1_白酒行业投资时钟研究_20100903_郭得存.docVIP

目录 图表目录 近几年的数据白酒收入和利润受宏观经济的影响较大图 1 图 2 数据来源：wind，大同证券研究部。 数据来源：wind，大同证券研究部。 = 0.08*财政收入增速 + 0.21*城镇居民可支配收入增速+ 0.05*工业企业利润增速+ [AR(1)=1.10] 图 3 数据来源：wind，大同证券研究部。 .两个估值模型：估值总体上反映了白酒行业基本面的变化 市盈率反映的是市场对公司或行业未来赚取的利润现在所愿意付出的价格，市销率反映的是市场对公司或行业预期的销售收入现在所愿意支付的价格。一般来说，预期增长的能力越强，市场愿意付出的价格就越高，于是估值水平也就越高。 近几年白酒利润总额的同比增速与市盈率的变化方向基本一致 1999年至2002年，白酒利润增速从5.26%下降为-13.45%，同期历史市盈率也从30.97倍下降为24.53倍； 2003年至2007年，白酒利润增速从31.44%提高至60.27%，同期历史市盈率也从31.94倍提高至144.16倍； 2008至2009年间，白酒利润增速又从07年的高点下降至25.73%，同期历史市盈率也从高点跌落至52.92倍。 近几年白酒主营收入的同比增速与市销率的变化方向也基本一致 1999年至2001年，白酒主营收入增速从3.85%下降为0.43%，同期历史市销率也从24.1倍下降为5.5倍； 2002年至2007年，白酒主营收入增速从3.78%提高至34.30%，同期历史市销率也从3.51倍提高至28.42倍； 2008至2009年间，白酒主营收入增速又从07年的高点放缓至30.46%，同期历史市销率也从高点跌落至14.95倍。 不考虑证券市场的景气度因素，上述估值模型可能说明了两个问题：一是白酒市盈率、市销率等估值水平的变化总体上反映了行业基本面的变化；二是白酒市盈率、市销率的变化水平一般是与行业的成长能力（利润、收入等的同比增速）成正比的。 图 4 图 5 数据来源：wind，大同证券研究部。 数据来源：wind，大同证券研究部。 .估值比较：白酒估值是否一直高于A股整体水平？ 历史上有三个阶段白酒的估值水平显著高于A股总体水平 目前来看，白酒图 6 图 7 数据来源：wind，大同证券研究部。 数据来源：wind，大同证券研究部。 图 8 图 9 数据来源：wind，大同证券研究部。 数据来源：wind，大同证券研究部。 两个角度：一是月度累计超额收益，二是当月超额收益。 2000年1月至2010年8月，白酒相对于上证综指的累计超额收益分为三个阶段 第一阶段：2000年1月至2004年11月，白酒的超额收益为负值； 第二阶段：2004年12月至2006年4月，白酒的超额收益逐渐开始显现，但没有达到100%的水平； 第三阶段：2006年5月至2010年8月，白酒的超额收益维持在100%以上，最高达到708.46%。 累计超额收益水平与上面估值比较的结果是较为对应的 细分来看，在第一阶段，市场经历了先上升后下降而后整理震荡的过程，表现在收益率上就是，上证综指和白酒的月度累计收益率在2000年1月至2001年1月始终为正，其后两者的收益率总体上为负值，结合估值比较的结果可以看出，该阶段超额收益为负的主要原因是白酒的利润增速小于A股的整体水平（参见图11）。 第二、三阶段，白酒的超额收益开始显现，并逐渐增大，原因基本上也可以归结为该阶段白酒利润增速高于A股整体水平。图8显示，利润增速快于A股的两个阶段中，第一阶段的平均增速之差为15.60%，第二个阶段的平均增速之差为30.87%，这也基本说明了第二、三阶段超额收益逐渐增大的原因。 图 10 图 11 数据来源：wind，大同证券研究部。 数据来源：wind，大同证券研究部。 图 12 图 13 数据来源：wind，大同证券研究部。 数据来源：wind，大同证券研究部。 图 14 图 15 数据来源：wind，大同证券研究部。 数据来源：wind，大同证券研究部。 1 白酒的11次超额收益时间分布（以连续3个月超越上证综指为标准） 序号 区间 长度 平均超额收益 1 2000.10-2000.12 3个月 3.34% 2 2001.06-2001.08 3个月 2.52% 3 2003.05-2003.07 3个月 1.09% 4 2004.01-2004.04 4个月 4.31% 5 2006.02-2006.06 5个月 12.08% 6 2006.10-2007.01 4个月 5.82% 7 2007.04-2007.0