流动性过剩与货币调控-钱小安..doc

流动性过剩与货币调控作者：钱小安 来源：金融与保险 发布时间：2008年03月一、流动性过剩的原因 　　(一)国内经济原因 　　经济快速增长是形成当前我国流动性过剩的基本原因。2003年以来，我国经济已连续4年保持10%以上的增长率。2007年一季度达到11.1%。关于我国经济增长的目标，早期主要研究成果表明，我国经济增长大体上在8%左右，对于超过9%的经济增长率，学术界曾表示过警戒。后来，一些学者认为，我国经济今后能以较高的速度继续增长(萧灼基，2007；刘世锦，2007)。然而，过高的经济增长速度，使得资源配置等方面的瓶颈表现突出，导致经济增长的不可持续性，甚至产生经济衰退，引起剧烈的经济周期变化。因此，保持可持续的合理经济增长水平，需要用潜在经济增长来加以描述。 　　过高的经济增长率之所以造成流动性过剩，主要在于：一方面，高速经济增长伴随宽松的货币政策，推动社会财富的不断增长，形成大量的资金来源；另一方面，高速经济增长对于外部资金具有强大的吸引力，使得外资通过不同渠道参与中国经济活动，分享中国经济高速增长带来的收益。从中长期趋势来看，一旦经济增长预期出现大幅下调，流动性过剩问题可能会发生重大逆转。 　　(二)国际经济背景 　　中国出现的流动性过剩，还有来自外部的原因，即国际收支失衡产生大量外资流入，形成输入性流动性过剩因素。主要机制在于：由于出口金额及其增长率远大于进口金额及增长率，中国对外贸易持续顺差，形成大量的外汇收入。在结售汇制度下，出口企业又将外汇收入结汇给相关银行，这些银行在保证正常周转所需外汇后，将大量的外汇在外汇市场售出，而这些外汇最后大部分被中央银行购进，形成国家外汇储备。然而，中央银行购进外汇，意味着其向金融体系投放货币，导致基础货币的大量增加。 　　除了贸易顺差形成的经常项目资金流入的不断增加之外，资本项目下的资本流入也十分强劲。一方面，中国经济已成为世界经济的一大亮点，中国经济的改革开放为外资流入提供了强大的吸引力，因此大量的跨国公司通过股权参与的资本纽带加快对中国经济活动的参与。另一方面，美国“9·11”事件后的一段时期内，主要经济体为了刺激经济增长长期实行低利率政策，形成货币供应的较快增长和不断累积，产生了全球流动性过剩。这些资金倾向于通过不同方式进入高经济增长的区域，而中国经济与主要经济体相比，存在明显的增长优势，这些国际资金通过各种形式进入中国经济领域，产生了源源不断的资本项目流入。 　　此外，中国与主要经济体之间的经济增长差距，形成了人民币升值的压力，加上对未来一段时期中国经济增长的看好，形成了不断增加的外汇流入。由于中央银行所允许的人民币升值幅度远低于市场预期人民币的升值幅度，表现为人民币对美元等主要货币的汇率弹性不够大，使得那些期望从人民币升值中获益的外汇流入不断增加。 　　(三)货币政策因素 　　在我国，为什么中央银行倾向于采取相对宽松的货币政策呢?从货币政策决策和执行的机制来看，主要原因有：第一，货币政策缺乏独立性，作为政府部门的中央银行，其在实施货币政策时，实际上优先考虑的是经济增长目标，而忽视对未来的通货膨胀或物价的预调。由于货币政策产生作用往往不在当期，而是有一定的时滞，这使得货币政策不可避免地追求经济增长目标，最终会导致相对宽松的货币政策。第二，金融机构经营主体对盈利目标的追求，容易产生信贷投放的内在冲动，倾向于扩大货币创造，形成流动性过剩的积极推动。 　　我国实行宽松的货币政策，还在于利率政策受到严重的外部均衡约束，主要表现为：为了维持汇率稳定，中央银行选择把基准利率维护在较低的水平。在经济保持较快增长的情况下，中央银行需要提升基准利率水平来适当控制过快经济增长，然而，在人民币升值预期条件下，提高基准利率水平容易引起大量趋利资本的流入，从而形成基础货币的刚性增加。因此，为了抑制投机性外资流入，中央银行选择实行低利率政策，甚至将人民币与美元之间保持一定的利差水平作为其控制外汇投机性流入的重要手段，结果使得基准利率处于较低水平。 　　然而，实施宽松的货币政策，容易产生以下两种情形：第一，长期利率水平走低。由于货币过量发行，导致人们对长期货币供应预期的提升，使得远期利率水平相对较低，有时甚至出现长期利率低于短期利率的情形，致使收益曲线变得平坦甚至反转。第二，实际利率为负。自1995年7月开始，中央银行经过多次下调利率，到2002年2月，1年期存款利率由10.98%降低到1.98%的历史最低水平。2002年CPI为6.4%，再扣除20%的利息税，因此，存款出现了实际负利率水平。虽然2004年10月以来，5次上调利率水平(最后一次为2007年5月19日)，1年期存款利率仅上升108个基点，使得1年期存款利率只有3.06%，实际利率水平仍在