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资本资产定价:风险条件下的市场均衡理论 威廉.夏普 Ⅰ引言 人们在试图预测资本市场行为时受阻，问题之一是没有一套关于风险条件的积极的微观经济理论。尽管在确定性条件下，我们可以从传统的投资模式中获得许多有用的见解，但是风险在金融交易中的普遍影响已经迫使那些在这一领域工作的人采用价格行为模型，而这些模型只不过是断言。确定均衡纯利率的一个典型的课堂解释之后，通常是这样的断言，以某种方式，市场风险溢价也被确定，资产的价格相应调整，以说明风险的差异。 在图1中示出了一种有用表示, 即在这样的讨论中暗示的资本市场的观点。在均衡中，资本资产价格进行了调整，使得投资者如果遵循合理的程序（主要是多元化），能够沿资本市场线达到任何期望的点。他只能通过招致额外的风险才能获得他持有的更高的期望回报率。实际上，市场给他两种价格：时间价格或纯利率（以横轴线与线的交点表示）和风险价格，每单位风险承担的额外预期回报线的斜率的倒数）。 *许多人对本文的早期版本提出了意见，导致了阐述的重大改进。作者希望对除了裁判以外最有帮助的教授表示感谢。加利福尼亚大学洛杉矶分校的Jack Hirshleifer教授和华盛顿大学的Yoram Barzel教授，George Brabb教授，Bruce Johnson教授，Walter Oi教授和R. Haney Scott教授。 1. 虽然一些讨论也与非线性（但单调）曲线一致。 目前，没有任何理论描述风险价格产生于投资者偏好的基本影响，资本资产的物理属性等的方式。此外，由于缺乏这样的理论，很难对单一资产的价格与其风险之间的关系给出任何真正的意义。通过多元化，可以避免资产中的一些固有风险，使其总风险显然不会对其价格产生相关影响;不幸的是，对于与之相关的特定风险组成部分，一直没有提及。 Capital market line 资本市场线 Pure interest rate 纯利率 Expected rate of return 预期回报率 在过去十年中，一些经济学家已经开发了标准模型，处理在风险条件下的资产选择。Markowitz在Von Neumann和Morgenstern之后开发了一个基于预期效用指标的分析，并提出了投资组合选择问题的一般解决方案。Tobin表明，在某些条件下，Markowitz的模型意味着投资选择的过程可以分为两个阶段：第一，选择独特的风险资产的最佳组合; 第二，关于这种组合与单一无风险资金之间的资金分配的单独选择。 2.Harry M. Markowitz，投资组合选择，投资多元化的高效（纽约：John Wiley和Sons，公司，1999）。该理论的主要元素首先出现在他的文章“投资组合选择”，“财经杂志”（1952年3月），77-91 3.James Tobin，“流动性偏好作为行为的风险，”经济学研究评论，（1958年2月），65-86。 最近，Hicks使用了类似于托宾提出的模型，得出了关于个人投资者行为的相应结论，更明确地处理了投资选择过程可以被二分的条件的性质。对这一过程的更详细的讨论，包括在彩票选择的上下文中的严格证明已经由Gordon和Gangolli提出。 虽然所有引用的作者使用几乎相同的投资者行为模型，但没有人试图将其扩展到在风险条件下构建资产价格的市场均衡理论。我们将展示这样的扩展提供了一个与上述传统金融理论的断言一致的应用的理论。此外，它揭示了资产价格与总体风险的各种组成部分之间的关系。由于这些原因，它需要考虑作为确定资本资产价格的模型。 第二部分提供了风险条件下个人投资者行为的模型。在第三部分，考虑资本市场的均衡条件，并得出资本市场线。第四部分描述了个人资本资产价格与风险各个组成部分之间关系的影响。 Ⅱ.个人优选投资政策 投资者的偏好功能 假设个人观察任何投资的概率条件的结果; 也就是说，他认为在一些概率分布的可能结果。然而，他愿意基于这个分布的两个参数 - 它的预期值和标准偏差来行动。这可以由以下形式的总效用函数表示： 4.John R. Hicks，“流动性”，经济杂志，（1962年12月），797-802 5.M.J.Gordon和Ramesh Gangolli，“彩票上的选择和规模类型替代“罗彻斯特大学工商管理学院，1962年。关于这种关系的另一个讨论，见WF Sharpe，“一个关于相关讨论的简化模型可以在F.Modigliani和MHMiller中找到，”资本成本，公司财务和投资理论“，美国经济评论(1958年6月），261-297 6. 最近Hirshleifer建议，引用的文章中使用的均值方差方法最好被认为是一个更一般的公式的特