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日元升值、经济结构调整、资产价格波动及对中国的 启示 研究员：杨长清 2005 年10 月 一、日元升值历程 日元的升值过程可以分为三个阶段。第一阶段是1971 年 2 月从 1 美元兑 360 日元升值为306 日元；第二阶段为1973 年 2 月到 1985 年 9 月逐步升值为 1 美元 兑 240-250 日元；第三个阶段为1985 年广场协议迄今，日元升值为 1 美元兑 90-140 日元。 战后，日本的产业发展、经济振兴以及国际贸易立国是在长达 20 余年的锁 定日元低汇率的背景下实现的。1949 年，为控制持续不断的通货膨胀、改革当 时存在的多重汇率，日本在美国占领当局的帮助下制定了道奇计划和经济安 定九原则，将美元与日元的汇率锁定为 1：360 。正是这一固定汇率的实施，使 日本产业获得了重返国际市场的机会。日本国民经济的外贸依存度也因此从 1946-1950 年的 12.3%迅速提高为 1956-1960 年的 23.4% 。进入60 年代以后，日 本的出口产业增速加快，出口贸易急剧增长。60 年代前期日本出口指数的年均 增长率为 17.9%，后期为 15.1%，几乎为同期世界贸易增长速度的两倍。日元低 币值的固定汇率一直实行到 1971 年 2 月。这期间，日本经济实现了高速增长； 在 1951-1955 年、1956-1960 年、1961-1965 年和 1966-1970 年四个区间内，日本 的国民经济增长速度分别达到 8.2%、8.7%、9.7%和 12.2%。 在 1971 年 2 月日元第一次升值时，由于受惠于长达 20 余年的 1：360 的日 元固定汇率，日本出口产业的国际竞争力大大提高。1961-1965 年和 1966-1970 年，日本出口总额的年均增长速度分别为 17.9%和 15.1%。1971 年时，日本普通 钢、热轧薄板和冷轧钢板的成本仅分别相当于美国同期成本的 56%、70%和 68% 。 1970 年，日本的汽车产量与 1960 年相比增长了 10 倍以上，并成长为世界第三 大汽车出口国。日本的钢铁与汽车两个产业的国际竞争力水平标志着日本工业化 阶段发展任务已经基本完成。在这种产业背景下，日本才于 1971 年 12 月将美元 1 与日元的汇率从 1：360 调整为 1：306 。不过，值得注意的是这次日元升值实际 上并没有给日本造成太大的冲击，原因在于日本政府执行了适当的财政与金融政 策。1972 年田中角荣内阁发布列岛改造计划，更加速了日元升值情况下的经济 发展。 从 70 年代初期开始，日本进一步加快了其产业结构的高加工度及高开放度 的进程，也因此在汽车等产业领域成为美国的强大竞争对手。1975 年，日本跃 居世界汽车出口的第一大国。1981 年，日本尽管实行对欧美市场的 自主限制， 其汽车出口仍达 605 万辆，而同年排第二位的联邦德国仅出口 215 万辆，一向号 称汽车大国的美国当年仅出口了 69 万辆。正是这样一个严重不均衡的市场格局 引发了此后长达数年的日美汽车贸易摩擦。在这一过程中，日本政府对美国采取 了“口惠实不至”的对外贸易政策，给本国产业发展争取了更多的时间。1980 年 5 月，日美双方达成鼓励日本汽车企业到美国投资设厂的协议。但这个软弱的 协议对日本企业几乎没有任何约束力。1981 年以后，尽管日美间几乎每年都就 日本 自主限制的问题进行谈判，但日美汽车贸易的严重失衡状况并没有得到根 本的扭转，美国对日的贸易赤字仍不断扩大。 自从1980 年里根总统上台以后，美国采取了减税与抑制财政支出政策，可 是不久便暴露出了这一政策的副作用。首先是美元坚挺和内需的扩大严重影响了 对外出口，而进口贸易却在显著增加；其次是军费支出的扩大与税收的减少迅速 膨胀了美国政府的财政赤字。到 1984 年，整个美国经济明显下滑。在此背景下， 主要发达国家于 1985 年 9 月正式签订广场协议，其中一项重要决议便是大幅度 提高日元价值。日本政府一如当年一样，基于日美同盟意识，与美国一道干预日 元汇市。1985 年底日元从 1:240 攀高到 1:200，以后持续上升，最终达到 1987 年的 1:120。 日元升值以后，很快对日本的出口产业造