数据反弹并不意味从紧政策失效.PDF

2008 年 2 月 15 日 中国经济/数据分析 中金公司研究部 联系人：哈继铭 hajiming@ 数据反弹并不意味从紧政策失效 邢自强 xingzq@ (8610) 6505 1166 ——1 月份货币数据评论 表 1：近期货币信贷数据一览 % 同比增长 08年1月 07年12月 07年9月 07年6月 07年3月 06年全年 M1 20.72 21.01 22.07 20.92 19.81 17.48 M2 18.94 16.72 18.45 17.06 17.27 16.94 人民 币贷款 16.74 16.10 17.13 16.48 16.25 15.07 人民 币贷款(新增，亿元) 8036 485 2835 4515 4417 31809 人民 币存款 15.12 16.07 16.84 15.99 15.94 16.81 居民存款 7.67 6.99 6.84 9.40 12.81 14.56 ( ) 6349 -101 1670 1530 20536 居民存款 新增，亿元 1684 资料来源：中国人民银行、CEIC、中金公司研究部 央行于 2 月 14 日公布了08 年 1 月份货币信贷数据， M0 增速为 31.21% ，比 12 月大幅上升 19.17 个百分点；M1 增速为 20.72% ，比 12 月低 0.29 个百分点；M2 增速为 18.94%，比 12 月上升 2.2 个百分点；人民币贷款新增 8036 亿元，贷款余 额增速为 16.74%，比 12 月上升 0.64 个百分点（图 1 ）。 1 月份货币信贷增速的上升并不意味着从紧货币政策失灵：1 月份信贷与货币数据的反弹原因有 2：1).贷款方面，去 年 12 月份的强力紧缩，造成贷款在 1 月份的集中释放。2). 货币供应方面，由于春节移位因素作祟，因此一般习惯 于将 1/2 月份数据结合起来把握货币供应趋势。1 月份的 M0 增速大幅上升 19.17 个百分点，源于去年春节是在 2 月 中旬，而今年春节在 2 月初，因此在 1 月份就出现现金需求高峰，进而也推高了 M2 增速。尽管如此，货币紧缩的 效果依然显现：将 12 月份与 1 月的指标结合起来看（表 2 ），中央工作会议制定“从紧的货币政策”之后的12 月与 1 月份 M2 平均增速为 17.83%，M1 平均增速为 20.87% ，贷款平均增速为 16.42%，均低于此前 11 月份的数据，显示 了货币政策从紧的效果，因此不能以数据的暂时反弹来说明货币政策从紧的努力被抵消了。我们预计接下来2-3 月份 的货币信贷增速将有所降低，回归正常。 货币政策前瞻：央行会加大数量工具的使用以及汇率升值。鉴于 1 月份 CPI 很有可能达到 7%以上，加上货币信贷数 据表面上的“反弹”，接下来央行还会加大使用数量工具回笼资金的力度，包括央票发行和存款准备金率调整。昨天 央行发行 1950 亿央票就体现了这一点。而且正如我们已经指出的那样，由于 3 月份将再次出现央票+ 国债正回购到 期的高潮（图 2 ），央行也有可能在2-3 月份上调存款准备金率。此外，汇率升值依然是重要的工具，央行可能会于 近期进一步增加人民币汇率灵活性（譬如扩大人民币汇率日波动区间），13 日的人民币兑美元汇率日波动率达到6‰ 创历史新高（图 3 ），即体现了央行的这一尝试。不过总体而言这不会改变人民币在今年的升值方向。加息的可能性 很小，因为：1).美联储的大幅降息（一周之内降息 125 个基点）进一步降低了中国升息空间；2).尽管 1 月份 CPI 可 能创出新