中国股票市场退机制探讨.pdf

内容摘要 证券市场作为一国经济运行的核心组成部分，对优化资源配置起 到了不可估量的作用。我国股市建立十年多来，无论是从上市公司的 数最还是上市公司融资规模来看，都有了长足的发展。但在监管体系 不断健全、市场规模不断扩展的同时，人们也无法忽视这样一个现象： 说，在长达十年的时问里，我们的股票市场一直是有进无出的“单行 道”，在1000多家公司陆续上市交易的同时，竟然没有一家上市公司 退出股票市场，这与海外成熟股票市场的实践形成了鲜明的对比。另 一方而，从实际情况看，我国上市公司没有退出机制的原因并非是因 为企业的经营状况十分良好以至于没有必要退出，统计资料也表明： 两市中的亏损公司数量逐年上升，拯休盈利水平也呈逐年下降趋势， 优胜劣汰这一自然界乃至人类社会普遍遵循的法则为什么在我国的 股票市场上就不适用了昵?中国股票市场退出机制的建立和实施究 竟难在何处?PT水仙的终止上市并不意味着我国股票市场的退出机 制已经完全建立，对退出机制在实施中的难点研究也并未因此而失去 其应有的意义。这是因为有序商有效的退市机制的建立是一个系统工 程，它的完善有赖于一系列相关配套措施的及时跟进。近一两年来虽 然有较多关于建立我国股市退出机制的文章见诸报端，但总的来看， 绝大多数篇幅都较为短小，更强调时效性，但在系统性、全面性上却 并不尽如人意，尤其是对退出机制难以建立的深层次原因也少有分 析，因此，尽可能全面并系统地研究我国股票市场的退出机制问题， 特别是对上市公司退出过程中的难点进行分析也就成为本文写作的 目的所在。 本文在写作过程中所遵循的是这样的一条研究思路，即：“什么 是退出机制”——“存在怎样的问题”——“如何解决问题”。这一 思路也同样体现在论文的文体结构中：在第一章里，主要是对“退出” 概念进行了界定，说明本文所研究的“退出”是指上市公司由于无法 满足交易所持续上市的标准而被迫从交易所摘牌的情况；第二章则着 重分析了我国股票市场退出机制实施的阻力来源，并进一步阐明了其 深层次原因，这也是全文的重点所在；第三章就我国股票市场退出机 制的完善问题提出了几点相应的措施，涉及到场外交易市场的设立、 股票发行上市机制的改革以及公司退出后投资者权益的保护等问题。 在论述过程中，笔者运用经济学中的寻租理论，对退出机制实施 难的深层次原因进行分析并提出了自己的见解：根据寻租理论，一租” 的实质是指一种超额利润，即当某种商品或服务的需求量增大时，，供 给量由于利·种原因没有增加，从而使该商品供求差额增大，而形成的 差价收入即超额利润就是租。寻租的基本内涵就是“寻求直接的非生 产性利润(DirectlyUnproductive 产性活动而获得利润的方法。所谓设租，是指利用政府对经济活动的 干预和行政管理来阻止供给的增加，从而使得某种生产要素人为供给 弹性不足，形成租金，并造成获取租金的环境和条件。寻租是在一定 的政治制度、经济制度下进行的，在处于完全的计划经济体制和完全 的市场经济体制下，均不会出现寻租活动。而我国的改革开放所走的 是一条计划和市场此消彼长的道路，现在仍处于由传统的计划经济体 制向市场经济体制转变的阶段。在转轨时期，过去长期实行的计划经 济仍对人们的思维方式有着根深蒂固的影响，行政干预和计划管理的 观念和权力始终难以让位于市场经济。我国的股票市场就是在这种双 重经济体制并存的背景下起步的，是政策催生的产物，这种体制性缺 陷对股票市场的运行产生一系列影响，突出表现在：用计划经济的手 段来调控市场经济下的股票市场，导致股票市场上各种利益集团参与 设租与寻租的行为普遍存在。 鉴于本文主要讨论的是退出机制，因此仅分析与退出机制联系较 为紧密的发行上市环节中的设租与寻租行为：一是长期以来股票发行 实行额度控制，虽然现在已经从审批制转向了核准制，但从实践中看， 管理层还是有意识地控制股票发行的总量。这种人为的控制使得上市 资格成为稀缺资源，企业普遍认为只要能获得发行额度就可以在股票 市场上“圈钱”(获取大量“租金”)。而政府对企业发行上市设立审 批(或核准)这…一道门槛的行为则相当于设租，争取上市也成为企业 最为积极、潜在收益最大的寻租行为。一些经营停滞、负债累累的上 市公司也因此奇货可居，有了所谓的“壳价值”，如果让这些壳公司 退出股票市场，那么它们的壳价值就成为退出的机会成本，而且供求 关系越是扭曲，壳公司的价值就越高，退出的机会成本也越高，那么 退市机制在实施过程巾遇到的阻力也就会越大：二是由于行政力量在 进入杉1,N上的把关，最终的结果是国有和非国有上市公司结构失衡。 在