〈精品〉巴菲特致股东的信.doc

BERKSHIRE HATHAWAY INC. 波克夏海瑟崴股份有限公司 To the Shareholders of Berkshire Hathaway Inc.: 致所有股東: 一九七七年 保险公司所提供标准化的保单是很容易同业模仿的，其惟一的差异在于信誉。(1977) 在美国取得保险公司执照并不困难，所有的费率皆是公开的，商标、专利、地点、公司设立时间长短、原料来源这些皆不重要。(1977) 依我们过去的经验显示，从公开市场所买进部份股权的价格远比整笔购并所谈的价格要低的许多。因此，就算在无法取得控制权的情况下，我们仍愿意进行投资取得少数股权，只要该公司能长期稳健地获利并反映在其市值与每年分配的股利之上。(1977) 一九七八年 我不认为包含我自己本身在内能够「成功」地预测股市短期间的波动。(1978) 纺织业低资产周转率与低毛利无可避免的造成低股东权益报酬率。(1978) 当市场竞争激烈时，产品价格会随直接营运成本而非投入资金作变动。(1978) 迟未退出纺织业的原因: (1978)(1)该公司为当地非常重要的雇主(2)管理当局坦诚面对困境并努力解决问题(3)劳工体认困境并极力配合(4)尚能产生稳定现金收入 依我们过去的经验显示，要「找到」一家好的保险公司并不容易，但要「创立」一家更难。(1978) 投资评断标准: (1978)(1)我们熟悉了解(understand)的产业(2)具有长期性的远景(3)由正直且具能力者所经营(4)吸引人的价格(这点很重要，很多个案便是因为这项因素，而无法成功) 我们的政策是集中持股(Concentrate Holdings)。当我们决定了后便买进「一大笔」，而非这也买一点、那也买点，但事后却漠不关心。(1978) 虽然我们某些部份的投资在会计上因采成本法，使得我们依比例应认列的收益，除实际分配的现金股利外，无法完显现出来，但这一点也不影响它们的「真实性」。(1978) 我们可以接受被投资公司保留盈余而不分配，但前提是公司必须将之用在「更有利」的用途上，否则便应分配给股东或是用来买回公司股份。(1978) 依我们过去的经验显示，一家高成本结购公司的经营者，永远找得到增加公司开支的理由;而相对的，一家低成本结购公司的经营者，永远找得到节省公司开支的方法，即使后者的成本早已远低于前者。(1978) 与这群「乐在其中」并以像老板一样心态经营公司的专业经理人在一起工作真是一种享受。(1978) 一九七九年 就短期间而言，我们一直认为营业利益(不含出售证券损益)除以股东权益(所有投资须以原始成本计算，否则若以市价计，将使得分母每年大幅波动而失去比较意义)所得的比率，为衡量单一年度经营成果的最佳方式。(1979) 就长期间而言，我们则认为公司纯益(包含已实现、未实现资本利得与非常损益)除以股东权益(所有投资以公平市价计算)所得的比率，为衡量永续经营成果的最佳方式。(1979) 我们判断一家公司经营的好坏，取决于其股东权益报酬率(排除不当的财务杠杆或会计作帐)，而非每股盈余的成长与否，因为即使是把钱固定存在银行不动，也能达到像后者一样的目的。(1979) 自接掌公司至今(1964-1979)的十五年来，公司每股净值以20.5%的年复合成长率由19.46美元成长至335.85美元。而这其中，我们极少运用财务杠杆(负债比低，保费与资本比低)，亦很少发行新股筹资，基本上我们是利用原有的资金，总计前后购并了十三家公司，另外也成立了六家公司。(1979) 我必须提醒各位的是，虽然20%的年复合成长率看似很风光，但我们仍须把通货膨胀率与个人所得税率(两者合称为投资者痛苦指数)列入考量，在极端的状况下，公司股东的购买力甚至可能不增反减。(1979) 随着保险事业规模与盈余快速的成长，纺织业与零售业整个事业体的比重日益下降，然而尽管如此，这些部门的管理阶层仍不断地化腐朽为神奇，即使产业面临停滞不前的窘境，却能利用有限的资本创造可观的盈余，且大多是现金而非尽是增加一些应收款或存货。(1979) 我们在纺织业也曾经过数度挣扎，你们的主席也就是本人，在数年前买下Waumbec Mills 以扩大我们在纺织业的投资，虽然价格相当划算，也取得一些价美物廉的机器设备与不动产，但即使我们再怎么努力，整个决策事后证明却是个错误。我们得到的结论是，所谓有「转机」(Turn-arounds)的公司，最后显少有成功的案例，与其把时间与精力花在购买价廉的烂公司上，还不如以公道的价格投资一些物美的企业。(1979) 去年我们曾预估保险业的综合承保比率(Combined Underwriting Ratio)会上升几个百分点，有可能使得整体保险业界发生承保损失的状况，结果一如我