上市公司与投资者信息不对称分析.doc

上市公司与投资者信息不对称问题研究 摘要：在中国资本市场中，上市公司与投资者之间存在着显著的信息不对称，这种不对称会引发逆向选择和道德风险，最终导致资本市场紊乱，运行困难。本文论述了解决这一问题的理论框架，包括信息经济学中信号传递、委托代理激励和声誉机制三个理论，同时指出了实践中解决上市公司与投资者之间信息不对称问题的行之有效的方法，包括完善信息披露、设计最优的委托代理合同以及建立声誉机制等。 关键词：信息不对称 信号传递 委托代理 声誉 0 引言 上市公司与投资者的关系属于典型的委托—代理关系：投资者具有相对信息劣势，是委托人；上市公司具有相对信息优势，是代理人。上市公司出于自利目的往往会隐藏行动或信息，导致投资者的逆向选择，使得质量好的上市公司难以立足，而大批问题公司涌入市场，最终导致资本市场难以健康稳定的发展。这一信息不对称问题的解决，将有利于建立良好的市场秩序，保证资本市场持续稳定发展。 1 现状分析 根据事前隐藏和事后隐藏可以将信息不对称的后果分为逆向选择和道德风险。 1.1 逆向选择 投资者认为，公司发行新的股票是因为股票市场高估了股票价值，当股票价格低于其价值时，公司是不愿意发行新股的。发行新股被看成是公司价值的“利空”信号。因此，经营业绩优良的上市公司更多是通过内部积累或债务融资，这就形成了证券市场的“逆向选择”。在发达国家的证券市场上，发行股票融资只占企业外部融资很小的比例，其重要性排在银行贷款和债券融资之后，根本原因在于信息不对称。此外，在中国证券市场上还存在一种特殊的“逆向选择”，即在原有的审批制体制下，由于分配额度存在限制，一些地方政府和部门出于地方保护主义考虑或者深受当地企业“寻租”的影响，使得上市公司的质量很难把握，造成一大批问题公司进入市场。 1.2 道德风险 一般而言，上市公司道德风险的表现主要有：首先，上市公司更改募集资金的投向。其次，上市公司管理者工作努力程度难以评估却能获取高额收益。再次，上市公司隐瞒重大信息不予披露、控制信息公开的时机甚至捏造虚假信息等。这三种道德风险当中，又以第三种最为普遍也最为严重。具体而言，上市公司信息披露主要存在以下几个方面的问题：第一、会计信息失真严重：(1)文字含糊，任意歪曲公司实际经营业绩。(2)上市公司的业绩预测和实际的误差太大，散布虚假信息。(3)公司会计报表项目不真实。特别体现在待摊费用、递延资产、财务费用、其他业务利润、损益调整和补贴收入等项目上。第二、会计信息披露不及时。按规定，上市公司中报应于年度6个月后60日完成，年报应于120日后完成。但这个时间段较长，许多公司也总是要在最后时间揭示，在这一时间段内有关机构就可利用内幕信息抬高股价而获取巨额利润。当上市公司有不利信息时就推迟信息陈报。第三、会计信息披露不够充分。充分披露原则包括形式上和内容上的充分完整。然而隐瞒部分事实，误导交易者是上市公司信息披露中的常见现象，更有甚者对重要事项根本不予披露。 总之，中国证券市场中上市公司与交易者之间的信息不对称问题极为突出，严重危及到证券市场的资源配置功能和长远、健康发展，必须从多个相关方面综合加以解决。 2 解决问题的理论分析 逆向选择和道德风险属于信息经济学中的问题，因此可以从信息经济学中寻求解决的方法：信号传递理论可以用来解决逆向选择问题；委托代理激励理论和声誉机制可以用来解决道德风险问题。事实上，它们往往是融合在一起的，同一种理论往往对解决逆向选择和道德风险都发挥作用。 2.1 信号传递理论 旧车市场模型开创了逆向选择理论的先河。逆向选择问题在保险市场和信贷市场都表现得非常突出。非对称信息导致逆向选择从而使得帕累托最优交易不能实现，在极端情况下，市场交易甚至根本不存在。显然，如果拥有私人信息的一方（如旧车市场上的卖者）有办法将其私人信号传递给没有信息的一方（如买者），交易的帕累托改进就可以出现。这就是信号传递理论。在证券市场上，上市公司信息披露制度就起到了信号传递的作用。在公司上市前，中介机构通过真实、合规的推介、路演、公布招股说明书等宣传活动，尽可能把拟上市公司的重要信息予以披露，使潜在交易者能够对该公司的价值正确评估，区分出质量不同的公司并以不同价格购买股票。在公司上市后，通过充分的信息披露也可以同步传递公司经营状况及前景，使得表现良好的上市公司获得进一步融资的机会。 2.2 委托代理激励理论 委托—代理问题是信息经济学最重要也是迄今为止所作研究最多的领域，隐藏信息的逆向选择问题和隐藏行动的道德风险都可纳入更宽泛的委托—代理理论框架中。由于代理人隐藏行动或信息影响了委托人的利益，委托人不得不为代理人的行为承担风险。因此，设计使得代理人与委托人激励相容的合同，诱使代理人传递真实信息，做出符合委托人利益的行动，