我国新IPO定价政策及其市场影响分析..doc

我国新ＩＰＯ定价政策及其市场影响分析 一、IPO定价简介 IPO是英文Initial Public Offerings的缩写，即股票首次公开发行。IPO定价就是新股发行定价，它是国际金融理论界和实务界公认最具迷惑性的难题之一，因为成功的IPO定价能够以投资者所能容忍的最高价格顺利发行并取得融资，而定价偏低或偏高将影响公司融资或者导致发行失败。IPO定价是一个极其复杂的过程，既涉及IPO定价的方式、方法，又与发行制度、政策环境等有关；既受到上市公司经营业绩、发展前景、行业特点等因素的影响。而且新股发行定价在不同的国家、不同的市场阶段都会有较大的差异。 目前国际上主要证券市场通用的新股估值方法有：⑴现金流量折现法；⑵可比公司分析法，根据选用的经营参数的不同，计算可比公司倍数的方法也有以下几种：①市盈率倍数法、②EBIT/EBITDA 倍数法、③销售收入倍数法、④用户数目倍数法⑤有形账面值倍数法；⑶经济收益附加值（ EVA ）估值法。 然而我国 新股发行价格的变化，主要取决于每股税后利润和发行市盈率两个因素。 市盈率：又称价格盈余比率（Price-Earning, 缩写 P/E ）是普通股每股市场价格与每股利润的比率。它是反映股票盈利状况的重要指标。计算公式如下：市盈率 = 普通股每股市场价格 / 普通股每股利润。 该指标可理解为投资人为获取某公司股票每一元收益愿付出多高的代价，可以用来估计股票的投资报酬和风险。在每股市价确定的情况下，每股利润越高，市盈率越低，投资风险越小。在每股利润确定的条件下，每股市价越高，市盈率越高，投资风险越大。这一比率是投资者做出投资决策的重要参考因素之一。市盈率表明市场对公司的共同期望，该比率高，表明投资者对该公司的发展前景看好，愿意出较高的价格购买该公司股票。但如果某种股票的市盈率过高，则也意味着该种股票具有较高的投资风险。公司管理者和股市投资者都非常关注这一指标。 二、我国ＩＰＯ定价政策的演变及评价 我国新股发行定价经历过四个阶段： 　　１．固定价格 证券市场建立初期，即90年代初期，公司在股票发行的数量、发行价格和市盈率方面完全没有决定权，基本上由证监会确定，大部分采用固定价格方式定价。 当时由于股票市场规模太小，股票供给与需求极不平衡，股票发行定价往往较高 。 　　 ２． 相对固定市盈率定价方法 新股发行定价方法使用的是相对固定市盈率的定价方法，新股的发行价格根据企业的每股税后利润和一个相对固定的市盈率水平来确定 。 在此期间，由于股票发行方式和发行价格均带有明显的行政色彩，发行市盈率与二级市场的平均市盈率脱节，造成股票发行价格和二级市场交易价格之间的巨大差异 。 在此期间，由于股票发行方式和发行价格均带有明显的行政色彩，发行市盈率与二级市场的平均市盈率脱节，造成股票发行价格和二级市场交易价格之间的巨大差异，新股上市当天有50～250％的涨幅，由此导致一系列问题：（1）巨额资金滞留在一级市场上专门申购新股；（2）中小投资者的利益受到损害，严重影响广大中小投资者的投资热情。因为中小投资者资金量小，一级市场的中签希望较小，久而久之，失去长期不懈摇号购买新股的信心，绝大多数人因此不得不去二级市场冒险，公平、公正的原则在此得不到体现；（3）增加了二级市场的风险。由于一级市场与二级市场的利差，使新股风险加大，新股一进入二级市场市盈率就较高，持股风险加大。 ３． 累积投标定价 1999年7月1日生效的《证券法》规定，股票发行价格由发行人和承销商协商后确定 ， 对新股发行定价的市场化作了进一步的明确规定，要求发行人和承销商在协商定价时，机构投资者也要参与定价。当然这种定价也要通过证监会的审核。在此之后，新股发行定价开始突破传统的市盈率限制，采取路演和向机构投资者询价的发行方式，具体采用了“总额一定，不确定发行量，价格只设底价，不设上限”做法。市场运行的结果是新股发行市盈率大幅提高。 2001年证监会发布《新股发行上网竞价方式指导意见》明确了累计投标定价方式。 实施市场化较强的累计投标定价方式，最初的本意是以高价发行新股，使新股的申购获利机会减少，从而迫使部分一级市场申购资金分流进入二级市场 ， 减少二级市场的波动，从而有利于股票市场的平稳发展。但在实际操作中，虽然市场化的新股发行定价一定程度上抑制了部分个股的炒作，但这种市场化改革没有达到预期效果，随着成本提高，市场以更高的价格炒作，一、二级市场价差依然巨大。2000年新股发行市盈率前10名股票的平均价差为134％，巨大的价差使大量资金仍然聚集在一级市场。此外，由于高价发行新股，使上市公司获得了比预期更多的资金，上市公司过渡融资的现象日益严重。 ４． 控制市盈率定