2011年度策略.doc

一、2010年市场表现与我们预测完全吻合 首先来回顾我们去年年度策略报告对2010年行情的展望。我们认为2010年上市公司赢利增长在20%左右，年初估值动态PE为23倍左右，动态PB为3.3倍左右。复苏期国内股市估值下限是PE约15倍，PB约2倍，若触及估值下限上证指数约为2400点。2010年股市出现严重泡沫化的条件不具备，我们预期上证指数波动区间大约在2400点到3400点，呈V形走势，重要低点大概率出现在6、7月间。 2010年股市运行与我们预测高度吻合，年初自3300点附近振荡走低，7月4日触及2319点极点，而后出现一轮中级行情，上证指数最高到达3186点，呈现标准的V形走势，重要低点出现的时间点也与我们预测高度一致。只要躲过年初接近30%的下跌，2010年就能获得丰厚的投资回报。我们在年中策略报告中，重点推荐白酒、煤炭股、汽车股，下半年都有50%以上的涨幅。 2010年上半年股市回落的根本原因是紧缩流动性，1月13日宣布央行调高银行准备金率，拉开紧缩序幕，标志着货币政策正式由宽松转向中性。对于货币政策走向，我们在年度策略中也有论述，认为转向中性将对股市造成巨大伤害，股市可能出现大跌。遗憾的是，大多研究机构对于提高准备金率置若罔闻，却花大量的时间在预测何时加息，把加息的利空意义无限扩大化，却忽略了提高准备金率的强烈紧缩信号。 上半年股市重挫发端于4月中旬的房价调控，《国十条》出台彻底击垮多头信心，市场出现恐慌性下跌。数据表明，《国十条》对于遏制房价的效果并不明显，到8月份多个城市的房屋交易量和交易价格都创出了新高，房价压力仍然很大。但是，股市却先于房价出现了大跌，再度成为政策调控的最先受害者，充分说明股市对于政策、对于流动性的高度敏感性。早在去年12月发布的年度策略报告第3章第1小节（第7页）,我们严正提出“中国刺激政策退出压力来自资产价格上涨过快上，房地产价格虚高引发的宏观风险必定在复苏期受到应有重视，紧缩房地产信贷政策已经初见端倪。控制资产价格任何时候都可能伤及同为资产价格的股市。” 6月底市场进入极度恐慌，最悲观的机构甚至将目标位调到2000点之下。但是周期规律告诉我们重大机会就在眼前，我们发布年中策略报告，将三到六个月上证指数目标上调到3000点，并建议客户坚决重仓买入消费类股票。7月以后市场出现重大逆转，回升的理由各有各的说法，伴随市场回升，多头力量逐渐增强，并且最终酿成10月井喷，一举到达我们的目标位3000点上方。 下半年行情归根到底仍是流动性行情。首先是，上半年信贷紧缩为下半年信贷放松留下了空间，各流动性指标相继拐头上行，显示实体流动性状况开始有所改善；其次是，美国启动二次定量宽松政策，对于全球货币泛滥的预期显著升温，热钱流入加速，预期增强；第三是，美元大跌，国际资本流向强势货币的需求加大，中国人民币升值预期增强、速度加快；第四是，通胀抬头，负利率长期存在推动避险需求增加，部分游资流动加速，甚至直接被挤压进入股市。 11月，在3000点上方，股市又出现急剧回调，起因同样还是流动性紧缩。10月中旬，央行重启紧缩政策，短短两个月内提高银行准备率三次、加息一次，在央行第三次出手时，市场终于承受不住，出现了一个交易周重挫13%的惨剧。本次紧缩货币直接动因是通胀压力，10月4.4%的CPI涨幅，已经让决策层不能承受，必须果断出手控制通胀。通货膨胀归根到底是货币现象，必须通过紧缩货币来控制；宽松货币政策的必然结果是通货膨胀，必定因通货膨胀而终结。 纵观2010年股市起伏，自始至终与货币政策密切相关，这充分佐证了我们判断股市趋势的流动性逻辑。我们认为，在经济增长相对确定、业绩增长相对稳定的情况下，决定股市中期趋势的基本因素是流动性状况以及左右流动性状况的货币与信贷政策。流动性状况通过核心流动指标观察，货币政策则具体观察央行各种货币工具的运用力度和效果。只要留意流动性核心指标变动趋势，就能清楚判断2010年上半年下行趋势，就能成功规避这轮大跌风险；只要客观评估央行紧缩货币的力度和意义，就能准确判断年初和年末的两轮大跌。在判断中期趋势上，过度关注经济状况意义不大，过度依赖盈利增长寻找信心也毫无益处，估值的提升和下降，中期来讲取决于流动性状况和变动因素。 对于资产价格的波动原因，有各种各样的解释，并无定论，正如经济学的众多问题一样，并没有完美无缺的答案。索罗斯的反身性理论在充斥着信用交易的西方市场中，已经堪称权威，尤其是在金融危机时期能完美解释极度恐慌。在中国内地，海曼.明斯基的初期断