我国民营上市公司多元化投资影响因素的实证分析..doc

我国民营上市公司多元化投资影响因素的实证研究 罗爽 （成都信息工程学院 四川 成都 610103） [摘要]本文以我国民营上市公司为样本，对多元化投资影响因素进行了理论与实证分析。研究结果表明，民营上市公司进行多元化投资更多的是从分散风险和取得协同效应的角度考虑。同时，我国民营上市公司多元化经营还受公司规模、公司上市年龄以及公司所处的部分行业（制造业、房地产业、传播与文化产业）的显著影响。 [关键词]多元化投资 民营上市公司 影响因素 引言 研究企业的投资问题，即企业应“专业化”经营还是“多元化”运作，一直以来存在着巨大的争议。随着我国民营经济的飞速发展和民营企业的成长壮大，很多民营企业已把多元化经营作为企业发展的一种手段。但在实践中，仅一小部分民营企业多元化经营比较成功，如希望集团；而大部分民营企业多元化经营都以失败告终。多元化经营对企业价值的效应到底是负还是正，这是一个自Gort（1962）的开创性研究以来，一直没有解决的问题。如果不考虑到企业多元化经营的初始动机，多元化对企业绩效的影响是难以得到很好的理解（Hill and Hanson,《Management Journal 》，1991）。 我们发现，盲目多元化是我国多数民营上市公司的一大通病。据统计，在我国民营上市公司中，62.15%的非金融类民营企业选择多元化经营。那么，我国民营企业为什么会选择多元化经营模式？其影响因素究竟在于什么？本文旨在对此提供一个可能的解释。 文献回顾 （一）国外相关研究 早在1962年，Gor t研究了多元化企业的获利性，其结果表明企业多元化与投资报酬率之间基本不存在相关性。而Rumelt最早进行多元化类型与企业绩效的研究（Rumelt，《Harvard University Press,Cambridge,MA》，1974）。Rumelt将多元化类型细分为九类，并在此分类基础上，提出相关多元化企业的绩效要优于无关多元化企业的绩效。此后，很多学者对多元化与企业绩效进行了大量实证研究。但是，就两者的相关性得出了不一致的研究结论。Ravenscraft认为企业多元化程度与绩效之间不存在显著的相关性（Ravenscraft，《Review of Economics and Statistics》，1983）。而Lang研究发现多元化可以减少公司价值13%~15%（Lang，《Journal of Political Economy》，1994）。Grant、ammine and Thomas的研究结果表明，多元化程度与企业绩效成倒U型关系。Villalonga发现开展无关联行业的并购重组企业存在多元化折价，而进行相关行业的并购重组企业则存在多元化溢价。但Michel and Shaked的研究却表明，进行非相关多元化的公司要比那些进行相关多元化的公司获得较好的绩效表现。 （二）国内相关研究 国内的实证研究大多否定Rumelt的研究结论。朱江的研究表明，多元化经营与净资产收益率等业绩指标之间没有显著的因果关系。金晓斌等认为多元化经营本身是中性的，是竞争条件下公司价值最大化所要求的一种行为。张钢等针对高新技术公司进行实证研究，指出我国高新技术企业的多元化与经营绩效并无明显的相关关系（张钢等，《工业技术经济》，2004）。姚俊等引入股权结构，分析了公司多元化程度、股权结构与经济绩效的关系，研究表明，国有股份比例对多元化公司的业绩没有显著的影响，但公司多元程度却与资产回报业绩指标显著负相关（姚俊等，《管理世界》，2004）。王化成等从公司治理的结构出发，考虑中国股票市场的特殊国情，只研究了股权结构与企业投资多元化的关系（王化成等，《会计研究》，2005）。贾良定等比较了西方理论界和中国企业界对多元化动机、时机和产业选择认识的异同。姜付秀对我国上市公司的多元化决定因素进行了实证检验，研究发现公司规模、股权结构、公司上市时间长短以及公司所处的行业等因素对上市公司多元化及其程度产生显著影响（姜付秀，《管理世界》，2006）。 总之，国内外关于多元化的实证研究主要集中于多元化对公司绩效的影响，少数学者研究了股权结构、公司规模等因素对企业多元化投资的影响。但是，这些研究都是针对中国上市公司，而对民营企业这一特殊经济实体的研究还比较少见。事实上，民营上市公司作为中国证券市场上的一个重要板块，在投资多元化决策方面更加自主化；在多元化动机上，更多的是考虑股东财富最大化，而非企业价值最大化。另一方面，民营企业在发展壮大的过程中，更多陷于多元化投资决策失误。因此，对民营企业多元化投资行为的研究更具有现实意义。 三、本文研究假设 （一）理论基础 企业为什么要多元化？现有文献主要给出3个方面的理论解释： 1．协同效应理论：该理论认为，“多元化战略的目标是为股