上市公司管理层持股与公司绩效关系的实证分析.doc

上市公司管理层持股与公司绩效关系的实证分析 　　[摘要]文章以2012―2015年A股上市公司为样本对管理层持股比例与公司绩效之间的关系进行研究，中国上市公司持股比例偏低，管理层持股比例与公司绩效存在显著相关关系；但是两者之间不是简单的线性相关，而是呈现倒“N”形关系曲线，管理层持股比例与公司绩效存在区间效应。随着管理层持股比例的增加，公司绩效先提高后降低再提高 [关键词]A股上市公司；管理层持股；公司绩效 [DOI]1013939/jcnkizgsc201637074 1引言 管理者持股作为一种激励手段可以降低委托代理成本，使管理者与所有者之间的利益趋同。Jensen和Meckling（1976）研究发现，管理者持股可以减少股东与管理者之间的利益冲突，使管理者与股东对风险的态度趋同，有利于促进公司的经营，增大管理者持股比例，可以有效降低道德风险的产生。Fama和Jensen（1983）认为，管理者持股具有防御效应，会降低公司价值。如果高管持股比例过高，公司将可能由不受监督、约束的管理者掌控，其价值就会降低。鉴于此，我们以2013―2015年的上市公司为样本，构建函数形态的回归模型，考察管理者持股对公司绩效的影响以及随着管理者持股比例的变化，其对公司绩效影响的非线性的区间特征 2研究假设 Jensen 和 Meckling 认为由于管理者的天然倾向和偏好与委托人不同，他们不会总是以公司的利益最大化为前提来行动，他们会朝着有利于自身利益的方向来分配资源，这就使得管理者的行为与股东的利益最大化目标相悖。管理者持股就是使管理者自身利益与股东利益目标相一致，管理者作为公司的所有者，有利于降低委托代理成本，降低管理者对公司和股东利益的损害，自身利益最大化的实现就是公司收益最大化，因此管理者更趋向于提高公司绩效。根据以上分析，我们认为管理者持股影响公司绩效，因此，提出如下假设 H1：管理者持股与公司绩效两者具有相关性。Jensen和Meckling（1976）研究发现，管理者持股可以减少股东与管理者之间的利益冲突，使管理者与股东对风险的态度趋同，有利于促进公司的经营，管理者持股对公司绩效具有激励效应。另一方面，Fama和Jensen（1983）认为，管理者持股具有防御效应。管理者持股比例过高，控制权增大，股东对管理者的约束力和监督力都被削弱，管理者可能更大可能利用职权为自己谋取利益，管理者持股比例越高，公司被收购的风险降低，市场对管理者的约束力度也会随之降低。因此，通过对管理者持股激励效应与防御效应的分析，我们提出如下假设： H2：管理者持股与公司绩效之间是倒“N”形关系，两者之间存在区间效应 3研究设计 31样本选取 本文以沪深证券交易所2011―2015年间所有的A股上市公司为样本，对数据进行如下处理：一是剔除研究期间被ST、*ST的公司样本；二是剔除2011年后新上市的公司样本；三是由于金融业特殊的会计核算方式，剔除金融业类公司样本；四是剔除管理层持股比例为零的公司样本；五是剔除同时发行A股、B股、H股或者其他境外流通股的上市公司样本；六是剔除数据不完整的公司样本，最后确定830家上市公司，4150个公司/年度观察值，本文数据均来自于国泰安数据库和色诺芬数据库 32变量定义 321被解释变量：公司绩效 本文选择财务指标总资产收益率（ROA）和每股收益（EPS）两个变量作为衡量公司绩效的标准。总资产收益率的高低反映了公司的竞争实力和发展能力；每股收益反映企业的经营成果，衡量股东的获利水平 322核心解释变量：管理者持股比例（MSH） 本文中的管理者持股并不只是针对董事和总经理的持股，还包括公司监事、财务负责人以及核心技术人员的持股，为了准确研究管理者持股与公司绩效的非线性关系，参考国外研究方法，采用了管理层持股比例的平方（MSH2）和管理层持股比例的立方（MSH3）作为解释变量，当管理层持股与公司绩效存在非线性关系时，管理层持股比例的平方与管理层持股比例的立方的系数会存在符号差异 323控制变量 第一，控股股东性质（STATE）：根据上市公司实际控制人的性质是国家股还是非国家股确定STATE的值，当控股股东为国家时，STATE的值为1；否则STATE为0。第二，公司规模（SIZE）：公司规模以公司总资产的自然对数计算。第三，公司成长性（GROW）：本文选用公司的净利润增长率作为衡量公司成长性的标准 33回归模型设定 根据研究假设，我们构建了如下回顾模型进行检验： PER=α+β1MSH+β2MSH2+β3MSH3+γControl+μ（1） 其中，PER为公司绩效，α为截距，β1、β2、β3分别为自变量的系数，Contr