私募股权类上市公司研究（三）.docVIP

PAGE  PAGE 8 私募股权类上市公司研究（三） 　　私募股权类上市公司与一般私募基金的区别与联系 　　私募领域的投资公司或投资管理公司为什么要上市？它们和一般的私募基金有哪些区别和联系？私募股权类上市公司与一般私募基金的区别主要表现在以下几个方面： 　　 　　1）相比于一般私募基金，私募股权类上市公司的投资门槛较低，它不仅为普通投资人提供了一个参与分享私募投资收益的机会，对于机构投资人和高净值客户来说，它也提供了一个可以更方便的构建和调整投资组合的途径。以私募股权类上市公司的指数基金PSP来说，经过筛选后进入其指数组合的私募股权类上市公司多达60多家，每家公司在投资组合中的占比都不超过6%，从而构建了一个充分分散的私募母基金，组合中既包含了杠杆并购基金、风险投资基金等私募股权类直投机构，也包含了BDC公司等私募债权类投资机构，还包含了多只私募母基金。 　　2）相比于一般私募基金，私募股权类上市公司的收益来源更加多元化，尤其是上市的另类投资管理公司，它使投资人不仅可以分享基金本身的投资收益（另类投资管理公司通常也会在其发起并管理的基金中持有少量基金份额），还可以参与到私募行业的管理费和业绩报酬的分享中――相比于私募基金的投资收益，管理费收益更加平稳，从而可以为投资人提供更加稳定的现金回报，而超额业绩报酬的分享则使投资人在私募行业的繁荣期可以获得更高杠杆的回报。 　　3）相比于一般私募基金，私募股权类上市公司能够为投资人提供更好的流动性，投资人可以根据投资需要在二级市场上交易上市公司股票，及时调整投资组合的头寸。与之相对，多数私募股权基金在到期前是不能赎回的，虽然机构投资人可以选择在二级市场上转让基金份额，但对于那些规模较小、知名度较低的基金来说，其份额的转让通常面临较大的价格折扣，且转让程序繁杂，耗时长。 　　4）当然，在享受流动性好处的同时，投资人也要付出一定的代价。相比于一般私募基金，私募股权类上市公司毕竟是少数――目前，全球共有两百多家私募股权类上市公司，???市值约3000多亿美元，但2014年一年全球就有1300只私募股权基金完成募集，募集资金总额5，500多亿美元，这还不包括很多固定收益类基金，存量资产的规模更大――所以，对于机构投资人来说，私募股权类上市公司的选择范围较窄，市场信息相对透明，相应的，私募股权类上市公司的平均收益率可能会低于一般私募基金（对于普通投资人则不存在这个问题，因为普通投资人在一般情况下是接触不到私募基金的，更不用说选择比较了）。根据Preqin的统计，2010年进入投资期的私募基金，截至2015年三季度，收益率的中间值在13%左右，而PSP过去五年的年化收益率约为9%，较中间值低了4个百分点，考虑PSP中稍高的债权投资比重及约占投资组合10%的货币市场投资后，实际的收益率差约为2-3个百分点，而这2-3个百分点就是流动性的成本。不过，私募股权类上市公司中的优秀企业，在过去几年也都提供了20%以上的年化收益――PSP中当前持仓比例在1.5%以上的私募股权直投公司及另类投资管理公司，过去五年平均的年化收益率都在14%以上，过去三年平均的年化收益率在17%以上，而由瑞士私募股权类上市公司研究机构LPX Group编制的LPX 50指数过去三年的年化收益率则达到21.08%（截至2015年10月30日，以欧元标价），夏普比率1.73，风险收益表现优于多数私募基金。但总体上，私募股权类上市公司的股价表现与私募股权基金的价值表现大致同步。 　　 　　5）相比于一般私募基金的承诺出资制，私募股权类上市公司的投资人需要一次性缴清全额认购款，这也在一定程度上导致了上市私募股权直投公司的收益率低于相同情况下一般私募基金的内部回报率。这是因为，在承诺出资制下，投资人在认购基金时只需支付很少比例的款项，此后，只有在私募基金找到合适投资项目时才会向投资人发出出资请求，而投资人必须在接到出资请求的10个工作日内缴款;相应的，在计算回报率时，私募基金只以其实际收到的款项来计算内部回报率，由此计算的内部回报率要显著高于以投资人整体承诺出资额计算的回报率，因此，在承诺出资制下，流动性管理的压力不在私募基金身上，而转移到投资人身上（投资人为了应对随时可能接到的出资请求，需保留一定的流动性资金），考虑流动性管理成本后，投资人的真实回报率要略低于基金公布的内部回报率。而对于私募股权类上市公司来说，由于流动性管理的压力由上市公司承担了，所以，其公告的投资回报率略低，但作为补偿，投资人自身的流动性管理压力大大减轻，不仅如此，上市公司本身的流动性还进一步改善了投资人的资产组合的流动性。 　　6）在管理费方面，有些私募股权类上市公司由外部管理人提供投资管理服务（如美国的BDC公司），这类公司同私