基金投资行为与投资绩效实证研究.doc

基金投资行为与投资绩效实证研究 黄静 高飞 摘要：本文主要研究2000年末到2004年6月国内基金投资行为与投资绩效。我们将基金交易行为分为：新进入、完全退出和仓位调整3类，并分别研究其投资行为。研究结果显示，我国基金交易频率很高，近90％的基金采用动量投资策略，基金新进入股票时动量效应最强。价值型基金更易采取动量投资策略，高动量组收益高于低动量组收益。 关键词：基金；投资行为；动量投资策略；绩效 作者简介：黄静，女，吉林大学商学院博士生，现供职于中企东方资产管理公司；高飞，数量经济学博士，现供职于湘财证券largest for value fund .The high momentum strategies can realized significantly better performance than the low momentum strategies. Key words：mutual fund；investment behavior；momentum strategy；performance 中国证券市场是一个典型的新兴市场，投资者的投资理念和投资心理尚未形成比较成熟的风格。证券投资基金作为管理层培育的“稳定市场中坚力量”在近年得到超常规的发展。2004年，基金总规模已经超过3000亿，占股票流通市值的25%以上，成为引领市场的“新风向标”。在当前的市场环境下加强证券投资基金投资行为研究具有重要的现实意义，有利于对各类证券违规行为的监管，并倡导正确的价值观和投资理念，为建立理性投资氛围打好市场基础。 文献回顾 行为金融理论的核心是深入研究被标准金融理论忽略的投资者行为的决策黑箱。行为金融对投资行为研究主要沿着2条主线进行：一是建立模型，通过投资者交易数据和市场价格的波动，对投资者行为进行实证检验；二是利用实验心理学、社会学以及其他认知学科对人类非理性研究的成果，对证券投资者“有限理性”进行深入研究。本文主要沿用第一条主线来研究证券投资基金的投资行为，其中反馈交易策略是行为金融学研究的重要投资行为。 反馈交易策略是以股票过去的表现作为交易判断的主要依据，其中动量策略是买入近来的强势股，卖出弱势股；而逆向策略是卖出近来的强势股，买入弱势股。Lakonishok,Shleifer,Thaler and Vishny(1992)以1985－1989年间美国的季度资料，探讨了美国769家基金投资行为，实证研究发现基金对小规模公司的投资有显著的追涨杀跌现象，动量交易策略明显；但对大规模公司的交易却无此现象。Grinblatt，Titman and Wermers(1995)沿袭了LSV方法并加以修正，分析基金的持股变化以研究其交易策略，结果发现77％的基金采用动量策略，且买方动量较卖方动量更为显著，此外采取动量策略的基金其投资绩效优于其他基金。Choe,Kho and Stulz（1999）研究韩国1997年经济危机前后外资对韩国股市的影响，发现在韩国经济危机前，外资有动量策略现象，但在危机期间不存在；同时没有证据显示，外资的动量交易策略加剧了韩国股市的波动。Nofsinger and Sias(1999)发现机构投资者持股比率与股票收益之间显著正相关，其原因为机构投资者比一般投资者更容易采取动量策略，且机构投资者的羊群行为对股价的影响远远大于一般投资者羊群行为对股价的影响。Grinblatt and Kelohaju(2000)研究芬兰地区投资者投资行为时发现，外资普遍采用动量策略，而国内投资者，特别是个人投资者，则采用逆向策略，采用动量策略的外资投资绩效优于采用逆向策略的国内投资者。 研究方法 一、研究对象及数据 根据我国现有的信息披露要求，投资基金在季度报告中仅披露持仓市值前10名的股票，而在半年报和年报中披露全部持仓明细，为准确研究基金交易行为及其对市场的影响，我们以半年报和年报披露的基金持股明细为研究样本。本研究采用的数据来自于聚源数据和天相数据，研究区间从2000年末期到2004年中期，共8个研究区间。2000年至2004年，中国股市经历了从牛市的繁荣到熊市的萧条的过程，两种泾渭分明的市场氛围恰好为我们提供了一个深入研究投资者行为的有利契机。 研究样本选取标准： 1．不纳入成立未满半年的基金。对于新成立的基金，根据其契约的规定，初始建仓期一般为3个月到半年，在此期间，交易基本为买入，因此若将其作为研究样本，容易造成买入动量假象。 2．不考虑上市未满1个月的新股。我国采用市值配售方式发行新股，因此新股上市初期，基金可能会卖出与其投资理念不符的新股，因此若将其作为研究样本，容易造成逆向卖出假象。 二、指标选取 1．ITM指标——投资行为衡量指标。 为研究投资基金投资行为，Grinblatt,Titma