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资本结构与股利政策 第十章 资本结构决策 学习目标 ★ 掌握经营杠杆、财务杠杆、总杠杆的基本理论与确定方法； ★ 了解MM理论、权衡理论、代理理论、信息不对称理论、控制权理论的基本思想； ★ 掌握资本结构与资本成本、公司价值的关系； ★ 熟悉资本结构与财务危机成本、代理成本的关系； ★ 掌握资本结构决策的影响因素。 第一节 杠杆分析 一、杠杆分析的基本假设与符号 二、经营风险与经营杠杆（Q→EBIT） 三、财务风险与财务杠杆(EBIT→EPS) 四、公司总风险与总杠杆(Q→EPS) 一、杠杆分析的基本假设与符号 ☆ 相关指标假定： Q——产品销售数量 P——单位产品价格 V——单位变动成本 F——固定成本总额 MC=(P-V)——单位边际贡献 EBIT——息税前收益 I——利息费用 T——所得税税率 D——优先股股息 N——普通股股数 EPS——普通股每股收益 ☆ 杠杆分析框架 二、经营风险与经营杠杆 （一）经营风险 （二）经营杠杆（Q→EBIT） ◎ 经营杠杆产生的原因 ◎ 经营杠杆的计量 图10- 2 不同销售水平下的经营杠杆系数 ◆ 影响经营杠杆系数的因素分析 影响经营杠杆系数的四个因素：销售量、单位价格、单位变动成本、固定成本总额。 经营杠杆系数本身并不是经营风险变化的来源，它只是衡量经营风险大小的量化指标。事实上，是销售和成本水平的变动，引起了息税前收益的变化，而经营杠杆系数只不过是放大了EBIT的变化，也就是放大了公司的经营风险。因此，经营杠杆系数应当仅被看作是对“潜在风险”的衡量，这种潜在风险只有在销售和成本水平变动的条件下才会被“激活”。 三、财务风险与财务杠杆 （一）财务风险 （二）财务杠杆（ EBIT →EPS） ◎ 财务杠杆产生的原因 ◎ 财务杠杆的计量 表10- 2 不同筹资方案财务杠杆系数 四、公司总风险与总杠杆 （一）总风险 ◎ 总杠杆产生的原因 ◎ 总杠杆的计量 第二节 资本结构与公司价值 一、资本结构与股东财富 二、MM资本结构理论 三、权衡理论 一、资本结构与股东财富 （一）资本结构的含义 资本结构是指公司长期资本的构成及其比例关系。 （二）资本结构表示方法 （三）资本结构变化对公司每股收益的影响（EBIT——EPS分析） 表10- 3 不同资本结构下的每股收益 单位：元 ★ 每股收益无差别点 使不同资本结构的每股收益相等时的息税前收益。在这点上，公司选择何种资本结构对股东财富都没有影响。 二、MM资本结构理论 （一）基本假设 （二）MM无公司税理论 表10- 4 资本结构与公司价值关系（无所得税） 单位：万元 2. 资本结构与资本成本 （三）MM含公司税理论 表10-5 资本结构与公司价值关系（含所得税） 单位：万元 2. 资本结构与资本成本 （四）米勒税收理论 三、权衡理论 （一）财务危机成本与资本结构 2. 财务危机间接成本 ★ 风险转移 如果该公司有一项目，投资额为200万元 ★ 放弃投资 ★ 资本转移 3. 财务危机与公司价值 代理成本是指为鼓励代理人采取使委托人利益最大化的行为而付出的代价，如设计和实施各种监督、约束、激励和惩罚等措施而发生的成本。 ★ 资产替代问题 表10- 6 XYZ公司项目投资方案 单位：万元 ★ 债权侵蚀问题 在考虑了所得税、财务危机成本和债务代理成本之后，负债公司的价值为： 图10- 5 公司价值与财务危机成本、代理成本与负债比率的函数关系 第三节 资本结构决定因素 一、资本结构选择的行为理论 二、资本结构的影响因素 一、资本结构选择的行为理论 ◎ 公司资本结构会影响经营者的工作努力水平和其他行为选择，从而影响公司未来现金流量和公司市场价值。 （二）信息不对称理论 ● 发行股票时信息是对称的，股票价格为25元，公司应发行4000(100 000/25)新股为项目筹资。 ★ 排序理论 （1）内部筹资，如留存收益，折旧等。 （2）负债筹资，如发行公司债券、可转换债券等