日本经济的两次下台阶过程中收益率运动模式研究教材.ppt

本报告的研究对象：日本两次经济下台阶过程收益率的运动（全景） 第一次经济下台阶：1974年前后，典型特征是工业化后期经济内在规律 第二次经济下台阶：20世纪90年代初，典型特征是资产负债表失衡，长期大规模去杠杆 本报告的研究对象：日本两次经济下台阶过程收益率的运动（全景） 第一次经济下台阶：1974年前后，典型特征是工业化后期经济内在规律 第二次经济下台阶：20世纪90年代初，典型特征是资产负债表失衡，长期大规模去杠杆 本报告的研究对象：日本两次经济下台阶过程收益率的运动（全景） 从趋势上看，ROE构成了债券收益率运动的上行边界。 除恶性通胀等极端情况外，一般情况下CPI构成了债券收益率运动的下行边界 本报告的研究对象：日本两次经济下台阶过程收益率的运动（全景） 从趋势上看，ROE构成了债券收益率运动的上行边界。 除恶性通胀等极端情况外，一般情况下CPI构成了债券收益率运动的下行边界 当时宏观背景下r和ρ的变化情况 当时宏观背景下r和ρ的变化情况 宏观背景变化及r和ρ的变化情况 泡沫经济的形成与破灭： 实体经济回报率下降导致金融扩张 日本财政和金融政策的自主性被削弱 经济泡沫破灭导致资产负债表失衡，长期大规模去杠杆 图：日本制造业企业通过金融业务获得的利润 图：日本法人企业债务异常膨胀 资料来源：WIND，光大证券 泡沫经济的形成与破灭： 实体经济回报率下降导致金融扩张 日本财政和金融政策的自主性被削弱 经济泡沫破灭导致资产负债表失衡，长期大规模去杠杆 图：经济泡沫破灭后土地价格大幅回落 图：经济泡沫破灭股票折损近六成 资料来源：WIND，光大证券 宏观背景变化及r和ρ的变化情况 资产负债表失衡对实体经济产生的影响 经济泡沫破灭，资产方价值大幅减值，已抵押和可用抵押于资产价值缩水而债务规 模依旧，造成经济主体资金流脆弱，风险加大，资产盈利能力下降，扩大产能的投资能力和欲望均随之下降 资产价格回落所形成的财富效应导致消费需求显著萎缩 图：日本企业破产及负债总额 资料来源：WIND，光大证券 宏观背景变化及r和ρ的变化情况 资料来源：光大证券研究所 宏观背景变化及r和ρ的变化情况 实体经济回报率的变化及原因分析 实体经济回报率下降的特征 相对于制造业，非制造业受经济泡沫破灭影响更为显著，尤其是非制造业中的不动产业和批发零售业 一些仍具有国际竞争力的行业（如汽车）和处在行业成长期的行业（如服务业）受经济泡沫破灭的影响较其他行业要小，传统行业如钢铁、生产用机械等行业所受影响较为显著人事费用率的上升 图：主营业务利润率情况 图：钢铁行业主营业务利润率深度回落 资料来源：WIND，光大证券 实体经济回报率的变化及原因分析 实体经济回报率下降的特征 相对于制造业，非制造业受经济泡沫破灭影响更为显著，尤其是非制造业中的不动产业和批发零售业 一些仍具有国际竞争力的行业（如汽车）和处在行业成长期的行业（如服务业）受经济泡沫破灭的影响较其他行业要小，传统行业如钢铁、生产用机械等行业所受影响较为显著人事费用率的上升 图：汽车及电气机械利润率领先恢复 图：批发零售业调整幅度相对较大 资料来源：WIND，光大证券 实体经济回报率的变化及原因分析 实体经济回报率下降的特征 相对于制造业，非制造业受经济泡沫破灭影响更为显著，尤其是非制造业中的不动产业和批发零售业 一些仍具有国际竞争力的行业（如汽车）和处在行业成长期的行业（如服务业）受经济泡沫破灭的影响较其他行业要小，传统行业如钢铁、生产用机械等行业所受影响较为显著人事费用率的上升 图：日本主要行业利润占比变动情况 资料来源：WIND，光大证券 实体经济回报率决定收益率运动边界 实体经济回报率决定收益率的运动边界 通过比较实体经济回报率与各种类型债券收益率走势来看，实体经济回报率不仅决定了收益率运动的边界，而且还对收益率运动变化趋势有一定的领先性 图：实体经济回报率领先于收益率 图：实体经济回报率决定收益率运动的边界 资料来源：WIND，光大证券 资金流向的变化 图：日本利率自由化进程 图：日本非金融业部门资本来源情况 资料来源：WIND，光大证券 金融体制的变革 主银行制的衰落 金融自由化与国际化 资金流向的变化 企业在经济泡沫形成与破灭前后资金在股票、债券以及房地产市场上的流动 图：非金融企业在泡沫时期股票投资显著增加 图：80年代中后期日本资本流出现象严重 资料来源：WIND，光大