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第 六 章 资 本 结 构 理 论 第六章 资本结构理论 教学内容： 1、资本结构的含义及与公司价值的关系 2、早期资本结构理论的主要观点 3、MM理论的基本假设和主要观点 4、权衡理论的主要观点及政策含义 5、新资本结构理论的代表性观点及其含义 第六章 资本结构理论 本章导学： 资本结构理论是研究公司资本结构和公司价值之间关系的一种理论。它分为旧资本结构理论和新资本结构理论两个时期，旧资本结构理论又包括传统理论和现代理论。 现代资本结构理论以MM理论为核心，以后沿着研究税收差异和成本两个分支发展，最后归结到权衡理论. 新资本结构理论是从信息不对称角度展开研究的。出现了一系列有代表性的理论，标志着资本结构理论进入一个新的历史发展阶段。 第一节 资本结构理论概述 一、资本结构及其资本结构理论的含义 （一）资本结构的含义 所谓资本结构是指公司各种资本的构成及其比例关系。它分为广义和狭义两层含义： 广义的资本结构是指全部资本的构成及其比例关系。既包括长期资本结构，又包括短期资本结构。 狭义的资本结构——仅指长期资本结构。 如何理解资本结构？ 通常，公司融资都采用债务融资和权益融资的组合，资本结构就是反映二者的比例关系的。 实质上，资本结构问题着重研究的是债务资本比率问题，即公司能否用债务融资？若能，债务资本在资本结构中应占多大比重？ （二）资本结构理论的含义 所谓资本结构理论是研究资本结构与公司价值以及资本成本之间关系的一种理论。 该理论实际上讨论负债融资和股权融资占多大比重，才能使公司市场价值达到最大，或资本成本达到最小。 如何理解公司价值与资本结构的关系？ ①公司价值是公司债务市场价值(D)与公司股本市场价值(S)之和，用公式表示即为： 其中：S＝股票数量×股票市价 = N ×P 如何理解公司价值与资本结构的关系？ ②公司价值是公司息税前利润(EBIT)以加权平均资本成本(Ka)作为折现率折现后的现值。用公式表示即为: 二、资本结构理论的发展演变 旧资本结构理论时期 新资本结构理论时期 第二节 早期资本结构理论 早期资本结构理论是戴维.杜兰特的研究成果。该理论是建立在对投资者行为的假设推断和经验判断的基础上，而非来自于大量的统计数据推断。 早期资本结构理论 一、净收入理论（净利理论） 1、基本观点：资本结构与公司价值“有关论” 该理论认为：公司价值或者说是股东财富不只是取决于公司资产的盈利能力，即息税前利润水平，而是取决于由资产盈利能力和资本结构共同决定的归于股东的净收益之大小。 2、基本假设： （1）公司获取资金的数量和来源，不受限制. （2）负债成本与权益成本均固定不变，且不受财务杠杆的影响，负债率的提高不会增加财务风险。 二、净经营收入理论（营业净利理论） 1、基本观点 —“无关论” 认为：公司价值仅仅取决于公司资产的获利能力，即息税前利润水平，而与公司资本结构无关。 2、基本假设： (1)在完善的资本市场，公司价值不受融资方式影响。 (2)负债的资本成本Kd不变，而股本成本Ks则会随负债的增加而上升，从而抵消了负债的好处。 3、结论： 不论负债多少，公司的加权平均资本成本都固定不变，总价值也固定不变。因而不存在最佳资本结构。 三、传统折衷理论 1.基本观点：公司利用财务杠杆在一定程度内不会抵消利用债务资金的好处，因此会使加权平均资本成本下降，公司价值上升。 即：债务增加对公司价值提高有利，但必须适度。 2.基本假设： （1）负债成本Kd，股票成本Ks，以及加权平均资本成本Ka均非固定不变，均可能随资本结构的变动而变动； （2）在一定的负债范围内利用财务杠杆作用，Kd和Ks的上升均很不显著；但超过一定的负债范围后，Kd和Ks均会不断加速上升。 3.结论： 加权平均资本成本从下降变为上升的转折点就是加权平均资本成本的最低点，这时公司总价值上升，该负债比率就是公司的最佳资本结构。 该理论承认，确实存在一个可以使公司市场价值达到最大的最佳资本结构，他可以通过财务杠杆的运用来获得。 对传统资本结构理论的总结： 以上三种理论的不同之处在于确定公司负债水平和股本价值的假设条件不同，因而得出不同的结论。 评价： 早期三大理论都是建立在对投资行为的假设推断或经验判断上，并非来自于大量的统计数据。 第三节 现代资本结构理论 由两部分理论所构成： MM理论： 1958年，美国著名财务管理学家莫迪格利亚尼（Franco Modigliani)和米勒(Merton Miller)