金融市场学之债券价值分析.ppt

三、免疫 久期免疫： 免疫技术：由雷丁顿 (Readington, 1952) 首先提出，投资者或金融机构用来保护他们的全部金融资产免受利率波动影响的策略。 两种作用相互抵消的利率风险：价格风险和再投资风险， 久期免疫：如果资产组合的久期选择得当，这一资产组合的久期恰好与投资者的持有期相等时，价格风险与再投资风险将完全抵消，到期时投资组合的累积价值将不受利率波动的影响。 免疫资产的构造：先计算实现承诺的现金流出的久期，然后投资于一组具有相同久期的债券资产组合。 久期免疫的进化 久期免疫的缺陷： 久期是对债券价格变化的一阶近似，因此，一般来说，久期会低估利率变动带来的预期收益或损失。 改进方法： 由于凸度是二阶估计，考虑凸度可以提高利用久期得到的结果 ，尤其是在利率变化很大时，凸度可以修正通过久期得到关于债券价格变化的估计 本章思考题： 重要名词：马考勒久期；债券的凸度；久期免疫技术 思考题： 1、如何判断债券价格属于低估还是高估？ 2、简述影响债券内在价值与收益率的诸因素 3、为什么要计算债券的久期？债券的久期有何缺陷?如何改进? 第十章 债券价值分析 第一节 收入资本化在债券价值分析中的运用 第二节 债券属性与价值分析 第三节 债券定价原理 第四节 久期、凸度与免疫 第一节 收入资本化在债券价值分析中的运用 收入法或收入资本化法，又称现金流贴现法（Discounted Cash Flow Method,简称DCF），包括股息（或利息）贴现法和自由现金流贴现法。 收入资本化法认为任何资产的内在价值（intrinsic value）取决于该资产预期的未来现金流的现值。 一.贴现债券内在价值的决定 贴现债券，又称零息票债券（zero-coupon bond），是一种以低于面值的贴现方式发行，不支付利息，到期按债券面值偿还的债券，其内在价值由以下公式决定： 二.直接债券内在价值的决定 直接债券，又称定息债券，或固定利息债券，按照票面金额计算利息，票面上可附有作为定期支付利息凭证的息票，也可不附息票。投资者不仅可以在债券期满时收回本金（面值），而且还可定期获得固定的利息收入，其内在价值公式如下： 三.统一公债内在价值的决定 统一公债是一种没有到期日的特殊的定息债券。统一公债的内在价值的计算公式如下 ： 四.判断债券价格属于低估还是高估的方法 第一种，比较两类到期收益率的差异。 如果y(预期收益率) k(到期收益率)，则该债券的价格被高估；如果y k，表现为该债券的价格被低估 第二种方法，比较债券的内在价值与债券价格的差异。 我们把债券的内在价值（V）与债券价格（P）两者的差额，定义为债券投资者的净现值（NPV）。当净现值大于零时，意味着内在价值大于债券价格，即市场利率低于债券承诺的到期收益率，该债券被低估；反之，当净现值小于零时，该债券被高估。 第二节 债券属性与价值分析 一.到期时间对债券价值的影响 当债券的预期收益率y和债券的到期收益率k上升时，债券的内在价值和市场价格都将下降。 当其他条件完全一致时，债券的到期时间越长，债券价格的波动幅度越大。但是当到期时间变化时，债券的边际价格变动率递减。 动态的债券价格 当债券价格由预期收益率确定的现值决定时，折价债券将会升值，预期的资本收益能够补足息票率与预期收益率的差异；相反，溢价债券的价格将会下跌，资本损失抵消了较高的利息收入，投资者仍然获得相当于预期收益率的收益率。因此，虽然利息收入和资本收益的比重有所不同，不同息票率的债券提供给投资者的收益率是相同的。 零息票债券的价格变动 零息票债券的价格变动有其特殊性。在到期日，债券价格等于面值，到期日之前，由于资金的时间价值，债券价格低于面值，并且随着到期日的临近而趋近于面值。如果利率恒定，则价格以等于利率值的速度上升。 二.息票率对债券价值的影响 在其他属性不变的条件下，债券的息票率越低，债券价格随预期收益率波动的幅度越大。 三.可赎回条款对债券价值的影响 可赎回条款是有利于发行人的条款。 可赎回条款的存在，降低了该类债券的内在价值，并且降低了投资者的实际收益率。作为对投资者的补偿，一般这种债券的息票率较高。 四.税收待遇对债券价值的影响 享受免税待遇的债券的内在价值一般略高于没有免税待遇的债券，但收益率一般低于没有免税待遇的债券。 例如，某30年期的零息票债券，面值为1000美元，预期收益率10%，则发行价为1000/（1+10%）=57.31（美元）。一年后，预期收益率不变时，债券价格为1000/（1+10%）=63.04（美元）。价差63.04-57.31=5.73（美元）作为利息收入来纳税。如果预期收益率下降为9.9%，债