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交叉上市对公司治理的影响研究 ——来自我国上市公司的经验证据 柯建飞 (华侨大学经济与金融学院，福建泉州362021) 摘要：以我国A股上市公司2007～2009年的公司为样本，以控股股东占用上市公司资金作为投资者保护水 平的变量，对交又上市、公司治理机构与投资者保护之间的关系的实证分析表明，交叉上市能够减少控股股东占 用上市公司资金，提高投资者保护水平。投资者保护水平与控股股东较高的持股比例正相关，但与其他股东的持 股比例负相关。国有性质的公司与控股股东占用资金正相关，不利于投资者保护。 关键词：交叉上市；公司治理；投资者保护；资金占用 中图分类号：F830．91文献标识码：A文章编号：1672—626X(2011)Ol删一06 我国股市经过二十年的发展，取得了令人瞩目 了公司的治理结构，从而提高了对投资者利益的保 的成就，但作为一个新兴的市场，也有许多不完善 护呢?本文对此及其相关的问题作了探讨。 的地方。从公司层面看，公司治理问题就是其中之 一、理论回顾 一。许多上市公司的治理结构不合理，投资者利益 早期的公司治理理论关注的是股东和管理者 基于委托代理关系可能存在的利益冲突。20世纪 得不到应有的保护。交叉上市(Cross—Listing)作为· 种外部机制被认为是改善公司治理结构的一种有 90年代以来，另外一种形式的利益冲突引起了学者 效途径。交叉上市是指同一家公司在两个或多个证 更多的关注，即掌握控制权的大股东往往为了谋取 券市场上市的行为，通常指一家公司在两个不同国 自身利益转移公司资源，损害中小股东的利益，公 家或地区的证券市场上市的行为。允许公司选择去 司治理的主要代理问题是控股股东与投资者之间 投资者保护水平高的国家和地区的市场上市，这种 的利益冲突。这种资源从公司向他们的控股股东转 交叉上市的竞争机制和示范效应可以改善公司的 移的现象被形象地称为“隧道行为(Tunneling)99。 治理结构，从而提高投资者保护水平。交叉上市伴 LaPorta等(1998)从“法和金融”领域开创性研 随着中国股市的成长而发生。由于香港与内地的特 究不同国家的投资者法律保护差异的问题。他们认 殊关系，加上香港是国际金融中心之一，其成熟的 为，如果一个国家的投资者法律保护十分完善，控 市场环境，完善的服务，健全的法律和市场监管体 股股东侵占中小投资者利益的行为就弱化，甚至消 系对于内地公司有着极大的吸引力，成为内地公司 Porta等人 交叉上市的海外首选地。截至2010年10月，我国的思路提出司法约束(Legal 共有63家公司同时在A股和H股市场交叉上市， (1999)认为公司治理问题应是交叉上市研究所要 这些公司大都是国有大中型企业，有着很强的行业 关注的一个方面，并指出独立董事、对中小投资者 影响力。那么，这些公司是否因为交叉上市而改善 的司法保护、严格的披露要求等是监督管理层的重 收稿日期：2010—12—13 司治理研究。 囫 万方数据 柯建飞：交叉上市对公司治理的影响研究 要机制。Coffee(1999)从法学的角度认为，美国的联相对不完善，如果公司在法律制度相对完善、监管 邦证券法，尤其是控制权交易的监管条例，为中小 力度强的国家进行交叉上市，可以更好地规范公司 投资者利益提供了最有力的保护。Coffee还认为，法管理层的行为，遏制其侵占公司资源，从而更好地 律制度相对不完善的新兴市场国家