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股权结构设计与公司控制权 中国社会科学院法学研究所 谢鸿飞 目录 专题一 股权结构设计 (一)股权结构设计与公司治理 (二)股权结构设计中的特殊问题 (三)股权结构设计的实务意义 专题二 公司控制权的机理与运用 (一)公司控制权与公司治理 (二)获得公司控制权的两种方式 专题一 股权结构设计 (一)股权结构设计与公司治理 1、高度集中型的股权结构 绝对控股股东一般拥有公司股份的50%以上,对公司拥有绝对控制权; 在大部分东亚国家(地区),公司股权集中在家族手中,公司治理模式因而也是家族控制型。控制性家族一般普遍地参与公司的经营管理和投资决策,形成家族控制股东“剥削”中小股东的现象。 东亚地区除日本家族控制企业所占比重较少之外,在韩国,家族操控了企业总数的48.2%,台湾是61.6%,马来西亚则是67.2%。在菲律宾和印尼,最大家族控制了上市公司总市值的1/6。日本约68%公司股份由法人持有,约23%公司股份由个人持有,表现为股份高集中、低流动性 各国最大的十个家族起码分别控制了本国市价总值的一半。 高集中使来自股东的监督行动强,对公司不利事项不易发生,但是相互制约的监督机制可能不健全。可能使小股东利益受到侵害 股东大会→董事会→经理层;其中董事成员由大股东提名,董事会选择经理,股东大会往往流于形式,达到决策权与控制权高度一致。 出于对控股权稀释的介意,大规模融资时倾向于采用间接融资,由此,公司负债率通常较高。 除非大股东愿意,否则不易发生并购行为。高收购成本、低杠杆。 更容易受金融市场中大波动事项影响 股票期权—绩效股、选购权,较少使用 深交所得研究报告表明:上市公司第一大股东持股比例与公司经营绩效呈正向关系。第一大股东持股比例越高,公司业绩越好; 上交所的研究报告也发现:股权集中度与业绩呈正相关关系,即股权集中有利于业绩的增长 。 2、适度集中型的股权结构:公司拥有较大的相对控股股东,同时还拥有其他大股东,所持股份比例在10%与50%之间。 前十大股东中后9名股东的股权数是第一大股东的1.5-2倍。 在这类公司中,不存在绝对控股股东,表现为几个大股东股份比例较接近,其余股份流动性较强 股份地位接近使主要股东之间相互制约,对公司不利事项不易发生。 主要股东之间相互协调、沟通能力至关重要。 害怕控股权稀释,大规模融资时倾向于采用间接融资,在采用直接融资时,大股东往往不放弃优先认股权。 较易发生并购行为。主要取决于收购价值的判断。 股东大会→董事会→经理层;其中董事成员由各大股东提名,董事会选择经理,股东大会往往会发挥作用,达到决策权与控制权相互制约。 各国这类公司内部治理通常较好。 接管市场、产品市场、经理市场—经理人员压力大 内外部监督制约机制往往易于发挥作用。 股票期权—绩效股、选购权 3、高度分散的股权结构:公司没有大股东,所有权与经营权基本完全分离、单个股东所持股份的比例在10%以下。 在美国分散持股公司中,前五大股东持股合计平均约占总股本的20%,表现为高分散、高流动性。 高分散导致来自股东的监督行动弱化,需要来自公司治理机制的约束、需要外部监督,美国公司正是通过相关监督完成保障的。 股权分散可能导致“经理革命”和“内部人控制”现象。 1)企业缺少大股东,而中小股东缺少对经营者的监督动力,并有着强烈的搭便车现象。 2)中小股东人微言轻,没有力度。 3)中小股东能力有限,不具备理性决策所需要的专业知识和信息。 4)中小股东用脚投票的权利,能规避风险。 5)小股东集体行动的成本太高(征集投票权和累计投票制)。 基本结论之一 (1)股权结构与公司治理确实存在关系,但至少不是线性关系,而是多维关系, (2)单一的因素不能肯定得出治理效果优劣,股权的各种安排是公司治理的一个组成部分; (3)可以利用兼并与收购活动对公司股权结构做出安排,进而改进公司治理效果。 结论:任何一种股权结构都有优势,也有不足,不能保证公司治理效益。 基本结论之二 1、核心人员持大股 真正关心企业发展的是大股东,而不是小股东,如果股权高度分散,重要岗位人员持股过少,大家就会没有了改革、监督的动力和激励; 2、普通员工持一定比例 国内外实证研究证明,职工持股占企业总股本比例达30%以上,职工从产权主人的立场上会产生对企业的认同感; 3、个性化设置 目前在世界范围内尚未有定量的股权设置标准,只能在参照成功经验的同时,根据具体企业的情况予以个性化设置。 (二)股权结构设计中的特殊问题 1、公司的法人相互持股 德国:39% 日本:25% 互为客户以及互为股东的情况在日本企业中很常见。这有利于形成组织完整的公司治理体系,并培育长期稳定的业务关系 2、母子公司的控股 (1)金字塔结构 (2)法人格否认 3、特殊股
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