 　　第一，首先关注风险，然后才是回报。风险不等同于BETA，BETA值是学术问题，对投资没有意义，市场波动有时反而意味着投资机会。我们与华尔街的不同之处就在于，对风险的关注使价值投资方法考虑在不同情景下的损失，这样得到的是一个股价区间，而华尔街是通过某种方法得到一个价位，很自然算出来的是回报。 　　第二，追求绝对收益，不理会相对表现，找到自己的优势，将其最大程度的发挥。现在，基金界的“悲哀”是过于关注相对表现，大家只盯着指数，盯着同行，只要损失比其他人小就算是成功。对相对表现过度关注，使得机构既不希望太落后，也不希望过于“冒尖”，于是中庸成为最佳策略。但高端客户关注的应该是绝对收益。 　　第三，我们只推崇自下而上。因为自上而下的难度太大，任何人不可能每次都踏准宏观经济的节奏。而且，即便宏观经济预测准确，落实到行业和公司又是另外一回事，所以我们一直采取的就是自下而上的方法，对手中的每一个品种做各种情况的敏感性分析，或者“压力测试”。 　　 　　风险越小 回报越大 　　首先，产品设计时应该具有更大的灵活性。如果仅可以投资房地产股，就不如同时可以投资REIT、地产公司可转债等。可选项越多，胜算越大。 　　其次，我们基金最大的优势就在于长期资金的注入。我们的客户只有富豪阶层和机构客户，没有基金的基金、主权基金、退休金、共同基金等，因此基金经理在做决策时，不必为是否造成赎回担心，这是保证长期投资成功的关键因素。我们认为，就算基金经理给自己定下的投资时限为三年，但是却面临6个月内的赎回压力，即使再好的基金也无能为力，所以在选定客户类型时一定要慎重。 　　第三大优势是与合作伙伴保持良好的关系，而且保证我们是他们排名第一或者第二大的客户，这样他们有大宗交易时首先想到的就是我们，而不是在几十个客户以后。而且，这些合作伙伴一定也认同我们的价值投资理念，可以保证交易过程高效，成功率高。 　　关于团队建设，我们很强调“团队记忆”，团队的主要成员共事已多年，但是也会有新人加入，这样也在潜移默化地改变我们的DNA，如果新成员对某项制度有异议，我们不会告诉，“一直以来就是这个传统”，而是会说，“这是我们实践中得出的最好办法，如果你有新的建议，也欢迎提出来。”另外，与竞争对手有所不同，我们并不是预先在基金经理之间分配固定的投资份额，而是采取灵活分配的方式，以达到资源的最好配置。 　　我们最擅长的投资策略概括起来就是挖掘被市场错误定价的品种。造成任何证券产品大幅折价通常是因为持有者被迫卖出，而很少人接盘，造成供需严重失衡，价格暴跌。而被迫卖出的原因可能是公司信贷评级被降低（基金章程规定不能投资评级低于某个级别的品种），可能由于指数成份股调整，指数型基金只好卖出等。当然，也有可能遇到持有者莫名其妙地卖出，对于我们来讲，这属于“白送”，当然这样的机