信贷供给、财务柔性价值与所有制歧视.pdf

财贸研究 2016．5 信贷供给、财务柔性价值与所有制歧视 顾 研 (复旦大学 经济学院，上海200433) 摘 要：以2001--2014年我国A股上市公司为样本，研究信贷供给通过财务柔性价值对企业 绩效产生的影响，以及考虑财务柔性价值的信贷所有制歧视问题。结果发现：信贷供给对业绩的作 用受财务柔性价值的影响，企业的财务柔性价值越高，信贷供给对业绩的作用越显著；对于财务柔 性价值最高的企业，确实存在信贷所有制歧视问题，即同等财务柔性价值下，信贷对国有企业业绩 的作用更显著，而信贷对业绩的作用在规模上无差异。 关键词：信贷供给；财务乘l生价值；所有制歧视；禀赋差异 中图分类号：F275 文献标识码：A 文章编号：1001—6260(2016)05—0125—11 一 、 引言 近年发生的美国次贷危机、欧债危机等重大经济事件，促使更多的研究关注金融对经济波动的影响 (Gertlereta1．，2011；罗时空 等，2014)。通过在主流宏观经济模型中引入金融市场的不完美性，这些文 献指出金融冲击会对实体经济产生较大影响。面对可能的外部冲击，企业通常会储备一定的财务柔性。 财务柔性是指企业以低成本获取融资的能力，其是一种重要的战略能力。诸多研究显示，财务柔性是企 业进行财务决策时需要考虑的首要因素，财务柔性对企业的资本结构、现金持有、投资绩效等都有重要 影响(Dittmareta1．，2003；Arslaneta1．，2014)。 然而，财务柔性在公司金融理论中却被长期忽视(DeAngeloeta1．，2007)。这可能是因为，在 MM定 理的理想无摩擦假设下，企业能零成本任意调整资本结构以满足需要，此时财务柔性对企业毫无价值。 但是，忽略财务柔性的理论预期往往与现实存在很大差距 (Byoun，2011)。近年来，财务柔性问题受到 越来越多的重视 (Kifiieta1．，2011；Rappeta1．，2014)。 大量研究表明，当企业所在市场的波动性越强、融资环境越差时，财务柔性对企业的价值越大 (Gambaeta1．，2008；Arslaneta1．，2014)。作为发展中国家，我国的市场化体制还不完善，企业普遍面临 较高的融资约束和市场风险，财务柔性对企业正常生产、经营、投资等经济活动具有重要意义。但是，目 前国内对此主题展开的研究却很少，仅少量文献发现，财务柔性对企业投资、股利支付等具有一定影响 (曾爱民等，2013；董理 等，2013)。 财务柔性的测度主要有水平和价值两种方式，由于后者通常难以被直接观察，因此前期研究(尤其 是国内文献)主要围绕财务柔性水平进行。但是，相比由过去财务政策决定的财务柔性水平，取决于未 来财务政策的财务柔性价值，显然对企业决策更有意义(Rappeta1．，2014)。因此，本文将围绕财务柔性 价值展开，研究信贷供给对不同财务柔性价值企业绩效的影响。 经验证据显示，我国企业的银行信贷存在显著的所有制差异，国有企业比民营企业能获得更多的银 收穗 日期：2016-02—17 作者简介：顾 研(1987一)，男。安徽滁州人，复旦大学经济学院博士生。 ．-- — — 125 -·——— 行贷款(Alieneta1．，2005；袁淳等，2010)。然而，这种差异是否意味着信贷的所有制歧视，不少学者对 此表示异议。白俊等(2012)认为，银行在考核贷款企业时不会仅关注其所有制属性，企业 自身的禀赋 特征往往更加重要。苟琴等(2014)指出，银行只是影响信贷的供给部分，企业对信贷需求的作用也很 重要。财务柔性价值很好地体现了企业的资金需求。因此，本文从财务柔性价值角度，研究信贷对不同 资金需求企业的所有制歧视问题。 本文的贡献主要有两点：其一，在研究信贷供给对微观企业作用时，发现财务柔性价值具有重要影 响，从而为该领域研究提供了新的视角和方向；其二，对于我国企业的信贷所有制歧视问题，本文从财务 柔性价值角度提供了新的经验证据，进一步丰富了信贷所有制歧视问题的相关研究。 二、理论分析与研究假设 信贷对企业