目标资本结构教材.ppt

经济条件 政治和社会环境 市场结构 公司竞争地位 销售额 息税前利润 每股收益 +10% +26% +31% -10% -26% -31% 经济风险 营业风险 经营风险 财务风险 减去变 动与固 定成本 减去利 息与所 得 税 企业风险因素分析 企业风险与杠杆分析 营业杠杆 财务杠杆 综合杠杆 产销量 （最初变量） 息税前利润 （中间变量） 每股收益 （最终结果） 如何管理经营风险与财务风险？ 总杠杆作用的意义： 能够估计出销售额变动对每股收益造成的影响； 杠杆较高时，一定高度关注销售量的变化及其趋势。一旦收益下降，企业的最终报酬水平将受到致命打击。 它使我们看到了经营杠杆与财务杠杆之间的相互关系。 经营杠杆与财务杠杆的搭配不要“高、高”搭配，而应当“高、低”搭配，即：高（低）经营杠杆搭配低（高）财务杠杆，从而实现风险的最佳控制。 关于经营风险和财务风险的总结 公司所面临的全部风险可以通过在不同程度上联系经营杠杆度和财务杠杆度来进行管理。各种杠杆度的知识可以帮助财务管理者了解公司承受的全部风险的适当水平。 如果某些特定的行业或企业具有较高的固有的经营风险，则降低财务风险将能够降低由于销售收入变化所带来的额外的收益波动。 案例：美国西部航空公司 债务比率偏高的公司，在受到不景气的经济冲击时，其紧张与不安是显而易见的，美国西部航空公司－－全美第九大航空公司，1989年有＄993,40万的营业收入以及＄20,00万盈余． 由于公司在总成本中有高的固定营业费用，即营业杠杆较高，而且其还利用高的财务杠杆来运转．1989年底，公司长期债务总额达＄625,00万．而股东权益只有$96,00万. 1990年的前几个月，其推行一种以增加贷款来扩展业务的策略．到了8月，海湾战争爆发，燃料价格在两个月内从每加仑60美分涨到90美分，这一未能预期的价格上升，使其营业杠杆达到前所未有的程度，这是半可变成本，因为航班的消耗是固定的，不与客人的人数有关．因此，燃料成本不随营业收入的变化而变． 由于先前的债务，获利期望随着海湾战争而下降．1990年每股可获得$1的预期，跌到$0.24的损失,1991年由原来的预期$1.21,跌到$0.17． 战争没有很快结束，股东开始抛售股票，使其每股价格从$9.00跌到$5.57．对公司来说，由发行新股来降低财务杠杆的可能性不存在，财务状况从此一路走低，1991年中期，其提出破产申请． *请思考：公司财务管理人员从本案例得到什么启示？ 哈莫达公式 美国芝加哥教授罗伯特·哈莫达将CAPM与税后MM模型相结合导出举债企业的股本成本率的计算公式： KSL= KRF+ ?u (KM –KRF) + ?u (KM –KRF)(1- T)(D/S ) ?u是企业不使用财务杠杆的情况下所具有的?系数 哈莫达公式把使用财务杠杆的企业期望收益率分成三部分： KRF ：补偿了股东资本的 时间价值； ?u (KM –KRF)：反映经营风险报酬； ?u (KM –KRF) )(1- T)(D/S ) ：反映财务风 险报酬； 哈莫达公式应用 哈莫达公式还可以用于分析财务杠杆对企业?系数的影响。 将哈莫达公式代入CAPM中，得到： ?L =?u〔1+ (1- T)(D/S ) 〕 结论：在CAPM和MM假设条件下，企业的由?L来度量的市场风险取决于在?u中反映出来的经营风险和在杠杆率D/S中反映出来的财务风险。 将上述公式代入资本资产定价模型： 例1 假设企业u是一个?u=1.5和具有10万美圆资本（S=10万美圆）的未使用财务杠杆的企业。现在正在考虑以债务取代2万美圆的股本。如果KRF=10%，KM=15%，T=34%，则企业的现行未负债股本的要求收益率为： 由于该企业无负债，所以经营风险报酬率是7.5%。如果用2万美圆的负债取代股本，根据MM模型，其新的价值为： 其股本价值为：106,800-20,000=86,800 根据哈莫达公式，企业股本成本将上升到： 我们可以使用哈莫达公式来求负债企业的贝塔系数： 我们也能在资本资产定价模型中用?L=1.728来验证K=18.64% 例2： 已知A公司的资本结构：2/3S ，1/3D， ?L=1.5 ， KRF =8% ， KM =15%，T=40% 。现有一研发项目资金来源采取保守态度： 90%S，10%D。若该项目?u与公司其他资产?u相同，按新的筹资结构90%S，10%D，其股东要求收益率是多少？若公司认为新项目的风险高于公司现有风险，他们找到一家专门从事研发项目的公司。这家公司从事的项目与公司计划项目风险水平相近，资本结构为80%S ，20%D， T=