房地产泡沫的体制转换模型与实证研究.doc

房地产泡沫的体制转换模型与实证研究 上海财经大学 史兴杰、郭铖超、刘睿智 目 录 摘要 1 一、研究背景与意义 2 二、研究现状及存在的问题 4 三、理性泡沫 6 （一） 理性泡沫的定义 6 （二） 数据 8 （三） 房价中泡沫部分的估计 9 四、Norden体制转换模型 12 （一） Norden模型的假设 12 （二） 泡沫检验方法 13 （三） 模型中参数的估计 14 （四） 实证结果 15 （五） Norden模型的不足 17 五、剔除超额收益率的体制转换模型 18 （一） 改进模型下泡沫的检验方法 18 （二） 模型中参数的估计 19 （三） 实证结果与分析 20 （四） 泡沫破灭的风险 21 六、结论与展望 23 （一） 结论与建议 23 （二） 本文的展望 24 参考文献 24 附录 26 摘要 近年来，随着一些城市房价的快速上涨，“房价泡沫”日渐成为社会的热点话题。可以这样说，高房价绑架了老百姓尤其是年轻一代人的幸福。对宏观经济而言，楼市和房价牵动着GDP，牵动着资本市场的健康发展，某种程度上绑架了中国的宏观经济更进一步，中国的房价问题，不仅是经济问题，更是棘手的社会问题房地产市场的调控成为中国政府所面临的最大政策挑战之一。 由于缺乏统一的评判标准和直接有效的泡沫检验方法，对于我国的房地产市场是否存在泡沫的问题，学术界一直没有统一的答案。而且对于泡沫程度如何及破灭的风险问题，现行的方法并不能给予回答。本文尝试用Norden (1996) [25]的体制转换模型回答这两个问题。 本文选取了影响房价并反映经济基础面的合适变量作为解释变量，从房价中分解出基础价格和泡沫值，并运用Norden构造的用于检验汇率泡沫的体制转换模型，对估计出的泡沫值进行了实证研究。研究结果表明，北京、广东、上海、浙江四省市均不存在房价泡沫，该结论与吕江林(2010)[4]等学者的研究结论不符。 针对Norden模型中的假设及检验方法的不足之处，本文剔除超额收益率这一变量，并在此基础上对该模型的检验方法进行了改进，采用改进后的模型进行实证研究发现，上海、北京的房地产价格泡沫显著，广东和浙江的则不显著。同时，我们计算了出现异常泡沫值的概率，从而生动地刻画了金融危机对北京、上海房价的影响，及两城市房价泡沫之间的差异。我们的结果还发现政府从2010年开始执行的房地产调控政策的效果已经慢慢显现出来，北京、上海的房价泡沫受到一定程度的挤压。 本文的创新之处有三点：(一)将房价分解为基础价格和泡沫时，考虑了投机行为对房价的影响；(二)刻画了泡沫的破灭风险轨迹；(三)针对Norden体制转换模型的不足，在剔除超额收益率变量的基础上作了相应的改进，实证结果表明改进后的模型更有效。 关键词：房地产泡沫 理性泡沫 基础价格 体制转换模型 破灭风险 一、研究背景与意义 随着房地产泡沫全球化和普遍化趋势越来越明显，房地产泡沫成为全球关注的热点和难点。中国的房地产市场是自改革开放以后逐步发展形成的，经历了土地市场改革，住房制度改革，一直到1998年开始取消福利分房制度，实行住房分配货币化，才真正进入快速发展期。从此，中国的房地产需求，不再只是政府或单位为解决职工居住要求，而是逐步成为一个社会资本投资的重要方式和领域。近年来，我国的房地产投资一直保持在高水平。2010年，全国房地产开发投资48267亿元，占全社会固定资产投资的17.3%，占国内生产总值的12.1%，比上年增长33.2%。其中，商品住宅投资34038亿元，增长32.9%，占房地产开发投资的比重为70.5%。中国房地产业的快速发展，对扩大内需，拉动相关产业，扩大就业面，促进国民经济发展做出了重要贡献。特别是近些年，以住宅建设为主的房地产业，已经成为中国国民经济中的一个重要产业，对推动国民经济增长发挥了积极作用。 与此同时，我们也可以看到，近几年来，我国部分城市的房价一直处于飞速上涨状态。由中经网统计数据库提供的数据知，2001年第一季度，北京、广东、上海、浙江的商品房平均销售价格依次为4531元、3311元、3931元、1788元， 2010年第四季度，均价依次是16945元、7172元、13751元、8795元。可以看出，与2001年初相比，2010年末北京、上海、浙江省的均价上涨了四倍左右，广东省的上涨了2倍有余。 表1中显示的是北京、广东、上海、浙江四省市及全国近10年来的商品房平均销售价格的走势，可以看出，房价一直在上涨，其中北京的房价上涨的最为迅速，然后是上海、浙江、广东，全国平均水平在最下方。 图1 商品房平均销售价格的走势 房价的持续上涨，一方面会改变消费者的预期，诱使一部分消费者提前进入消费结构升级期，从而导致社会的消费结构失衡，甚至引发严重的社会问题。另一方面，过高