多元化经营与企业价值的实证研究精要.doc

题 目： 多元化经营与企业价值的实证研究 学院： 经管学院 专业： 会计 学生姓名： 学号： 1.文献综述： 研究背景 现实背景 国外企业首先出现了横向兼并、纵向兼并，跨行业经营使企业规模迅速扩张，多元化经营战略也因此成为企业争相采用的发展战略。但是近年来，许多采取多元化经营的公司又纷纷改变发展战略，采取单一业务为主的经营战略，出现了逆转的趋势。我国多元化经营起步较晚，但发展到现阶段已有相当数量的公司采取了多元化的经营战略，并且还有继续增加的发展趋势。那么多元化的经营战略究竟是有益于公司价值还是有损于公司价值？多元化经营方式的产生和股权结构是否有直接的关系？这些问题已越来越引起投资者、管理者和学者的关注。 理论背景 股权结构是公司采取多元化经营战略的一个重要原因。从目前国内外的研究来看，多是基于第一类代理问题，即公司股东与管理者之间的代理冲突，研究二者的关系（Jiraporn et al，2005；秦拯、陈收、邹建军，2004；余鹏翼、李善民、张晓斌，2005；等），发现不同的股权结构会对多元化经营程度产生不同的影响。但是近年来，有学者发现大多数国家的股权是相当集中的，主要的代理冲突已不再是股东与管理者之间，而是控股股东与中小股东之间。因此，要准确地反映股权结构对多元化经营程度的影响，必须从终极控制人角度研究终极控股股权对多元化的影响。 多元化经营究竟会带来溢价还是折价，还是两者并没有显著的关系？从国外的研究成果来看，多元化经营可能带来多元化溢价也可能带来折价。公司多元化经营可以建立起内部资本市场，避开在外部资本市场融资的交易成本和信息不对称问题（Hadlock et al，2001）；可以实现资源的优化配置；通过多元化经营降低公司经营的风险等。但是，通过内部资本市场融资，容易造成对项目的过度投资，或投资不足，从而造成内部资源的浪费和低效配置；多元化经营造成企业外在规模扩大，可能增加代理成本等。国外学者对多元化经营程度和企业价值的关系进行大量的实证研究表明（Lang and Stulz，1994；John and Ofek，1995），多元化经营会带来折价，多元化经营的企业一般有较低的企业价值。 国外的研究数据都是基于发达的资本市场，对于我国所处的新兴资本市场，其结论可能并不适用。我国学者近几年来选取我国上市公司样本数据，对多元化经营程度和公司绩效进行了实证研究。但早期的研究由于缺乏类似国外SIC码的行业分类数据、多元化经营程度指标选取不准确，可能实证分析结果会受到一定影响。《上市公司行业分类指引（试行）》发布后，国内学者采取国际通用的多元化衡量指标，并没有得出较统一的结论。大都得出多元化折价的结论（张卫国、袁芳和陈宇，2002；辛曌，2004；等），少量学者得出多元化溢价的结论（苏冬蔚，2004；秦拯、陈收和邹建军，2004a；等），还有一部分学者认为多元化经营程度和企业价值没有显著关系的结论（马洪伟和蓝海林，2001；姚俊、吕源和蓝海林，2004；等）。 目前国内有研究（苏冬蔚，2004）揭示公司的多元化决策具有内生性，张翼、刘巍和龚六堂（2005）在分析多元化程度和企业绩效相关关系时，也提出由于内生性问题，资产收益率越低的公司多元化的动机可能越强烈，但该文并没有对此作出验证。本文将在前人研究的基础上，首先确认多元化经营是否具有内生性，在确认其具有内生性后，在控制住多元化决策的内生性后，对多元化经营程度和企业价值进行回归分析。 国内外研究现状 股权结构与多元化经营 代理理论 国内外对股权结构与多元化经营关系的研究主要是从代理理论的角度解释的，并且多是从第一类代理问题出发解释二者的关系，即企业股东与管理者之间的代理问题。代理问题是由Berle and Means(1932)首次提出的，由于股权分散，股东不可能去管理公司的一切事物，而委托管理层经营公司，在缺乏股东有效的制约和监督的情况下，管理层在经营公司的过程中，会从自身利益出发，采取一些损害股东利益的经营措施，进而减少公司价值。 但最近的研究发现，除美国和英国等少数几个国家外，世界上大部分国家和地区的公司股权不是分散而是相当集中的（Demsetz，1983；Shleifer and Vishny，1986；Morck ，Shleifer and Vishny，1988）La Porta et al(1999)所言，世界上大多数国家的公司其主要代理问题是控股股东掠夺中小股东，而不是经理人侵害外部股东利益。 何浚（1998）对截至996年底，我国深沪两市530家上市公司的股权结构进行统计，发现第一大股东平均持股43.9%，持股比例在30%以上公司