股东之间的利益冲突与小股东利益保护机制.PDFVIP

股东之间的利益冲突与小股东利益保护机制 张光荣 摘要：在股权集中的公司中，通常存在至少一个相对突出的大股东，甚至控制性股东。 控制性股东的存在使得公司治理需要解决的主要问题由股东和管理者之间的代理问题转变 为控股股东与小股东之间的代理问题。大股东为了实现自身利益的最大化常常通过隧道行为 侵占小股东利益。传统的内部公司治理机制在这种股权结构中难以发挥作用，小股东利益的 保护有赖于有效的外部治理机制：股权制衡和法律制度。 关键词：公司治理；代理问题；隧道行为；股权制衡 一、引言 自伯利（Berle ）和米恩斯（Means ）于 1932 年发表著名的《现代公司和私 有财产》以来，股权分散被认为是现代公司的一个基本特点。在分散的股权结 构下，由于所有权与经营权分离，股东与经理人之间存在代理成本，以董事会 建设为核心内容的现代公司治理机制应运而生，其目的是降低股东与经理人之 间的代理成本。 上世纪 80 年代以来，研究者逐渐发现，在世界上大多数的国家，股权结 构都表现为相当程度的集中，伯利和米恩斯所描述的股权分散的状况实际上是 仅适用于英美等少数普通法系发达国家的一个特例。La Porta 等（1999）首次 对公司所有权结构进行了大范围的国别比较研究，他们从全球 27 个富裕国家 中分别选取市值最大的 20 家上市公司，追溯公司的最终控制股东，并以单个 股东拥有的投票权是否超过 20%作为公司是否有最终控制股东的分界线，他们 发现样本公司中约 64%的公司有最终控制股东。其中，占样本 30%的公司被家 1 族最终控制。Claessens 等（2000 ）对 9 个东亚国家（地区）2980 家上市公司 的研究及Faccio 和 Lang （2002 ）对 13 个西欧国家 5232 家公司的研究都发现， 约 60%的公司拥有一个最终控制股东，Berglof 和 Pajuste （2002 ）更发现在 10 个中东欧转轨经济国家的公司中，第一大股东的投票权平均高达 51.2% 。 在股权集中尤其是存在控制性股东的状态下，公司的控股大股东与小股东 之间存在事实上的委托代理关系，代理成本由此产生。大股东利用对公司的控 制权掏空公司资源、损害小股东利益已成为此类公司中的一个严重问题，如何 通过有效的公司治理机制解决这一问题，保护处于弱势地位的小股东的利益， 已成为近年来公司治理研究领域所关注的一个重点。 二、股东之间的利益冲突. （一）利益冲突产生的原因 根据契约理论，企业是一系列契约的组合，而由于未来世界的不确定性， 构成企业的契约是不完备的。在不完备的契约中，要使企业的所有参与者都得 到固定的收入是不可能的。在现代公司制企业中，股东作为风险的承担者，得 到的收入是在企业按照固定的合同支付其他参与各方（如雇员、债权人等）之 后的剩余，即股东是公司的剩余索取者，拥有剩余索取权（residual claim ）。在 存在多个股东的情况下，一个股东仅有剩余索取权还不能保证公平地获得剩 余，由于剩余的多少在事先的契约中无法确定，因此谁有权决定企业资源的使 用变得尤为重要。事实上，控股大股东除了可以按照持股比例获得剩余收益外， 还能利用其对公司的控制能力，消耗公司资源或享受公司利益而不分给少数股 东，获得控制权的私人利益（（private benefits of control ）。 控股股东与小股东之间利益冲突的存在，是由于二者之间存在事实上的委 托代理关系。通常情况下，控股股东会直接委派人员管理公司，因此公司的管 2 理者代表了大股东的利益，股东与管理者之间的委托代理关系转化为控股股东 与小股东之间的委托代理关系。即使控股股东不参与公司的直接管理，由于对 管理者的监督是有成本的，小股东没有动力去实施监督，这一任务只有大股东 去执行，大股东持股份额大，只要实施监督增加的收益超过其