主权政府债务规模影响因素的传导路径及定量分解-世界经济研究.doc

PAGE  主权政府债务规模影响因素的传导路径及定量分解 ——以美国为例 陈 静 倪 鹏 陈静：大公国际资信评估有限公司 国家风险部 博士后 电子信箱：jch_orange@；倪鹏：大公国际资信评估有限公司 国家风险部 分析师 电子信箱： HYPERLINK mailto:nipengdavis@ nipengdavis@。 另本文的写作得到了大公国际资信评估有限公司国家风险部同事杜明艳博士和沈跃峰博士的宝贵建议，在此特表感谢。 内容提要：本文在前人研究的基础之上，总结了主权政府债务规模变动的主要影响因素及影响路径，并根据建立的政府债务理论模型，利用微分、积分和余值等数学方法将经济增长、通货膨胀、财政赤字及其他非常规财政因素对主权政府实际债务规模的变动进行了定量分解。最后，笔者对两次美国联邦政府债务急剧增长时期（1942~1955和2007~今）的债务及相关数据进行了实证研究，以印证上述方法，结果发现，财政因素是美国政府债务规模急剧增长的主要原因，而面对同期的经济萧条和较高的债务负担，通货膨胀成为了政府削减债务最重要的工具。 关键词：主权债务、通货膨胀、财政赤字、经济增长 中图分类号：F831、F811 文献标识码：A 问题的提出 2010年，此起彼伏的国家主权债务危机是牵动世界经济发展和投资者神经的最重要因素之一。随着来势汹涌的金融危机席卷全球，世界各国，特别是金融危机的重灾国（发达国家）施行了2~3年的大规模金融救助和经济刺激，导致政府债务规模大幅扩大，同时政府债务结构也出现短期化的不利趋势。截至2010年12月末，美国、日本等15个世界主要发达债务国家 大公国际资信评估有限公司《2011年国家信用风险展望》中提及的15个世界主要债务国，包括：美国、日本、德国、法国、英国、意大利、西班牙、奥地利、比利时、葡萄牙、爱尔兰、希腊、冰岛、加拿大、荷兰。 的各级政府债务总规模约为39.5万亿美元，相当于同期国内生产总值的111.4%。，这一数字远远超过了欧盟60%的安全警戒线。尽管主要发达债务国家2010年经济已经开始逐步复苏，但是经济增长率仍然在低位徘徊，实际增长率平均只有0.98%；同时其债务增速居高不下，2010年平均达到10.9%。经济增长与债务增速的严重脱节使各国政府依赖融资收入维持财政运行的程度加深，所以，主权政府的未来债务偿还能力和偿债意愿遭到普遍质疑，并成为影响世界经济复苏和增长的主要桎梏。 由于主权政府拥有超越法律约束的至高无上的特权，影响其债务规模的因素则更加复杂，对其偿债工具、偿债能力和偿债意愿的评价与私人债务人相比存在较大差异。就此，最直接的例子是，主权政府可以通过控制货币的发行量来影响债务计价货币的价值，从而间接改变其存量债务的实际规模，这一做法本质上是变相地将债务负担转移给投资人。从而，将政府与私人债务加以区分，结合政府主体权力的特殊性，深入研究各种影响政府债务规模的影响因素，对于考察政府实际偿债能力和偿债意愿是有意义的。这在债务全球化，主权债务急剧增长，而发达国家不但是国际金融市场主要债务人，同时也是国际储备货币发行人的今天，对于维护世界经济稳定、公平、持续增长，有着更加重要的意义。 本文从影响主权债务规模的各种要素入手，在定性分析其对主权债务影响方式和传导路径的基础上，对美国的历史债务和相关数据进行定量分析，量化分析各种因素对于政府债务增减的贡献大小。 文献综述 对政府债务规模问题及其影响因素的研究，历来被国际各大评级和投资机构及国内外专家学者所重视。美国学者Aizenman和Marion（2009）通过历史数据分析了美国政府在高负债时期，两次通过通货膨胀减少政府债务的基本事实及其动机差异。荷兰学者Wijnbergen和Budina（2001）认为政府债务同通货膨胀和财政赤字具有较高的一致性，并利用波兰1989年恶性通货膨胀前后的实际数据进行检验，认为政府合理的债务管理计划对于实现通货膨胀调控目标并改善政府财政状况是非常重要的。Allen(2004)通过对新兴市场国家的案例研究，分析了一国政府债务脆弱性的主要影响因素。国内学者周茂荣和骆传朋基于对债务、通胀、赤字、经济增长等进行理论建模的基础上对欧盟财政的可持续性进行研究。尹衡和叶海云通过面板数据研究了各国政府债务的主要影响因素。本文在前人的研究基础上，进一步将主权债务各种影响因素的作用大小进行了量化分解，以求能为主权政府偿债能力和偿债意愿的评价提供一个科学的依据。 政府债务规模的影响因素分析——一个理论模型 所谓政府债务，也称主权债务或公共部门债务（公债），是指政府凭借其信用作为债务人，与债权人之间按照有偿原则发生信用关系来筹集财政资金的一种信用方式，包括政府在国内外发行的债券或向国外政府和银行借款所形成的各种债