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第九章企业价值评估 学习目标： 企业价值评估的目的与内容 企业价值评估的收益途径 企业价值评估的市场途径 第一节 企业价值评估概述 一、企业价值评估的概念 指注册资产评估师对评估基准日特定目的下企业整体价值、股东全部 权益价值或者部分权益价值进行分析、估算并发表专业意见的行为和过程。 二、企业价值评估的目的 第一，现代企业目标决定了价值评估的重要性。 第二，价值是衡量业绩的最佳标准 。 第三，价值增加有利于企业各利益主体。 第四，价值评估是企业各种重要财务活动的基本行为准则。 三、企业价值评估的一般原理 根据最简单的理解，对于一个企业或者企业股权价值的理论应该是企业股权的所有者能够在未来获得利益的理论。那么股权的价值就取决于对未来利益和所期望的回报率的估计。这样，理论上正确的途径就是预测拥有企业或者股权的未来收益，然后再依据拥有这些企业或者股权的风险及货币时间价值估计折现率，并用折现率把未来利益折成现值。这就是我们所讲的未来经济收益折现法，而其核心又是折现现金流量法。 对于资产评估师来说，也许最困难的莫过于使交易双方或者利益各方都对企业未来利益的预测及风险判断取得一致的意见。因此，企业价值评估的实践者们又发明了一些不使用预测数据，而使用历史或现实数据得出价值结论的评估方法，这就是市场途径和资产途径的方法。 第二节 企业价值评估的收益途径（收益法） 一、收益法评估企业价值的基本原理与公式 基本原理：现值原理，即任何企业的价值等于未来全部经济收益流（主要是现金流）的现值总和。 基本公式： V=企业的价值 n=企业的寿命 =企业在t时刻产生的经济收益流 r=预期经济收益流风险的折现率 二、收益法的基本参数 （一）企业的经济收益 1、红利（或者其他对于证券持有者的分利，如合伙人的提成等） 2、股权现金流（FCFE） 股权现金流 =净收益+非现金支出（折旧、摊销等）-资本性支出（固定资产或者其他非流动资产的净变化）-净营运资本的变化+长期负债的净变化 3、投资资本现金流（FCFF) 投资资本现金流 =净收益+非现金支出（折旧、摊销等）-资本性支出（固定资产或者其他非流动资产的净变化）-净营运资本的变化+利息费用，减去税务效应【税费*（1-税率）】+优先股股利（如果有） 4、净收益 （二）收益期限 收益期：无期限 有期限 在企业价值评估中绝大部分采用无期限的假设。 （三）折现率 折现率就是将未来有期限的预期收益转化为现值的比率。 （四）参数的匹配及优先选择 这里主要值经济收益定义与折现率的匹配。 净利润——净资产收益率 股权现金流——权益资本回报率 投资资本现金流——加权平均资本成本 三、收益法两类模型 （一）分子模型 根据不同的收益确定的不同模型 1、红利折现模型 2、股权现金流模型 3、投资资本折现模型 （二）分母模型 1、未来经济收益折现法 最普遍接受的方法，是价值评估的核心。 基本公式： V=企业的价值 n=企业的寿命 =企业在t时刻产生的经济收益流 r=预期经济收益流风险的折现率 2、未来经济收益资本化法 基本公式： PV=企业的价值 =企业在t时刻产生的经济收益流 r-g=预期经济收益流（现金流）风险的资本化率 四、未来经济收益折现法 （一）基本公式 PV=企业的价值 n=企业的寿命 =企业或资产在t时刻预期产生的经济收益流（现金流） r=反映预期经济收益（现金流）风险的折现率 i=所预测经济收益的未来某一时期（通常是年数） （二）预测经济收益（现金流） 1.股权现金流 （1）无财务杠杆的公司股权净现金流 无财务杠杆的公司即没有任何债务的公司，因此无需支付利息和偿还本金。则： 销售收入-经营费用 =税收、折旧、摊销前收益 -折旧、摊销 =税前利润 -所得税 =净收益 +折旧和摊销 =经营现金流 -资本性支出 -营运资本增加额 =股权资本净现金流 例：估算某个无财务杠杆公司的股权净现金流： 下表中数据摘自公司的报表（单位：万元） 公司的2002年资本性支出为15万元，2003年为18万元；2001年的营运资本为180万元。 (1)估算该公司2002年和2003年的股权净现金流； （2）如果公司的营运资本和销售收入比率保持在2002年的水平，则公司2003年股权净现金流是多少？ （1）2002年的股权现金流为： FCFE(2002)=净收益+折旧—资本性支出—营运资本增加额 =41.10+12.5-15-（175-180）=43.6万元 FCFE(2003)=48+14-18-(240-17