上市公司反恶意并购研究_艾正家.pdf

年第 期(总第 期) 2006 5 77 上海金融学院学报 上市公司反恶意并购研究 艾正家 王鹤林 (上海金融学院,上海 ;上海城市建设工程学校,上海 ) 201209 200232 !!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!! 摘 要:股权分置改革带来的市场全流通格局和管理层新颁布的《上市公司收购管理办法》开启了市场化并购的大 门,同时也为恶意重组与并购黑手开启了机会之窗。上市公司构建一个有效的反恶意并购机制已经是当下必须面对和不 可回避的重大实践课题,这对我国正处于转型期的资本市场来说具有重大战略意义,因此,市场参与各方特别是上市公司 要高度关注市场化并购到来可能带来的不利影响,立足于未雨绸缪,通过改变公司治理的思想观念、调整和修改公司章程 内容、储备反恶意并购手段、政府创造宽松环境,以全力构建起有效的反恶意并购机制。 关键词:资本市场;上市公司;反恶意并购 中图分类号: 文献标识码: 文章编号: ( ) F830.9 A 1673-680X200605-0054-04 !!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!! 一、问题的提出 去年以来,对于中国资本市场的并购活动来说,发生了两起具有里程碑意义的事件。一是自去年五月开 始,股权分置改革全面展开,二是今年八月一日起证监会正式实施新修订的《上市公司收购管理办法》。这两起 事件标志着资本市场的并购即将进入一个全新时代,市场化并购的到来在资本市场平添了几分不安和躁动。 股权分置改革对资本市场的并购活动有何影响呢?在股权分置状态下,绝大多数的上市公司特别是国 有控股的上市公司在股权结构上普遍股权较为集中、大股东持股比例较高,处在相对或绝对控股地位,而且 大股东所持股份是非流通股份,暂不能在公开交易市场进行交易和转让,只能在场外交易市场进行协议受 让。因此,收购者不可能通过完全市场化的方式获取上市公司控股权必要数量的股份进而实现对上市公司 的实质控制,而只能争取大股东特别是有关政府部门的默许在场外市场通过协议转让完成并购交易。业已 完成的收购无一例外地都透出了背后行政力量的主导。这一制度安排导致并购活动在过程上缺乏基本的透 明并形成监管盲区,于是不难解释为什么在我国资本市场并购交易活动中不断惊爆市场寻租、内幕交易等 现象和问题。股权分置改革的要义就是要通过制度重建使资本市场恢复本色和常态,通过以国有股、法人股 为主的非流通股实现流通来建设一个全流通的资本市场。可以预期的是随着股权分置改革的推进和最终完 成,并购交易中的行政力量干预将淡出市场,市场化收购将成为并购交易活动的基本形式。与此同时,股权 分置改革在方式上主要采用了持有非流通股的股东向流通股股东送出部分非流通股、部分注销非流通股 (缩股)、公司用公积金向流通股股东实施股本转增等作为非流通股股东向流通股股东换取流通权的对价补 偿,从而导致上市公司在股改后其股权结构呈现出大股东持股比例下降、股权趋于分散的状况。据中证报数 据中心统计显示,在沪深股市上市公司股改进行到第471家时,控股股东平均持股比例就由股改前的 45.5%下降到了股改后的37.63%。可以预计,随着股改的推进和最终完成,大股东持股比例将进一步降低,股 权将进一步趋于分散。因此,在一个全流通的股市登陆资本市场后,并购交易活动中收购方通过市场化方式 获取上市公司的控股权从而实现上市公司控制权主体转移不仅是唯一的而且也是可能和现实的途径。 新修订、实施的《上市公司收购管理办法》带来的收购管理新政对资本市场的并购活动又影响几何 收稿日期: 2006-05-22 作者简介:艾正家( ),男,四川大邑人,上海金融学院国贸系教师,高级经济师; 1963- 王鹤林( ),女,上海人,上海城市建设工程学校讲师。 1962- -54-