2016年CP讲义《财管》第十章资本结构04.docVIP

第三节 资本结构理论 资本结构是指企业各种长期资本来源的构成和比例关系。 一、资本结构的MM理论 （一）MM理论的假设前提 1.经营风险可以用息前税前利润的方差来衡量，具有相同经营风险的公司称为风险同类（homogeneous risk class）。 2.投资者等市场参与者对公司未来的收益与风险的预期是相同的（homogeneous expectations）。 3.完美资本市场（perfect capital markets），即在股票与债券进行交易的市场中没有交易成本，且个人与机构投资者的借款利率与公司相同。 4.借债无风险。即公司或个人投资者的所有债务利率均为无风险利率，与债务数量无关。 5.全部现金流是永续的。即公司息前税前利润具有永续的零增长特征，债券也是永续的。 （二）无企业所得税条件下的MM理论 命题Ⅰ 基本观点 企业的资本结构与企业价值无关，企业加权平均资本成本与其资本结构无关。 表达式 相关结论 1.有负债企业的价值VL=无负债企业的价值VU。 2.有负债企业的加权平均资本成本=经营风险等级相同的无负债企业的权益资本成本,即： 命题Ⅱ 基本观点 有负债企业的权益资本成本随着财务杠杆的提高而增加。 表达式 相关结论 (1)有负债企业的权益资本成本 ＝无负债企业的权益资本成本 ＋风险溢价 (2)风险溢价与以市值计算的财务杠杆(债务/权益)成正比例。 用图10-3来表述无企业所得税情况下的MM理论。 图10-3 无企业所得税条件下MM的命题Ⅰ和命题Ⅱ 【提示】不存在最优资本结构，筹资决策无关紧要。 （三）有企业所得税条件下的MM理论 命题Ⅰ 基本观点 随着企业负债比例提高，企业价值也随之提高，在理论上全部融资来源于负债时，企业价值达到最大。 表达式 相关结论 有负债企业的价值VL＝具有相同风险等级的无负债企业的价值VU＋债务利息抵税收益的现值。 命题Ⅱ 基本观点 有负债企业的权益资本成本随着财务杠杆的提高而增加。 表达式 相关结论 (1)有债务企业的权益资本成本 ＝相同风险等级的无负债企业的权益资本成本 ＋以市值计算的债务与权益比例成比例的风险报酬 (2)风险报酬取决于企业的债务比例以及所得税税率。 有税条件下的MM理论两个命题如图10-4所示。 图10-4 考虑企业所得税条件下MM的命题Ⅰ和命题Ⅱ 【例题15?多选题】下列关于MM理论的说法中，正确的有（　　）。（2011年） A.在不考虑企业所得税的情况下，企业加权平均资本成本的高低与资本结构无关，仅取决于企业经营风险的大小 B.在不考虑企业所得税的情况下，有负债企业的权益成本随负债比例的增加而增加 C.在考虑企业所得税的情况下，企业加权平均资本成本的高低与资本结构有关，随负债比例的增加而增加 D.一个有负债企业在有企业所得税情况下的权益资本成本要比无企业所得税情况下的权益资本成本高 【答案】AB 【解析】无企业所得税条件下的MM理论认为：企业的资本结构与企业价值无关，企业加权平均资本成本与其资本结构无关，有负债企业的权益资本成本随着财务杠杆的提高而增加。选项AB正确；有企业所得税条件下的MM理论认为：企业加权平均资本成本的高低与资本结构有关，随负债比例的增加而降低，所以C错误；有负债企业的权益资本成本比无税时的要小。所以D错误。 【例题16?单选题】根据有税的MM理论，当企业负债比例提高时，（　　）。（2013年） A.债务资本成本上升 B.加权平均资本成本上升 C.加权平均资本成本不变 D.股权资本成本上升 【答案】D 【解析】根据有税的MM理论，当企业负债比例提高时，债务资本成本不变，加权资本成本下降，但股权资本成本会上升。有债务企业的权益成本等于相同风险等级的无负债企业的权益资本成本加上以市值计算的债务与权益比例成比例的风险报酬。 二、资本结构的其他理论 （一）权衡理论 观点 强调在平衡债务利息的抵税收益与财务困境成本的基础上，实现企业价值最大化时的最佳资本结构。 此时所确定的债务比率是债务抵税收益的边际价值等于增加的财务困境成本的现值。 表达式 VL=VU+PV（利息抵税）-PV（财务困境成本） 【提示】财务困境成本包括直接成本和间接成本。 直接成本：企业因破产、进行清算或重组所发生的法律费用和管理费用等。 间接成本：企业资信状况恶化以及持续经营能力下降而导致的企业价值损失。 （二）代理理论 观点 债务代理成本与收益的权衡。 表达式 VL=VU+PV（利息抵税）-PV（财务困境成本）-PV（债务的代理成本）+PV（债务的代理收益） 1.代理成本 债务的代理成本既可以表现为因过度投资使经理和股东收益而发生债权人价值向股东转移，也可以表现为因投资不足问题而发生股东为避免